根据郑州商品交易所最新发布的公告内容，白糖2507合约所关联的系列期权合约，定于2月28日的夜盘时段正式展开交易。此次白糖系列期权合约的上市，体现了郑商所积极响应市场呼声，也是其在金融衍生品领域持续探索创新的又一有力举措。相较于常规的期权合约，系列期权在设计上更具灵活性，能够更精准地对接市场对短期风险管理的需求，提供了更为匹配现货节奏、低成本的风险管理工具。

　　什么是系列期权

　　系列期权(Serial Options)或短期期权，是在现有常规期权合约基础上增挂的新合约，与常规期权都基于同一标的期货合约。系列期权在合约交易代码中注明系列期权标识MS，如以SR2507为标的的常规期权合约代码为SR2507C6000，而系列期权的合约代码为SR2507MSC6000，与常规期权“插空”共存。

　　系列期权作为常规期权的补充，上市时间更晚，到期日更早，存续时间短，覆盖了常规到期月份之外的月份。在境外市场，系列期权已经普遍出现在合约月份没有实现12个月份全覆盖的农产品期权品种上。

　　表为白糖常规期权与系列期权对比

　　系列期权作为金融衍生工具的特殊类别，具有以下特点：首先，它的合约时间设计得较紧凑，一般期限都比较短(白糖系列期权为2.5个月)，这使得投资者能够在较短的交易窗口内实现策略闭环并获取投资收益。其次，从价格上来说，该类期权具有显著的成本优势，权利金比常规期权要低，主要源于其时间价值随到期日临近呈指数型衰减的特性。再次，系列期权的Theta更高，时间价值衰减速率显著高于常规期权，该特性使得无论是买方还是卖方，在同样的时间里，都能得到更高的收益弹性。最后，其隐含波动率曲面呈现陡峭化特征，这为投资策略创造了更大空间，同时让系列期权成为应对短期市场变化的高效风险管理工具。

　　白糖保持近强远弱格局

　　1.长期处于下行周期

　　受种植属性影响，甘蔗呈三年增产三年减产的规律，即六年一个周期，白糖期货价格也呈现出相应周期性波动，如下图所示。

　　图为郑糖活跃合约收盘价走势

　　白糖期货自2006年上市以来经历了多个完整周期。

　　第一个周期为上市—2011年2月，持续时间为5年，但受上市时间窗口影响，此轮白糖周期并未完整体现出来。其中价格底部为2008年10月的2868元/吨，顶部为2011年2月的7548元/吨，价格波动幅度为4680元/吨。

　　第二个周期为2011年2月—2016年12月，持续时间为5年10个月，较为符合白糖6年周期的规律，其中底部为2014年9月的4253元/吨，顶部为2016年12月的7270元/吨，价格波动幅度为3017元/吨。

　　第三个周期为2016年12月—2023年5月，持续时间为6年5个月，其中2020年2月白糖行情在开启上行趋势的过程中，受新冠疫情对全球资产价格的影响，开启跳水模式，改变行情方向两个月，持续至当年4月底，打乱原有的周期节奏，因而此次周期较正常规律长。其中，底部为2019年1月的4713元/吨，顶部为2023年5月的7166元/吨，价格波动幅度为2453元/吨。

　　第四个周期为2023年5月至今，目前持续时间为9个月。

　　根据上文的分析，目前全球糖市步入增产周期，长期而言，白糖价格无疑是较为悲观的，而且不论是全球抑或国内信息，都体现出较宽松的供给格局。

　　从全球来看，印度方面，1月20日印度政府正式批准2024/2025榨季100万吨的食糖出口配额，当然糖厂能否顺利出口仍旧取决于国际原糖价格，当价格高于18.5美分/磅的时候，印度糖厂会出现较好出口利润，更倾向于出口。泰国方面，受种植面积增加影响，截至2月15日，2024/2025榨季泰国甘蔗含糖分12.37%，较去年同期的12.07%增加0.3个百分点；产糖率为10.57%，较去年同期的10.22%增加0.35个百分点；产糖量为718.23万吨，较去年同期的659.3万吨增加58.93万吨，增幅8.94%。随着泰国木薯价格大幅下滑37%，农民更偏向于种植甘蔗，这一变化有望使泰国2025/2026榨季的食糖产量达到七年以来的最高水平。

　　国内方面，截至2025年1月底，本制糖期全国共生产食糖749.28万吨，同比增加162.52万吨，增幅27.7%。其中，广西方面，截至1月31日，累计入榨甘蔗3652.7万吨，同比增加546.63万吨；产混合糖481.70万吨，同比增加107.91万吨；混合产糖率13.19%，同比提高1.15个百分点。

　　2.短期盘面坚挺上行

　　短期来看，国内盘面坚挺，呈现近强格局。一方面，巴西低库存给予价格支撑，ICE无法交货的卖方离场，导致原糖价格上抬，内盘跟随上行。另一方面，印度近期正在炒作产量不及预期，根据印度全国合作糖厂联合会(NFCSF)发布的数据，截至2025年2月15日，2024/2025榨季全国已有77家糖厂收榨，还剩454家糖厂正在进行食糖生产工作，较去年同期的505家减少51家；产糖1976.5万吨，较去年同期的2247.5万吨减少271万吨，降幅12.06%。

　　此外，为强化食品安全管理，国内于2024年12月发布《关于暂停糖类企业部分产品输华的函》，决定暂时停止进口HS编码为1702901100及1702901200的糖浆及其混合物。自12月10日起，对此类已启运产品的进口申报实施暂停措施，并在《2025年关税调整方案》中，将2106项下的糖浆与预混粉的最惠国税率由12%上调至20%。2024年，针对糖浆及预混粉的监管政策密集出台，且进口暂停措施仍在执行中。2024年我国进口糖浆为162.94万吨，其中超过95%来自泰国，为155.49万吨，折糖量达109万吨。若暂停进口持续未缓解，国内全年供应量或减少一百多万吨，受此影响，春节后国内白糖销量也有所增加。

　　3.近强远弱格局的风险管控需求

　　白糖长期有周期下行的压力，短期受内外格局变动的影响上行。在这种背景下，制糖集团虽然近期销量较为可观，但考虑到目前的库存还需销售5~7个月，担心未来白糖库存有贬值风险，迫切需要衍生工具进行风险管理。

　　目前来看，由于基差贸易内卷严重，集团报价也紧盯基差，基差贸易的利润窗口小而少。此时期权对现货贸易的辅助大有助益。白糖期权于2017年4月开始挂牌交易，至今接近8年，这7年多来白糖期权市场运行平稳，有效发挥其价格发现、风险管理的功能，白糖产业链运用白糖期权工具进行风险管理的企业越来越多。

　　但在运用过程中，也发现部分问题，如白糖期权合约到期月份不连续、权利金贵等。在此背景下，郑商所呼应产业需求，推出白糖系列期权，可以更好地匹配实体企业的贸易节奏和降本增效需求。

　　系列期权可以降费增收

　　1.保费更便宜了

　　做保护性策略的涉糖企业，都是希望以最小的成本转移尽可能多的风险。根据上文的分析，收榨后制糖集团虽看好近期行情，积极销售，但对中长期的糖价仍有担心，担心部分库存中长期有跌价风险。此时制糖集团可通过大型贸易公司进行基差点价+期权的贸易模式，买入SR2507P5800。但时间价值导致目前SR2507P5800的期权费太高，制糖集团为了匹配自己的销售窗口需要付出更多的成本，成本高昂导致期现效果甚微。而等到2月28日，白糖系列期权推出，受时间价值影响，其期权费或较常规期权更低，通俗来说，便是“保底价”的保费更便宜了，届时可关注SR2507MSP5800的买入机会。

　　2.增厚收益的年化率更高

　　截至2月21日，SR2507C6100的隐含波动率处于中等水平，后续若上行至11%，卖出SR2507MSC6100或更具效益性，年化收益率或更高。当然，也需根据挂牌后系列期权的当下期权费而做出判断的相应调整。

　　产业利用系列期权的意义

　　白糖产业链运用系列期权具有重要意义。首先，涉糖企业通过这类工具能有效控制价格波动风险，特别是含权贸易可以将基差贸易的基差风险进一步压扁。其次，对于中游贸易商而言，白糖系列期权期限短，与其快速周转的经营目标相匹配，既能提高资金使用效率，又能节省交易成本。再者，对于上游制糖企业而言，通过将系列期权与常规期权结合，更适合构建覆盖全年的套期保值体系，确保销售环节的稳定运作。同时，由于系列期权定价更具优势，涉糖企业能以更低成本实施套期保值策略，实现降本增效的目标。最后，对于整个白糖产业链而言，系列期权作为常规期权的补充，与常规期权形成更多的组合，有助于减少定价误差，提升定价效率，丰富白糖产业的风险管理工具。

　　总结

　　白糖系列期权的推出进一步丰富了制糖集团的风险管理工具，减少其套保成本，方便构建全年套保体系。但制糖集团在运用系列期权时，若采取保护性策略，因其波动率容易暴增，需判断出合适的入场时间窗口。若采用抵补性策略，白糖系列期权的年化收益率将提高，但建议不做经历节假日的系列期权的卖方。(作者期货投资咨询从业证书编号Z0010555)