期现结合演绎甲醇别样故事

　　引言

　　上周，有色市场严查“资金恶意”做空的传言四起，化工市场同样不大太平，LLDPE、PP、甲醇步调一致，一路向下，与市场偏紧的供应格局背道而驰。“一泻千里”的走势令市场人士捉摸不透，今年的“化工圈”遭遇了史上最为难熬的冬天。

　　面对如此行情，更好地实现期现结合、规避价格剧烈波动风险成为产业链企业及贸易商关心的头等大事。

　　在此背景下，11月22日至26日，期货日报与郑商所共同组织了一场“带领甲醇产业链客户走进投资机构”的活动，以期在学习交流的过程中，进一步提升期货服务实体企业的能力。

　　甲醇市场故事精彩

　　自2013年开始，每到冬季，甲醇期、现货市场都令人惊叹不已。2013年年底，港口现货紧缺，而下游用货增多，华东港口到了“一票难求”的地步，甲醇价格在12月一路飙升，期货最高到4500元/吨，现货也拉升到4200元/吨。到了2014年12月，价格在逆势上涨之后，演绎了一出“三板强平”剧情，期货和现货在短短一周内大跌超过600元/吨。

　　2015年，甲醇市场迎来了有史以来最寒冷的冬季。国际油价低位徘徊，甲醇下游涉及原油的产品，价格一路走低，企业利润被挤压。此外，传统下游需求无明显亮点，补货不足更导致甲醇价格一蹶不振。

　　这个冬天，期货与现货背离程度加大，甲醇市场“冬天的故事”似乎又要上演。截至本周二收盘，华东地区现货市场江苏港口价格在1860—1870元/吨，上海和浙江港口价格在2000元/吨，期货1月合约仅为1809元/吨，而就在前一段时间，期、现价差一度超过200元/吨。

　　"冬天的故事’总是让人纠结，要么库存大幅下降，价格持续走高；要么库存高企，价格跌破新低。”业内人士感慨道。

　　究其背后的原因，甲醇下游消费结构以及国内甲醇市场格局的变化，无疑是打造近几年甲醇冬季行情的主要“帮手”。

　　“由于新兴下游快速发展，山东、西北地区甲醇市场已经初步形成闭环，自产自销现象突出。而华东地区甲醇价格受国际甲醇市场偏弱、原油价格弱势运行等因素影响，大幅上涨难度较大。”中原期货分析师毛润泽认为，甲醇市场价格重心北移，内地价格高于港口价格将成为常态。

　　除此之外，近几年的冬季，甲醇1月合约之所以面临多头与空头的大对决，也与1月合约的特殊性密不可分。据业内人士介绍，一般来讲，12月至次年2月为甲醇消费的传统淡季，此时交割的货物弹性很大，"下游来年备货，企业年底交割’，都是值得炒作的时间点，所以每年冬季1月合约都会被市场关注”。

　　今年冬季，多头与空头的分歧更大。“在当前经济形势不佳、甲醇全行业利润萎缩甚至亏损的时候，空头认为甲醇产能过剩、价格偏高，不符合国家关于‘供给侧改革’的精神，所以企业去产能、价格走低是行业的必由之路。”中宇资讯分析师于芃森表示，多头的理由则是作为交割的主力地区，长三角地区货源紧张严重，需要大量的外来甲醇填充市场。

　　按常理来讲，内地价格持续下滑，港口价格也会相应下滑。而目前，港口现货价格高位，甚至压榨掉了下游多数产品的利润。“内地和港口两个市场在自身的实际情况下走出了相对极端的行情，两者分歧越来越大，直至当前。”业内人士称。

　　今冬故事如何演绎？

　　在多数人眼中，今年冬天的故事，是一个既无奈又好笑的故事。无论期货还是现货，大家在按照传统思路分析市场的同时，也对期现市场做出了正确的预期。然而，却在期现的结合上遭遇了尴尬。

　　走访中，期货日报记者了解到，江苏港进口船货到港遇阻、北方普降大雪影响西北到河南和山东的物流运输，港口近月现货供应偏紧，支撑1月合约价格，并进一步推高盘面1月合约与5月合约的价差。

　　不过，需求不足依旧是阻碍甲醇价格趋势性上涨的主要原因。调研时，据某机构相关人员介绍，今年，二甲醚年内平均开工率仅两成左右，甲醛面临冬季淡季，需求进一步萎缩，醋酸也基本维持刚需，而作为新兴下游的聚烯烃，尽管年内有蒙大装置点火的预期，但在国际油价低迷的背景下，煤制烯烃竞争力减弱，令部分外采甲醇制烯烃装置面临现金流亏损的压力。

　　造成这一矛盾的主要原因其实仍是运输。据记者了解，天津港(600717,股吧)爆炸事故之后，西北对长三角地区的常态贸易运输基本截断，仅余长约合同客户货物可以运输。雪上加霜的是，近期，北方接连下了两场大雪，将北方的交通运输完全隔断，原本仅需380元/吨即可由河套地区运抵长三角的货物，现在需要支付超过600元/吨的运费。

　　“按照常态运费计算，西北地区价格在1300元/吨时，港口现货价格不会超过1780元/吨，但突增的运费与运输渠道的关闭使得这一理论价差即便出现，也无法实际操作。”于芃森称，期货的操作思路在理论上是完全正确的，市场也基本完成了期货对于未来预期的设想。同时，现货持续高位的现实也是正确的，外盘货物价格较高，贸易商无法接货，内地货物尽管低廉，但贸易通道无法正常开启，港口货物严重短缺，这就造成当前期现价格背离的尴尬局面。

　　甲醇市场由于物流不畅及不确定性因素突发而难以判断走势，西北新建烯烃装置开工与否是改变这一状况的关键点。如果西北新建的烯烃装置能有效开启一套，那么陕北及内蒙古地区的货物外流就会减少，西北地区价格受物流因素左右的程度就将下降。

　　但目前来看，期现价差的回归是必然趋势，港口现货商在货物短缺之际大幅下调价格的可行性基本没有，而期货方面对于价格的锁定存在一定风险，所以双方找到一个合适的节点结束这一纷争才是正路。

　　弈慧资源、混沌投资、远大生水等机构认为，港口库存偏低、交割前增量货源补充不足以及主要烯烃装置开工率平稳带来了稳定的正套机会。

　　“当前甲醇的走势很纠结，但整体依然为正套，价格波动也因为资金的进出而加剧。”某投资机构相关人员称，作为专业的投资机构，正是从这一中短期基本面出发，做出了相应的交易决策。

　　对于1月合约的结局，调研的投资机构认为，走势扭转节点是快速减仓的时候，同时，也可能是生产、贸易盈亏的节点以及期货投机资金可能撤离的边际点，多、空都要基于产业的逻辑去撤退。

　　在多数业内人士看来，甲醇港口可交割货源有限、西北等内陆厂库的价格与盘面价格的价差不足以支持仓单生成，随着交割月的临近，后期1月合约持仓不降的话，多、空互不相让可能加剧12月提保前的价格波动。而对于远期5月合约，尽管机构大多看空，但远月合约不确定性过大。

　　期现结合成“生存之道”

　　去年的故事里，主线是贸易商做多，集中度较高的多头被散空打败，受伤的是单一多头及后续被波及的厂家。今年，却是现货商做多，散多被集中度较高的空头打击，受伤的多是做多的散户现货商。

　　此次调研中，不少现货商向期货日报记者道出了他们的苦楚。“晚上看原油，白天看股市”成为当前甲醇业者的真实写照。即便如此，他们也很难在甲醇操作中赢得一席之地。

　　“投机资金会根据原油市场、大环境及资金情况做出自己的布局，很多人都难以跟上其节奏。对于现货商而言，现在的期货市场比以前更难操作了。”山东柏翔坦言。

　　对此，西北地区远兴能源(000683,股吧)的王养浩也深有体会。作为甲醇生产企业，在几乎没有无风险套利与绝对价格套利的期货市场中，远兴能源只能尝试期现套利。但是，西北地区价格长期升水于期货价格，导致西北作为国内最大的甲醇生产地区，其生产企业几乎没有参与期货市场的机会。

　　王养浩告诉期货日报记者，除了没有参与的机会外，缺乏人才和专业队伍、在与期货相关的研发、分析以及团队架构方面缺少经验以及期货市场中资金对盘面价格的影响也令企业对参与期货有所忌惮。

　　“产业链企业对于市场的预判主要集中在下游需求方面。在传统概念里，需求增长必然会刺激量价齐升，但产业链客户忽视的一点就是上、下游之间的传导。下游企业边际利润被挤压，必然会传导至上游甲醇生产企业。”在王养浩看来，需求端没有明显变化，价格却在节节走低，是当前甲醇生产企业最为困惑的。

　　山东柏翔认为，产业链上的企业和贸易商，思维还停留在对基本面的判断上，他们对于大环境的把控没有大资金及时准确。

　　目前，除了甲醇市场的闭环现象使人闹不明白盘面价格究竟代表哪个区域的价格外，其他的信息都不是秘密了。“在这样的条件下，产业资金的劣势明显，他们在资金管理上没有风险意识，在行情预测中不够全面，所以‘受伤’在所难免。”山东柏翔说。

　　相关数据也显示，目前，在甲醇期货的参与者结构中，法人客户占比41%，特殊法人占比27%，资产管理占比31%，风险管理子公司占比9.1%。

　　相比较而言，投资机构对于市场有着极为强烈的预期，而且会根据这一预期从事实际的期货操作，同时会控制好仓位风险。

　　在这次调研中，记者发现，机构对甲醇乃至其他品种的研发大致可以分为两类：对于混沌投资、乾瞻投资等专注于期货市场的机构而言，研发主要以调研交流、平衡表制作等传统研发为主，而对于弈慧资源、远大石化、永安资本等风险管理子公司等参与现货贸易的投资机构而言，其研发更多以现货购销带来的一手信息为基础，更讲究对期货工具的实际应用。

　　事实证明，将期货市场作为贸易补充，结合期货市场的风险规避，服务于现货上下游客户的金融贸易模式——期现结合越来越被产业所关注。

　　从这次调研来看，产业链企业尤其是内地的生产企业，例如中原大化，对甲醇期货的认可、接受度显著提高。“一方面，近年来，甲醇价格波动加剧，这给实体企业，包括有下游稳定长协的传统产业链企业的销售定价和利润核算都带来了极大的压力。另一方面，大宗商品需求持续低迷，成本、销售同步走低、贸易价差难以为继，向市场要利润成为产业链企业的共识。”某甲醇生产企业工作人员说。

　　甲醇衍生品市场大有可为

　　期货公司借助自身强大的研发力量，通过引入现货班子，发挥期货公司的产业客户资源优势，更好地融合期现两个市场。实际上，在进一步实现期现结合的过程中，投资机构和现货子公司也扮演着重要角色。

　　据期货日报记者了解，近两年，大量投资机构的参与使甲醇市场的成交活跃度大幅上升，其在对冲策略的研究方面也会切入产业链相关品种，衍生出跨品种对冲等策略，促进产业链的粘合度。而现货子公司的参与是为产业链企业与期货搭建桥梁，现货企业可以借助子公司的平台，从资金以及合作套保、基差套利等角度寻找机会，润滑现货经营风险。

　　“投资机构是市场流动性的提供者，其收益来自对价格波动的把握。虽然在某些时点，他们站在产业的‘对立面’，但更多的是机构的投机、套利交易可能成为企业套保的对手盘。相比之下，风险管理子公司通过实际参与现货，成为产业链企业的现货交易伙伴。”混沌天成期货分析师吴郑思介绍。

　　目前，在期现结合业务上，投资机构和风险管理子公司除了将现货单纯作为信息来源外，还有三种操作模式：

　　其一，中介平台模式。这一模式主要通过子公司与厂库或者仓单企业合作获得稳定的现货仓单，由子公司提供资金、客户提供仓单，再质押给交易所作为期货保证金，通过期货市场对冲仓单风险，从而在充分利用期货市场和自身专业投资能力、规避自身风险的同时，解决客户的融资问题。

　　其二，供应链金融模式。即以某家供应链中核心企业为中心，发挥其在购销渠道、资金等方面的优势，向上游融货、对下游融资，高卖低买，同时将贸易中的信息作为研判市场的基础，将信息转变为交易信号，向市场要利润，以市场控风险。

　　其三，现在不少投资机构和风险管理子公司在积极开展场外期权模式。

　　“对于初入现货领域的子公司而言，对仓库和交易对手的风险控制是规避非市场风险的重中之重，既不能欺骗客户，又要做到不被交易对手欺骗，有效控制仓库中仓单的风险。而随着金融衍生品创新的提速，场外期权能够很好地解决子公司在现货交易中识别交易对手风险的问题。”吴郑思表示，子公司作为期权卖方，既能够解决合作套保中授权的问题，将风险对冲的主动权掌握在自己手中，又可以减少对交易对手尽调等的成本支出，而客户作为期权买方，能够更专注于现货生产、贸易等自身擅长的环节。

　　新湖瑞丰的相关负责人也表示，甲醇衍生品市场创新模式的发展，伴随着甲醇期货的日渐成熟和行业认可度的提升，其顺应了近年来化工品价格大幅波动下贸易商有效规避市场风险的要求。场外期权相当于引入了贸易保险，将价格风险对冲的工作交给专业的投资机构，使企业更加专注于现货的生产和销售，真正实现产业链的专业化分工。

　　尽管眼下对于甲醇引入场外期权还存在“货值较小但波动较大、权利金挤占利润”等问题，但在业内人士看来，随着更多诸如供应链核心企业、风险管理子公司的参与，场外期权将推动场外衍生品从零散走向市场化，而作为基础化工原料的甲醇，在衍生品市场上必将大有可为。