在各国央行增持黄金储备、美元和美债的吸引力下降、地缘冲突仍在持续、全球关税战强化导致经济前景不确定的情况下，黄金作为避险资产的作用再次得以突现。

　　宗合/文

　　2025年以来，受避险情绪等因素的影响，国际金价大幅攀升，3月突破美元/盎司，4月1日伦敦现货黄金盘中涨至 3149.03 美元/盎司，COMEX黄金期货一度涨至3177美元/盎司，均创历史新高。

　　与此同时，国内金价跟随上涨，4月1日上海黄金交易所SGE黄金 T+D合约盘中最高达738.26元/克，周大福等品牌金饰价格涨至950元/克上方。

　　2024年下半年以来全球主要黄金 ETF持仓开始随着金价上涨而增持，2025年一季度全球黄金ETF加速增持。宝城期货认为ETF的加速增持一方面是由于美元信用下降，全球去美元化，利好黄金；另一方面则是由于美国进入降息周期，未来持有美债的性价比下降。

　　在此背景下，多只黄金股票 ETF 在2025年净值涨幅超 20%，部分黄金ETF 涨幅约 19% 。

　　黄金价格或仍将上涨

　　综合各家机构观点，黄金价格上涨有其必然的逻辑。

　　首先是全球央行多在抛售美元储备，增加黄金储备，这是金价上行的一大支撑。根据世界黄金协会的数据，全球央行购金量连续三年超1000 吨，2024年全球央行黄金储备突破4974吨，创历史新高。

　　根据中国人民银行公布的数据，2024年11月以来央行已经连续4个月增持黄金。这是继2024年上半年央行连续增持黄金18个月后，时隔半年再度开始增持黄金。从近10年的金价以及中国央行增持黄金的走势看，两者具有较强的相关性。央行的增持往往伴随着金价的上行，且央行的增持节奏领先于金价的上行节奏。2015年以来中国黄金储备在总储备资产中的占比不断提升，由1.6%上升至接近 6%。

　　部分新型市场国家央行也在持续购金，高盛认为这种行为未来还能持续5-6年。

　　其次是地缘政治不断推高金价，俄乌冲突、中东战火等不稳定因素共同导致了黄金的避险属性更为突出。

　　第三则是美元和美债吸引力下降。美联储强硬维持美元利率在较高位置，坚持不降息，美联储目前也处于两难境界:不降息则美国每年需要支付天量的债券利息，降息则担心美元快速流出美国。而美国国债规模突破36万亿美元，在不断创历史新高，美元和美债的吸引力不断下降。

　　华泰证券表示，目前美元及美元资产享有估值溢价，很大程度上受益于美元作为储备货币的地位。虽然短期美元储备货币的地位仍难以被替代，但部分流向美元及美元资产的资金可能被配置到其他货币或实物资产。虽然近期美元指数有所走弱，但仍较过去十年均值高出6%。同时，截至3月31日，纳斯达克指数市盈率（PETTM）较2018年2月中美贸易摩擦升温前高出近40%，而相对10年期美债利率的风险溢价亦大幅压缩至-1.6%的历史低位，明显低于2018年2月平均的-0.3%，显示美股尚未充分计入关税相关风险。

　　此外，再次当选美国总统的特朗普强化关税战，以加征关税借口，施压主要国家让利，推动制造业回流美国，巨大的避险需求也在推动黄金走高。

　　广发证券认为，由于市场对美国经济前景的担忧日益加剧，特别是随着特朗普政府可能实施的破坏性贸易政策引发市场不确定性，黄金作为避险资产的需求显著增加。

　　华泰证券也认为，近期黄金价格冲高，大幅跑赢传统避险资产如美元、美债等，以及大宗商品、股市等风险资产。目前全球政治经济面临较大不确定性，黄金一枝独秀的配置属性尤其突出。

　　由于上述这些因素的存在，当前黄金市场上没有主动做空、长期做空和大规模做空的资金力量存在。

　　关于二季度黄金价格的走势，国金期货列出三个可能的情景。一是延续一季度的涨势，那么二季度黄金的价格有可能会达到3600美元/盎司左右。二是延续3月份的涨势，那么二季度黄金的价格有可能会达到3900美元/盎司左右。三是在二季度美国新总统上任将超过100天，市场摸透了其政策的底牌和秉性，黄金在一季度的避险属性下降，进而抑制黄金价格的大幅过快上行。

　　中金公司看好黄金的配置价值，认为黄金在中长期仍有充分上涨空间，估值并非进一步上涨的制约因素，未来十年中枢或在 3000-5000 美元/盎司。

　　如何配置

　　黄金作为“终极避险资产”的地位或将进一步巩固，投资人可以通过哪些方式参与？

　　随着黄金价格的不断上张，黄金 ETF 的吸引力也不断上升。数据显示，截至3月末，黄金 ETF 近一年合计规模增长超 500 亿元，多只头部产品规模增长冲破百亿元大关。从资金流向来看， 多只黄金 ETF 近一年净流入超过 50 亿元。东吴证券认为，黄金 ETF 备受青睐，一方面源于其自身具备高流动性、低交易成本的突出优势，投资者可通过证券账户便捷买卖，像股票交易一样，且交易费用低，还支持 T+0 交易，当日买入当日就能卖出，资金使用效率高。另一方面，投资者对黄金避险保值属性的重视程度不断提升，黄金价格与其他资产类别相关性较低，在经济不稳定、地缘政治紧张等时期，能有效分散投资组合风险。

　　中金财富表示，如果把黄金当做一个长期的配置底仓，在组合中加入黄金仓位，会有怎样的效果？首先，大部分时候，美股与黄金都表现为正相关性。但2025年以来二者明显分化，美股调整幅度超10%，黄金价格却逆势创历史新高，体现出避险需求驱动的负相关性。假设以2:8比例配置黄金和标普500指数，对于纯美股配置可谓锦上添花，近三年回报达到20%。

　　其次，A股受国内政策与经济周期影响较大，与黄金的联动性较弱。2024年黄金上涨23.56%，而沪深300下跌3.67%，在二者的低相关性之下，组合分散效果更为显著。假设在纯A股的组合中加入20%的黄金配置，对于组合的整体收益提升可达到18%，获得较好的对冲效果。

　　第三，债券收益主要依赖利率变动，而黄金与实际利率负相关。当国内债券因通胀压力承压时，黄金的抗通胀属性可提供对冲，两者形成互补。假设以2:8比例配置黄金和中长期纯债，在过去的3年，金价上涨叠加债券牛市，可谓是强强联手，收益从10%增厚到23%，堪称超强版“固收加”。

　　不过，中金财富也提醒，黄金的长期价值锚定于其跨越周期的避险属性与抗通胀能力，而非短期价格波动。历史经验表明，盲目追高可能会陷于阶段性回撤，而以十年为尺度的耐心持有才能兑现其配置红利。作为非生息资产，黄金的终极意义在于对冲股债波动、分散组合风险，而非博取投机收益。

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