导语

　　5月12日，中美双方共同发布了《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，其中关税问题取得了实质性进展，关税调整之后，宏观及金融市场率先反弹，随后商品市场涨跌波动。市场基本面情绪略有改善。对乙烯产业链来讲，上游原料端及下游产品端修正式调整，交易逻辑或有改变，短期向好长期避险情绪仍在。

　　5月12日，中美双方共同发布了《中美日内瓦经贸会谈联合声明》，其中关税问题取得了实质性进展。美国将(一)修改2025年4月2日第14257号行政令中规定的对中国商品(包括香港特别行政区和澳门特别行政区商品)加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留按该行政令的规定对这些商品加征剩余10%的关税；(二)取消根据2025年4月8日第14259号行政令和2025年4月9日第14266号行政令对这些商品的加征关税。中国将(一)相应修改税委会公告2025年第4号规定的对美国商品加征的从价关税，其中，24%的关税在初始的90天内暂停实施，同时保留对这些商品加征剩余10%的关税，并取消根据税委会公告2025年第5号和第6号对这些商品的加征关税；(二)采取必要措施，暂停或取消自2025年4月2日起针对美国的非关税反制措施。

　　谈判之后中美双方进出口关税双方合计取消91%关税

　　协议达成之后，常规来看，美国对中国的关税构成=基础关税(最惠国/暂定关税/自贸区等协定关税，从低或特定关税)+上轮贸易摩擦加征关税(未豁免部分)+20%(芬太尼关税)+10%(加征关税)+24%(5月14日起90天暂停，后期需看新一轮谈判结果)。中国对美国进口货源的关税构成=基础关税(最惠国/暂定关税/自贸区等协定关税，从低或特定关税)+上轮贸易摩擦对等加征关税(上轮加征未豁免部分，该部分有的产品可进行加征排除申请)+针对芬太尼关税对等加征部分(部分产品涉及)+10%(对等加征关税)+24%(5月14日起90天暂停，后期需看新一轮谈判结果)，可以说此轮谈判主要针对4月2日起加征的关税部分展开探讨，双方同步取消合计91%加征关税部分。

　　谈判结束乙烯产业链市场有所回暖

　　中美两大经济体的摩擦，对全球经济的发展影响较大，所以谈判结束之后，率先反馈的是金融市场，期货、股市快速拉涨，进而对商品市场进行反馈，从商品市场来看，液体化工表现强于固体化工，与液体化工产业链式联动有关，而树脂为代表的固体化工，下游产品终端行业结构错综复杂，按单生产的特点对宏观消息及金融市场的反馈具有一定滞后性。

　　以乙烯产业链为例，期货市场来看，从原料到下游期货相关品种中，较加征关税前基本全线下跌，跌幅0.5%-8%，其中跌幅3%-7%较为集中，但较谈判结果公布前全线上涨(液化气关税加征前后运行逻辑较其他产品有差异)，涨幅0.4%-6%不等，芳烃产业链涨幅明显大于树脂类产品涨幅。(加征关税对乙烯产业链不同产品的影响见https://ochem.sci99.com/info/1_36591_41725973_1.html对美加征关税乙烯产业链机会与挑战)

　　从商品市场来看，乙烯产业链较4月3日价格变动涨跌互现，主要和乙烯产业链大部分产品基本面偏弱，叠加关税加征因素，4-5月份乙烯产业链上游走期货金融市场逻辑，而下游产品在情绪消化后进入基本面逻辑。从数据来看，宏观情绪对大宗商品的方向导向仍较为显著。

　　上游：轻烃裂解走势同“过山车”原料问题略有缓解

　　4月份加征关税开始，乙烷与丙烷对美依存度较高，且可替代性较差(乙烷是100%依赖，虽之前部分企业意向寻找中东货源，但中东地区出口配套及乙烷分离设施尚需完善，丙烷对美依存度超过50%，主要是体量大，其他区域难以快速弥补该部分缺口)，轻烃裂解及PDH企业降负荷或检修提前、或调整部分下游生产线开停，同时在来料加工等方面做多手准备。

　　对乙烷而言，伴随天气转热，美国天然气热值需求下降，化工属性增加，3季度乙烷价格在博弈中价格有回调预期，2024年MB价格一度跌至11-15美分/加仑。从关税的角度来看，2025年进口暂定关税1%，即便加征10%之后进口关税在11%，按照目前26美分/加仑价格，11%关税，其乙烯裂解成本预计在5500元/吨附近，低于同期油制成本6600元/吨及甲醇原料成本7700元/吨，略高于煤炭成本5200元/吨，11%的关税在乙烯裂解市场仍具有一定的竞争力。另外，中美首轮谈判取的阶段性成果，中美谈判破冰，为后续摩擦与合作交织的关系提供铺垫，对后续正式豁免名单或者参与加征排除申请的预期提高，乙烷作为轻烃资源的主要组成部分，对美国货源短期100%依赖态势且难以缓解，而乙烷裂解工艺在经济效益、环境效益及社会效益方面具有较为重要的作用，前期市场关于乙烷豁免的传闻或成为现实(2020年2月，为更好满足我国消费者日益增长的需要，结合区域发展特点，针对部分加征关税产品开通对美加征关税排除申报窗口，实现更好发展)，但长远来看，寻找非美可替代资源仍是乙烷裂解企业需要面临的课题。

　　对丙烷而言，中美谈判声明公布之后，美国进口关税由126%下调至11%，中美之间套利窗口再度打开，美国货源与中东货源进入新一轮的博弈期(尤其4月美国加征高额关税后，中东货源价格一度冲高)，中东到岸价格及CP预期进一步回落。但处于中美贸易摩擦短期难以消除的担忧，积极寻找非美替代货源仍是国内丙烷进口企业的主要方向。相对于关税方面的调整，市场再平衡环节的价格波动影响对丙烷市场关注更为集中，同时国内PDH企业原料供给压力再经历过山车心情之后，开工积极性预计好转。

　　乙烯：物料平衡PK利润优化产品属性决定价格变动的不确定性

　　对乙烯产品来讲，在企业生产更多承担物料平衡的作用，企业产业链平衡对乙烯的外销环节影响较为重要，在外销环节，山东市场裕龙石化、江苏市场连云港石化、新浦化学、浙江市场三江化工和华泰盛富聚合材料有限公司，华中市场中原石化和中韩石化，都是现货环节参与程度较高的企业，大部分企业对进口乙烷和丙烷具有一定的依赖度，因此关税加征调整之后，轻烃裂解装置的开工预期高位运行，对货源供给方面有一定支撑。当然，除了原料端的成本考量，企业装置平衡也是对乙烯供需环境影响的关键点，例如外销企业下游配套装置的开停状况。

　　需求方面，乙二醇、苯乙烯期货金融属性较强，期货市场在关税消息下，乙二醇苯乙烯价格反弹，同时，聚酯企业短纤及瓶片因旺季需求让乙二醇现货与期货形成共振，带动现货市场价格追高，提高生产积极性，另外乙二醇偏强支撑，对环氧乙烷也有一定助力作用。苯乙烯企业则受装置检修及纯苯价格上调带动，近期价格表现相对偏强，芳烃板块在需求与成本产业链相互影响下共振上行，开工积极性预期提高，对需求或有支撑。除此之外，PDH企业，尤其配套聚丙烯的PDH企业，在装置恢复运行之后，共聚PP排产情况，也将对乙烯商品环节需求产生一定的影响。

　　树脂板块，PE与PVC对乙烯承载较大的消耗贡献，关税调整之下，部分进口美国专用料或可替代性较弱产品预期会加快进口，提高6-7月份进口量，但因美国PE进口偏中低端，预计增量有限，而利用美国货源加工的下游工厂，寻找替代牌号进行生产仍需持续推进。对PE和PP来讲，LLDPE和PP市场受国内结构性供应过剩压制，短期需求补仓叠加期货向上，价格有支撑，长线有风险；LDPE因地缘风险扰动，存在阶段性反弹可能；HDPE则因进口货源结构性短缺，叠加2023-2024年降库周期，25年表现相对坚挺。但2-3季度淡季行情PK装置新投产能释放，叠加市场避险情绪，潜在风险不容忽视。因此，在关税方面，PP、PE、PVC、EVA、POE产品影响关键在于终端的反馈情况与持续性。

　　终端：烯烃的尽头是橡塑塑料终端需求集中兑现

　　从乙烯下游的产业链角度来看，乙烯丙烯丁二烯三烯从原料中来，到橡塑中去，除了PP、PE、PVC、EVA、POE等橡塑产品，苯乙烯与ABS、PS、EPS的相关性，乙二醇和聚酯切片、瓶片直接延伸，同时在终端服装、日用品、玩具、汽车家电及零部件等制品或半成品完成生产环节的使命，因此宏观决定方向，而乙烯需求的核心在于终端的反馈程度。

　　4月份美国对中方加征145%关税，让美国当地企业及超市更清晰的感受到部分领域对中国制品或半制品的依赖，因此首轮谈判90天暂停期给市场带来想象空间。终端需求表现来看，加征关税下降之后，对终端的影响预期在出口，尤其24%加征关税90天暂停期给中国出口美国市场带来更多预期可能性，从订单调整变化来看，预计终端在本周或出现一定反馈，一方面是情绪空头逐步消化后逢低补仓，另外是前期加征关税带来订单中断后恢复运行，其次是利用90天暂停期带来新一轮抢出口操作(主动和被动同时进行)。具体来看：

　　中下游前期空头补货，例如部分前期接到订单，但因高关税暂停生产的企业近两日陆续恢复开车，主动补库动作出现；但部分前期美国订单暂取消企业，目前暂无批量持续订单支撑，中美谈判后，企业订单恢复需要时间，同样传导至原料端亦需要时间，因此目前需求暂未放量。但从中期来看，随着关税下调，下游部分外需占比较高的领域如小家电、电动工具、玩具、文具片材、医疗器械、家具等出口型企业出口贸易或将逐步恢复，同时90天“豁免期”或刺激下游制品企业“抢出口”需求，但考虑到接单谈判、集装箱装船排队、运输周期及后市市场变数因素，大部分下游认为有助于去库存(即目前已经有成品或者在6月份中旬或7月上旬能装船发送)，新增订单助力有限，因此短期对市场有支撑，长线并不乐观；另外针对中美贸易摩擦长期存在预期，出口企业仍积极布局非美地区出口，借助一带一路、中欧班列等政策红利，以及对非洲市场基础塑料未来需求潜力预期，针对欧洲、东南亚、非洲等地订单及开发力度进一步改善。

　　综合来看，中美首轮谈判之后，阶段性成果对后期的谈判有一定指引作用，但需要警惕的是，伴随利多情绪消化，及6-8月份美债危机的演变程度及不确定性仍给市场带来较多变量，以及价格冲高后下游对高价接受程度的反向制约。预计乙烯上游产品修正式调整为主，乙烯产品延续商品环节供需博弈，而下游产品则呈现先多后空趋势，乙烯产业链的调整呈现先多后空趋势，考虑到下游产品多数基本面表现并不理想，要注意情绪消化后基本面逻辑下不同环节产品呈现差异化走势。

　　文|张秀娟