目前中国的消费者购买黄金饰品，更看重的是黄金这个原材料，因此，国内品牌多靠薄利多销的黄金饰品赚取周转率，导致相关公司估值难有更高提升。如果有公司在品牌和设计上实现跨越，则有望实现利润和规模的双重提升。

　　中国是黄金珠宝消费的大国。2023年，国内市场规模已达8200亿元人民币，且有逐年上升的趋势。其中，2023年足金类产品的市场规模为5049亿元，占了绝对的大头。

　　通常所说的黄金珠宝，其实涵盖了“纯金首饰”“金条、金币”等素金类产品，即通体全部用黄金作为材料制作；也包括了“钻石”“珠宝”类镶嵌型产品；还涵盖了“玉石”“珍珠”“铂金”等饰品。但是我认为，这些商品中，唯有黄金饰品，是具有“攻击性”特点的佩戴品，独一无二。

　　首先，黄金，自古以来价高且稀有的属性没有变过，它慢慢形成了一种财富和地位的象征。其次，基于第一条的属性，当人们佩戴黄金饰品（素金类产品）时几乎已经形成一种共识：它是一种财富展示的方式。这种方式因其可能引发他人的羡慕、嫉妒而导致了具有了一定程度的“攻击性”。

　　这也是中国大部分老百姓独爱黄金的原因之一。

　　黄金产业链

　　产业链中，上游的原材料供应商由于拥有资源的控制权，占据了较高的利润分成，大概能够分到整个利润的40%-70%左右；而中游的黄金珠宝加工制造商们则因为产品同质化过高，竞争激烈到利润很低，仅能分到整个利润的2%-4%左右；最后，下游的渠道商和品牌运营商则通过提供差异化的服务和品牌价值，大约分到整个利润的25%-55%左右。

　　再看黄金的需求端。中国的消费者购买黄金饰品，钱其实大部分花在了黄金这个原材料上。

　　从定价模式上可以看出，目前市场上多数的金饰按成本加成定价。即以当期黄金挂牌价为基础，加上一定的工费，为消费者最终支付的价格。

　　这种加价幅度非常之低，毫不夸张的说，就是赚个辛苦钱。

　　所以，正是因为这种销售模式，导致了中国的黄金消费大头，花在了买黄金这个稀有金属本身身上。

　　国内黄金珠宝零售店的生意模式

　　目前黄金珠宝零售店主要分为两类：自营与加盟。

　　自营模式由品牌方直接进行门店的运营与管理，其缺点是运营成本高，优点是能够较好的保证服务质量与运营效率。加盟模式是由加盟商向品牌支付加盟费（入网费）与加盟管理费，获得代理销售产品的权限。

　　从各个加盟模式的黄金珠宝上市公司的财报中可以发现，一般情况下，加盟费通常一次性结清，而加盟管理费通常按期收取。

　　然后，不同的货品交付还可分为买断制与寄售制。

　　以黄金货品为例，不难发现，如果是寄售制下的加盟，那么加盟商则无需承担金价波动的相关风险。而买断制下，当货品交付给加盟商后，加盟商则拥有了货品的所有权，它需承担金价波动的风险。但是，花开两面，买断加盟商反过来也有可能获得更高的库存收益。

　　那么，金价的变动，对零售的影响如何呢？

　　微涨微跌其实对消费的影响不大，几乎可以忽略；但金价如果急速上涨，消费者则可能出现观望情绪，消费量削弱；而金价如果急速下跌，至消费者很可能出现抄底情绪，在一定程度上会增加消费量。

　　中外黄金珠宝行业市场结构存在差异

　　外资品牌珠宝行业有这样几个特点：

　　一是不同价格段均有分布。上有单价过万的高奢珠宝，或某些奢侈品品牌自己出品的高价配饰，中有几百至数千元的轻奢品牌，下有快时尚品牌推出的低价配饰。

　　比如，梵克雅宝、卡地亚这些珠宝品牌，走的就是高端路线；而施华洛世奇、潘多拉等走的就是更贴近于大众消费的路线。

　　二是差异化竞争明显。主要表现在不同的品牌在材质、设计风格和市场定位上不重叠。

　　高奢品牌往往注重炫耀性和符号化的表达，比如达芙妮蓝，梵克雅宝的四叶草，宝格丽的灵蛇元素等。他们的特点是你不用看饰品的细节就知道对应的品牌，或者说，他家的品牌几乎等同于这个符号。

　　而大众消费的品牌如施华洛世奇，以其特有的天鹅+水晶组合系列产品也一样深入人心。

　　材质选择上，国际品牌多偏好K金、钻石、水晶这些材料，很少能看到以纯金为原材料的产品。

　　他们的经营理念主要是追求品牌调性的统一，以及设计的独特性。本质上，赚得更多的是品牌和设计的钱。

　　这和国内大部分黄金珠宝品牌的生意模式有很大的区别。

　　也就是说，外资品牌靠高溢价的镶嵌类产品赚取利润率，国内（包括港资）品牌则靠薄利多销的黄金饰品赚取周转率。

　　在这种差异下，中国黄金珠宝头部行业的现状如何呢？

　　品牌内涵有待提升

　　当前国内头部品牌主要有三种类型的打法，分别是渠道驱动型、品牌驱动型和产品驱动型。

　　渠道驱动型的企业，如老凤祥、周大生、中国黄金等，周转率都非常高，ROE（净资产收益率）也很高。

　　从商业模式上看，这些公司讲究渠道的切入，门店数量的多寡，但是，随着门店数的日渐增长，这种方式的边际效应也逐步减弱。

　　品牌驱动型的企业，如老铺黄金，销售净利率很高，同时又能保持非常高的ROE。这需要消费者对品牌有很高的认可度，愿意支付溢价，对公司的营销能力和产品的精细化上有很高的要求。

　　但这种策略下的生意模式能否持续，还有待观察。毕竟老铺黄金上市至今不到一年，我们能通过公开信息了解的还太少。

　　而同样以营销擅长的迪阿股份在婚庆市场需求减弱，流量成本日益高涨的情况下，销售净利率也变得并不尽如人意。

　　最后，目前国内并没有完全产品驱动型的企业。如周大福、潮宏基等，与国外的施华洛世奇等企业相比，他们在注重产品设计及打造产品矩阵的同时，并没有停止或对自营门店、或对加盟商的拓展。

　　或者说，也许他们正在转型之中。

　　在渠道红利减弱，门店拓展与利润水平的双重承压，流量成本上升导致品牌驱动面临成本压力的多方困难之下，中国的黄金珠宝行业能否有出现行业巨头的机会呢？

　　首先，需求端的购买力还在，这是一个每年超8000亿元规模的市场，消费者的需求长期存在。

　　黄金珠宝行业这条雪道在国内够长，雪也够厚，但如果行业内的企业长期同质化，或没有明显差异的情况持续下去，恐难产生行业巨头。

　　于上市公司而言，目前没有一家公司的利润能够长期支撑千亿元估值。

　　其次，外资的高端珠宝确实有值得借鉴的地方，但也并不值得一味模仿或跟随。而紧盯市场需求，不断革新工艺，不失为国内黄金珠宝未来发展的可能。

　　比如，中国人就是喜欢黄金多些，那就深耕黄金制作工艺，包括克服黄金原本的材质缺陷，利用最新的3D、5D、5G等硬足金技术，让金饰设计更加的多样化和丰富。

　　比如，专注自己品牌的定位，做到某一品类“你无我有，你有我多，你多我强”等差异化优势，不失也为一种让自己稳步增长的策略。

　　但是，客观的看，这是一个高投入晚回报的过程。

　　它需要公司持续投入研发，无论是在研发人员的数量，还是在研发费用上。所以这对公司自身的现金流或融资能力是一个考验。

　　同时，国内珠宝行业本土的设计人才也较匮乏，行业人才的积累与传承并不乐观，从目前看，转型存在难度。

　　未来，如果随着行业和黄金工艺的进一步发展，希望更多品牌能够实现这些跨越，以实现利润及规模的双重提升。

　　（作者为资深投资人士。本文不构成投资建议，据此投资风险自负）