编者按：尽管贝莱德预计美国将出现供应驱动的经济萎缩，但贝莱德认为人工智能、更大的财政支出和更高的利率等巨大力量正在创造特定机会。这使贝莱德对发达市场股票持积极态度，但未来可能会有更多波动。

　　贝莱德曾表示，预计今年贸易冲突将导致美国出现供应驱动的经济萎缩，这意味着企业盈利预期可能会进一步下调。经济急剧放缓可能会刺激政策变化，但这并非必然，因此投资者需要灵活应对。盈利报告有助于追踪损害并揭示特定机会。人工智能主题似乎将继续推动美国股市走强，欧洲银行可能受益于更高的利率，黄金可能比美国国债更适合作为多元化投资工具。

　　下跌空间

　　标普 500 指数盈利预期修正与制造业 PMI（1992-2025 年）

　　（图表说明：左轴为三个月盈利预期变化百分比，右轴为 ISM 制造业 PMI 指数；PMI 低于 50 表明制造业活动萎缩，高于 50 表明扩张。）

　　来源：贝莱德投资研究所，数据来自 LSEG Datstream，2025 年 5 月

　　贝莱德预计短期内微观经济将反映宏观经济：美国 GDP 预测下调可能导致美国企业盈利预期进一步下调。

　　LSEG 数据显示，分析师已将标普 500 指数整体盈利增长预期从 1 月份的 14% 下调至 8.5%，降幅略大于平均年份。当经济活动萎缩时，盈利预期往往会大幅下调（见图表）。这就是为什么贝莱德预计美国近期的涨势可能迅速逆转。

　　然而，贝莱德认为在中美高关税尽快降低的背景下，经济活动可能迅速回升，巨大的力量正在各行业和地区释放特定机会，这使贝莱德对发达市场（DM）股票持积极态度。

　　LSEG 数据显示，人工智能主题推动第一季度 “七巨头”（主要是大型科技公司）的盈利增长 30%，而市场其他公司为 8%。与贝莱德一样，分析师预计科技股的强势将持续。

　　随着贝莱德追踪供应冲击的影响，贝莱德在第一季度盈利报告中看到三个关键主题。

　　首先，根据 Alphasense 数据，迄今为止，所有第一季度盈利电话会议都首次讨论了将生产转移到美国或与美国关系较好的国家，一些公司现在正在给出时间表。

　　其次，随着供应链调整，许多公司似乎准备接受更高的投入成本。外部估计显示，关税将使净利润减少 10%-20%。

　　第三，美国银行和 FactSet 数据显示，60% 更新支出计划的公司目前的指引低于共识预测，高于年初的 40%，但仍低于疫情期间的 71%。然而，某些行业仍存在机会。例如，大型科技公司正在确认或增加与人工智能相关的投资，第一季度业绩显示美国公司正从强势地位起步。

　　在欧洲，基础设施和国防支出计划促使贝莱德将欧洲股票评级上调至中性。然而，这些计划的执行是关键 —— 德国新总理的联盟支持有限，突显了潜在障碍。自 4 月 2 日关税宣布以来，欧洲斯托克 600 指数的表现与标普 500 指数大致相当，2025 年欧洲盈利预期已从 1 月份的 8% 降至 3.5%。然而，这掩盖了差异。由于收益率持续高企以及公司和家庭资产负债表强劲，金融股今年上涨了 20% 以上。自 2025 年初以来，贝莱德一直看好西班牙，因为其增长强劲，且涉及金融、公用事业和基础设施等受益于巨大力量的行业。贸易数据显示，西班牙股市受美国关税的影响也较小：其出口仅 5% 面向美国，低于欧盟平均水平。日本股市是另一个亮点：持续的企业改革使贝莱德在未对冲货币的基础上增持日本股票。

　　结构性转变也需要在其他资产类别中进行选择性投资。自 4 月 2 日以来，黄金比其他传统避险资产更能缓冲地缘政治风险。彭博数据显示，黄金持续飙升，而长期美国国债和美元则异常地与股市同步下跌。根据新规定，美国银行很快将能够将黄金视为资产负债表上的高质量资产，这可能推动需求并使黄金成为核心持有资产。

　　重大预测

　　表格：6-12 个月（战术）和 5 年以上（战略）前景的最高信念观点，2025 年 5 月

　　注：观点基于美国视角，2025 年。

　　追踪五大力量

　　巨大力量是影响当前和未来投资的重大结构性变化。作为宏观经济和市场波动加剧的新制度的关键驱动因素，它们改变了长期增长和通胀前景，并有望在各经济体和行业的盈利能力方面引发重大转变。这为投资者创造了重大机会和风险。