【单边】

　　对于后市油脂单边行情，我们认为1月油脂板块将维持高位整理走势，品种间延续分化运行。全球大豆开始进入南美种植季的供应预期主导周期，由于拉尼娜气候的概率增加，市场对巴西大豆能否延续丰产趋势存疑，预计四季度将持续在短期降水较好与拉尼娜预期相博弈，与此同时，而美国大选增大了中美贸易关系的不确定性，CBOT大豆将于1000关口反复试探。棕榈油产地进入减产周期，国内也维持低库，基本面偏紧背景下棕榈油易涨难跌，但印尼B40政策落地情况或对盘面有一定扰动。菜系变数主要在于中加贸易关系，国内供需维持宽松现实，市场忧虑在于贸易摩擦后中国进口菜籽量的边际变化。另外，随着元旦春节临近，油脂进入集中备货期，库存存在进一步收紧预期，提振价格。

　　综合来看，油脂单边预计以高位整理为主，品种间仍维持分化趋势。操作上，11月豆油2505合约参考运行区间7300-8200；棕榈油2505合约参考区间8300-9100；菜籽油2501合约参考区间8500-9500。

　　【套利】

　　（1）油粕比

　　观望。

　　（2）油脂间价差

　　做扩菜棕价差，具体策略关注油脂油料套利周报。

　　12月油脂板块出现明显强弱转换，其中棕榈油多头获利离场，连盘形成“M”顶，短期上攻乏力，豆油跟涨CBOT大豆价格呈现小幅反弹，菜油整体在箱体震荡区间内运行。基本面来看，12月USDA报告调整有限，对市场影响中性偏空，不过随着月底阿根廷大豆部分产区出现干旱，市场对南美大豆产量忧虑有所升温，美豆价格随之反弹至1000美分/蒲式耳附近，而且近期气象机构对拉尼娜现象出现的概率预期有所增加，预计天气炒作仍将延续在本轮南美大豆种植周期中。近期棕榈油产地供需变化相对有限，减产周期仍在延续之中，市场关注重点在于印尼B40能否顺利落地，市场存在部分传闻B40政策或将分阶段落地，削减利多效应。近期全球菜籽供需平衡表进一步缩窄，提振全球菜籽价格。国内来看，12月进口大豆到港量再度反弹，豆系供应整体维持宽松预期，而棕榈油受利润倒挂影响，到港量仍维持低位，低库存现状也一定程度上支撑现货价格。国内菜籽菜油供应相当充分，而下游提货表现相对一般，库存也处于历年偏高水平，市场关注重点在于中加关系的变化情况。整体来看，油脂品种间强弱出现了明显转化，棕榈油转弱，豆油、菜油相对强势。

　　二、豆油市场供需情况

　　2.1

　　全球大豆供需——南美大豆丰产预期较强，但仍需关注拉尼娜影响

　　1）USDA12月报告调整有限

　　12月中旬，美国农业部发布12月份供需报告，报告调整有限，对市场影响中性偏空。美国农业部在12月的供需报告中保持了对美豆产量、出口、压榨和期末库存的预期不变，反映出市场对美豆丰产的预期依然强烈。具体来看，美豆产量预计为44.61亿蒲式耳，与市场预期的44.7亿蒲式耳相差不大。总消费量环比持平，为43.48亿蒲式耳，而大豆期末库存维持在4.7亿蒲式耳，处于近五年的高位。此外，美国农业部对美豆季节平均价格的预计环比下调了0.60美元，至每蒲耳10.20美元，显示市场对短期内美豆价格的波动预期不大，同时反映出美豆市场供应压力依旧存在。综上所述，美国农业部的报告维持了对美豆丰产的预期，而市场对美豆价格的短期反弹压力未减。

　　2）南美大豆仍维持丰产预期

　　根据USDA 12月报告数据，南美大豆新作的产量预期保持乐观。USDA将阿根廷大豆产量预估上调100万吨至5200万吨，而罗萨里奥交易所预计产量为5300万吨至5350万吨，布宜诺斯艾利斯谷物交易所预计阿根廷大豆产量为5250万吨，均表明阿根廷新作大豆产量前景预期较好。巴西大豆产量预期维持在1.69亿吨不变，截至12月8日，巴西24/25年度大豆播种率为94.1%，显示出播种进度略快于去年同期。这些数据均表明南美大豆生长情况良好，全球大豆供给充裕。

　　尽管拉尼娜现象概率较高，但目前市场数据显示南美大豆仍维持丰产预期。NOAA/CPC预计拉尼娜现象在11月-明年1月发生的概率降至57%，较之前的71%有所下降，这意味着12月降雨不利的可能性将降低，对阿根廷的夏季作物有利。当前良好土壤墒情仍有利于大豆生长，降雨减少或进一步加快阿根廷大豆播种进度。因此，尽管拉尼娜现象可能带来一些不确定性，但目前的天气预报和土壤条件仍然支持南美大豆维持丰产的预期。

　　3）美豆压榨处于近年同期高位

　　根据NOPA的最新数据分析，美国大豆国内压榨情况显示出强劲的态势。2024年10月，NOPA会员单位共压榨大豆1.99959亿蒲式耳，刷新了2024年3月创下的1.96406亿蒲式耳的前次纪录，较9月的1.77320亿蒲式耳高出12.8%，也比2023年10月的数据高出不少。此外，11月的大豆压榨量为1.93185亿蒲，虽然环比有所下滑，但仍然创下了当月最高纪录。当前美国大豆压榨行业的表现依然强劲，需求旺盛，不过随着特朗普上台，其对化石能源的使用倾向一定程度上或压缩美豆油后市的生产潜力。

　　4）美国大选变数增加，美豆出口销售更为集中

　　根据USDA周度出口数据，2024年12月5日当周，美豆24/25年度出口为117.38万吨，较前一周的231.27万吨大幅下滑，但累计同比增幅继续走扩，短期美豆出口需求维持强劲。截至2024年12月5日，美豆累计出口量已达3728万吨，同比增幅为12.01%，增幅较前一个周11.84%略有上升，且高于USDA12月月报预估的7.67%同比增幅。当前美豆销售进度已达USDA预估目标的75.07%，去年同期为71.94%，近五年均值为73.66%。

　　近期2024/25年度美豆销售进度偏快，主要因第四季度为美豆出口窗口期，且今年巴西大豆出口供应较历史同期大幅减少，美豆出口市场受挤占程度减轻。不过中长期美豆出口需关注贸易关系变化对贸易流的影响。USDA数据显示，11月美国对华大豆出口出现大幅下滑，或部分削减对美豆出口需求的支撑。不过目前美国对其他主要出口国的大豆出口情况依然强劲，10-11月美国对欧盟、墨西哥（两国共占美豆对除中国外的其他国家出口总量的42%）出口量位于历史同期高位。

　　5）巴西大豆出口相对偏慢

　　据外媒报道，巴西全国谷物出口商协会(ANEC)表示，12月份巴西大豆出口量预计达到162万吨，如果预估数据为属实，仍然是今年最低的月度出口量，同比低了50%，此前预期为158万吨；Anec预计第四季度巴西大豆出口量为435万吨，较近五年第四季度出口均值873万吨显著减少。2024年1至12月份的大豆出口估计为9741万吨，低于2023年的创纪录出口量1.013亿吨。

　　2.2

　　国内大豆供需——12月大豆到港集中

　　海关数据显示，2024年11月，中国大豆进口量为715.4万吨，较去年同期下降0.1%，而同比去年11月的715万吨则减少了10%。今年1至11月，中国累计进口大豆9709万吨，同比增长9.4%。在进口来源国方面，11月份中国从美国进口大豆279万吨，同比增长22%，而从巴西进口的大豆则为394万吨，同比下降了25%。根据海关数据，2023/24年度大豆进口量预测上调至10474万吨，增加了245万吨。然而，由于巴西大豆到货量减少，11月的实际进口量低于预期，仅为715万吨，较去年同期的792万吨减少了9%，成为近10年来同期最低水平。

　　据Mysteel农产品调研显示，2024年第49周（11月30日-12月6日）国内全样本油厂大豆到港共计32.5船(本次船重按6.5万吨计）约211.25万吨大豆。2024年第50周（12月7日-12月13日）国内全样本油厂大豆到港共计36.5船(本次船重按6.5万吨计）约237.25万吨大豆。

　　2.3

　　国内豆油供需——供应偏宽松，年底需求存在提振

　　海关数据显示，在2024年11月，中国的食用植物油进口量为50万吨，相较于去年同期下降了46.2%。2024年的前11个月，中国食用植物油的累计进口量为646万吨，同比减少了28%。2024年11月，中国豆油的进口量为5524.74吨，相较于上月的15654.97吨，环比减幅达到了64.71%。而从2024年1月至11月的累计数据来看，中国豆油的进口量为27万吨，相较去年同期下降了11.3%。

　　12月以来国内油厂的大豆压榨量保持稳定，但压榨利润持续为负，这可能会影响油厂的开机率和未来的压榨计划。近期国内豆油价格大幅回调，导致油厂大豆压榨利润由正转负。12月20日，1月船期美国大豆对大商所2505合约压榨利润为-216元/吨，周环比回升81元/吨。按照3月华北地区销售的豆粕、豆油基差报价，现货压榨利润为-140元/吨，周环比基本持平。根据国家粮油信息中心的数据，截至12月20日一周，国内大豆压榨量为187万吨，与前一周平，但较上月环比下降了10万吨，同比下降1万吨，较过去三年同期均值下降2万吨。Mysteel的数据显示，第51周（12月14日至12月20日）油厂大豆实际压榨量为187.33万吨，开机率为52.66%，较预估高5.03万吨。

　　据Mysteel调研显示，截至2024年12月27日，全国重点地区豆油、棕榈油、菜油三大油脂商业库存总量为192.91万吨，较上周增加1.90万吨，涨幅0.99%；同比去年同期下降29.93万吨，跌幅13.43%。其中豆油本期库存96.63万吨，环比增长了1.41%，与去年同期相比，本期豆油库存减少了2.47万吨，同比下降了2.49%。

　　三、棕榈油市场供需情况

　　3.1

　　马来西亚棕油供需——进入季节性减产周期

　　马来西亚棕榈油局（MPOB）月度数据显示，产量：2024年11月，马来西亚棕榈油产量为162.13万吨，环比减少9.75%，同比下降9.37%。这一产量减幅高于市场预期，表明当前处于棕榈油传统减产季节，加之部分区域11月下旬出现强降雨引发洪涝，对生产造成不利影响。数据显示11月棕榈油进口量为2.21万吨，环比增加35.08%。11月棕榈油出口量为148.72万吨，环比减少14.74%。出口下滑幅度高于预期，主要是由于高价格抑制了海外需求，特别是中国等市场需求减弱，洗船情况逐渐增加。11月期末库存量为183.62万吨，环比减少2.57%。尽管库存连续两个月下滑，但去库速度不及市场预期，11月数值处于历史中等水平、低于前两年同期。

　　12月处于产地减产周期，根据南部半岛棕榈油压榨商协会（SPPOMA）数据显示，2024年12月1-25日马来西亚棕榈油单产减少了14.8%，出油率减少了0.29%，产量环比减少了16%。同一时期，SPPOMA还报告称油棕鲜果串单产下滑了12.78%，出油率下降了0.39%，棕榈油产量环比下降了14.83%。MPOA的数据也显示，2024年12月1-20日马来西亚棕榈油产量环比减少了9.94%，其中马来西亚半岛产量环比减少了11.27%，东马来西亚产量环比减少了8.05%。

　　从出口来看，产地各机构存在一定分歧，船运调查机构SGS公布的数据显示，预计马来西亚12月1-25日棕榈油出口量为1031970吨，较上月同期的988722吨增加了4.37%。根据马来西亚独立检验机构AmSpec的数据，12月1日至15日的棕榈油出口量为660,642吨，较上月同期的707,932吨下降了6.7%。

　　3.2

　　印尼棕榈油供需——提出出口促进政策

　　根据印尼棕榈油协会（GAPKI）的数据，2024年印尼毛棕榈油产量预计将达到4800万吨，相比2023年的5480万吨有所下降。印尼2024年棕榈油出口量预计为2950万吨，比去年的3025万吨减少2.48%。此外，受国内需求增长和产量下降的影响，2024年印尼棕榈油出口量可能同比减少200万吨，降至3020万吨。截至2024年10月底，印尼棕榈油库存为251万吨，低于之前一个月末的262万吨，因国内消费量增加。印尼国内棕榈油的消费量增加，特别是在生物柴油方面的使用。2024年10月份，印尼国内消费量为199.5万吨，其中生物柴油对棕榈油的需求达到99.1万吨

　　印尼计划于2025年1月1日实施B40生物柴油掺混比率政策，即生物柴油中的棕榈油比例将上调至40%。这一政策的实施将可能在未来引起棕榈油价格的上涨。印尼政府已经重申，将于2025年1月实施B40生物柴油计划。该计划要求在生物燃料中加入40%的生物成分，主要依赖于棕榈油的生产。不过，也存在部分消息称，印尼B40计划可能会分阶段实施，例如2025年第一季度实施B35，第二季度实施B37，7月以后实施B40。这种分阶段的实施方式可能是为了缓解市场压力和适应技术、基础设施的逐步升级。B40政策的实施将可能在未来引起棕榈油价格的上涨。这是因为政策将增加对棕榈油的需求，从而可能减少印尼的棕榈油出口供应，推升全球棕榈油价格。

　　如果印尼如期执行B40政策，棕榈油价格可能会有一波上涨行情。否则，如果政策实施不如预期，棕榈油价格可能会快速下跌。

　　3.3

　　印度棕榈油供需——棕榈油进口环比收窄

　　印度炼油协会（SEA）称，高价对印度需求的抑制作用已经开始显现，棕榈油进口增量明显小于豆油和葵油。印度11月的植物油进口量增至163万吨，比一个月前增长10.4%。印度11月棕榈油进口量为841,993吨，较10月的845,682吨减少0.4%。11月棕榈油进口量环比降低0.4%，同比降低3.2%。印度11月从马来西亚进口217,847吨棕榈油，包括195,505吨毛棕榈油、16,343吨精炼棕榈液油和5,999吨毛棕榈仁油。其他油脂进口情况：11月大豆油进口量为407,648吨，较10月的341,818吨增加19.3%。11月葵花籽油进口量为340,660吨，较10月的239,116吨增加42.5%。

　　3.4

　　中国棕榈油供需——四季度库存维持低位

　　根据海关数据显示，2024年11月中国棕榈油进口量约为17万吨，同比减少61.4%。而2024年1-11月累计进口量为248万吨，同比减少38.6%。

　　棕榈油进口利润倒挂限制后续买船，供应端压力后续有所缓解，整体来看，棕榈油仍维持供过于求格局，据Mysteel调研显示，截至2024年12月20日（第51周），全国重点地区棕榈油商业库存53.84万吨，环比上周减少0.08万吨，减幅0.15%；同比去年93.38万吨减少39.54万吨，减幅42.34%。

　　四、菜油市场供需情况

　　4.1

　　全球菜籽供需——全球菜籽供需维持紧平衡

　　根据USDA12月供需报告显示，全球菜籽呈现紧平衡现状。USDA预估2024/2025年度全球菜籽产量为8834万吨，基本与2023/2024年度持平。产量略高的预期主要由于加拿大、澳大利亚各增产80万吨，俄罗斯增产10万吨，而欧盟减产100万吨，乌克兰减产70万吨。

　　主产国供需情况来看，加拿大菜籽产量预计为1880万吨，环比下调120万吨，同比去年减少39万吨。欧盟菜籽预计为1724万吨，环比下调11万吨；乌克兰菜籽预计为375万吨，环比上调15万吨；俄罗斯菜籽产量预计为500万吨，未做调整。

　　期末库存来看，全球菜籽期末库存：预计2024/2025年度全球菜籽结转库存为783.1万吨，较2023/2024年度减少33.4万吨，库销比为8.87%，处于过去20年中中性偏低水平。

　　4.2

　　中国菜籽菜油供需——国内菜籽菜油供应充足

　　据海关数据显示，2024年11月菜籽进口量为70.79万吨，环比下降16.13%，同比增长46.98%。2024年11月国内菜籽进口量较10月有所下降，但仍保持较高水平，而11-12月的菜籽到港量预计将有所减少，尤其是12月的到港量预计为50万吨。根据中国粮油商务网监测数据显示，截止到2024年第50周末，国内进口油菜籽库存总量为91.2万吨，较上周的100.3万吨减少9.1万吨，去年同期为52.3万吨，五周平均为80.7万吨。截止12月13日，2024年12月、1月、2月油菜籽预估到港量分别为50万吨、26万吨、16万吨。

　　据Mysteel调研数据显示：截止到2024年12月27日，沿海地区主要油厂菜籽库存为64.85万吨，较上周减少7.65万吨；菜油库存为6.17万吨，较上周减少0.48万吨；未执行合同为21.5万吨，较上周减少0.6万吨。华东地区主要油厂菜油商业库存约37.27万吨，环比上周增加2.04万吨，环比增加5.79%。

　　五、行情展望

　　5.1

　　单边走势提示

　　对于后市油脂单边行情，我们认为1月油脂板块将维持高位整理走势，品种间延续分化运行。全球大豆开始进入南美种植季的供应预期主导周期，由于拉尼娜气候的概率增加，市场对巴西大豆能否延续丰产趋势存疑，预计四季度将持续在短期降水较好与拉尼娜预期相博弈，与此同时，而美国大选增大了中美贸易关系的不确定性，CBOT大豆将于1000关口反复试探。棕榈油产地进入减产周期，国内也维持低库，基本面偏紧背景下棕榈油易涨难跌，但印尼B40政策落地情况或对盘面有一定扰动。菜系变数主要在于中加贸易关系，国内供需维持宽松现实，市场忧虑在于贸易摩擦后中国进口菜籽量的边际变化。另外，随着元旦春节临近，油脂进入集中备货期，库存存在进一步收紧预期，提振价格。

　　综合来看，油脂单边预计以高位整理为主，品种间仍维持分化趋势。操作上，11月豆油2505合约参考运行区间7300-8200；棕榈油2505合约参考区间8300-9100；菜籽油2501合约参考区间8500-9500。

　　5.2

　　套利机会提示

　　（1）油粕比

　　观望。

　　（2）油脂间价差

　　做扩菜棕价差，具体策略关注油脂油料套利周报。

　　写作日期：2024年12月31日