这并不是Michael Hartnett第一次提到美国例外主义的终结。但与他之前几次宣告美国现状终结时不同——当时他的观点明显不主流且相当逆势——如今他的看法越来越得到广泛认同。

　　因此，他在最新的Flow Show报告开头就直言不讳：“美国例外主义正在结束，美国的拒绝主义正在开始。”对Hartnett而言，这意味着“美国购买全球商品——全球购买美国国债”这一时代的终结，以及“美国资产的买方罢工”的开始。

　　这对美国来说是个问题，因为外国人持有33%(8.5万亿美元)的美国国债，27%(4.4万亿美元)的美国公司债券，18%(16.5万亿美元)的美国股票。因此，美国美元正处于一个长期的熊市之中，美国收益率曲线即将变陡，而过去标志性的标准普尔500市盈率“底线”20倍，如今已成为新的“天花板”。

　　转到一个名为“做多2年期国债，做空标普500”的部分，这是Hartnett多年前(准确来说是在2022年熊市期间)创造的词汇，策略师指出了过去一周的主要动态，即“美国收益率上升，股票下跌，美元走弱”，这些因素正在推动全球资产的抛售，并可能迫使政策制定者采取行动；但在那之前，他建议“卖掉反弹”，也就是说，做多2年期国债，做空标普500，直到：

　　美联储大幅降息，打破“更高收益率、更低股票、更低美元”的清算循环；

　　美国-中国贸易战暂停，逆转全球经济衰退的趋势；

　　顺便说一句，回顾他上周的交易建议，Hartnett仍然认为，标准普尔500指数在4800点是购买风险资产的合适时机，前提是政策恐慌让衰退变得短暂且温和。

　　接下来，我们看一下最新的资金流动，其中有一些值得注意的变化：

　　国债：创下历史上最大的每周流入(188亿美元)；

　　高收益债券：创下历史上最大的每周流出(159亿美元)；

　　投资级债券：自2022年10月以来最大的流出(120亿美元)；

　　银行贷款：创下历史上最大的每周流出(54亿美元)；

　　通胀保护国债(TIPS)：自2021年11月以来最大的流入(16亿美元)；

　　股票：大规模流入489亿美元，其中70.3亿美元流入“被动”基金，而213亿美元流出了“主动”基金(如雷曼危机和COVID疫情导致的ETF“份额创建”，以促进股票销售/做空)；

　　金融股：创下历史上最大的流出(36亿美元)；

　　外国投资：抛售美国股票(65亿美元)和美国公司债券(30亿美元)，购买美国国债(6亿美元)。

　　这引出了Hartnett的最新大局观，他如前所述，持有2年期国债多头，标普500空头，并建议“卖掉风险资产的反弹，直到美联储降息打破‘更高收益率、更低股票、更低美元’的清算循环，或者美国-中国贸易战缓和以逆转衰退势头，或者美国消费者的购买力通过实际工资提高、油价低于每加仑3美元、大规模抵押贷款再融资等方式恢复。”

　　然后，Hartnett提醒读者注意3P规则：最大悲观的市场定位+最大悲观的利润预期=政策恐慌总是预示着市场的大低点…

　　关于市场定位：Hartnett表示，投资者情绪极度悲观(这就是为什么风险资产可能会反弹)，但数据显示投资者在情绪上比实际上更悲观(这是我们多年来一直在说的)；实际上，BofA的牛熊指标没有低于2(目前为4.8)，股市资金流出远未达到1-1.5%的资产管理规模(目前为0)，BofA GWIM股票配置占比2020年3月为54%，2008年3月为39%(目前为60%)……这也是为什么Hartnett认为投资者会在反弹时减少对风险资产的配置；

　　关于利润：Hartnett认为，美国经济衰退可能是短暂的、浅显的，并且已经在标普500指数4800点附近得到了定价(250美元的每股收益加上政策反应，使得市盈率为19-20倍)；但他正面临巨大的反对意见……很多人认为，标普500的每股收益将削减10-15%，降至230美元，且美国资本外流意味着标普500可能会冲向4000点；劳动力市场尚可，失业申请没有上升，因为美国边境关闭，但负财富效应巨大(根据BofA私人客户的股权持有数据，我们估计2025年美国家庭的股权财富已经下降了8万亿美元，继2024年9万亿美元的增长之后)；

　　关于政策：美联储降息(只要他们稳定长端收益率)和中美贸易和平将对风险资产形成支撑，防止市场熊市/衰退；好消息是，自解放日以来的四次民调显示特朗普的总统支持率从48-50%降至45%，因此债券市场和选举基础目前都在施压，要求美国贸易政策逆转；最大的风险是失去政治资本，这会危及特朗普政府在下半年减税的能力；Hartnett警告称，这将导致最后的牛市投资者彻底放弃。

　　至于投资组合的定位，Hartnett建议：

　　持有信用资产，例如长期高质量的美国公司债券(许多债券的收益率在5-6%)；

　　持有股息收入：标普500中有71家公司股息收益率超过4%，其中41家超过5%；购买能够维持股息的股票；

　　持有美国美元熊市相关的资产：新兴市场和商品；

　　一旦美联储降息，购买“政策转折”类资产：美国半导体/零售/房屋建筑公司，欧盟周期性股票，中国科技股。

　　最后，对于那些寻求市场信号的人，Hartnett指出，周一76%的MSCI ACWI国家指数的股指跌破了50日和200日移动平均线，这接近但尚未触发BofA全球广度规则的买入信号(该信号在88%时触发)；值得注意的是，自2011年以来已有10次买入信号，在此后，MSCI ACWI在接下来的4周内上涨了4-5%。