原油

　　新变革下的供需展望

　　2025年全球原油市场供需格局依然过剩，需求增长有限，价格中枢预计望边际回落。一是宏观方面，考虑到美联储降息节奏的不稳定性，宏观需求面恢复仍需时间。1）2025年，美联储降息节奏的不稳定性将延缓宏观需求面的恢复。尽管特朗普政府的减税和放松监管政策短期内有助于提升企业和消费者信心，支撑原油需求，但其效果预计有限且不可持续，导致需求复苏进程缓慢。2）特朗普政府的关税政策将恶化全球贸易环境，抑制国际贸易流动。特别是对美国的主要贸易伙伴如中国和欧盟，关税增加将显著削弱这些地区对原油的需求，进一步压低全球原油价格。供应链扰动和生产成本上升将给全球经济带来额外负担，加剧需求疲软。3）投机性买盘和通胀预期上升可能推动油价上涨。特朗普政策推升通胀预期，市场对再通胀风险的担忧可能导致10Y美债利率维持在较高水平（3.8%至4.4%之间），促使投资者寻求避险资产如原油。3）随着降息交易逐步展开，全球经济复苏的不确定性和需求前景的疲软将限制油价的持续上涨。美债收益率曲线可能出现牛陡化，当市场意识到经济增长未如预期时，避险情绪升温导致资本回流债券市场，削弱原油资产配置吸引力。4）长期来看，特朗普政策组合中的贸易限制和关税提升等因素可能进一步扰乱宏观下游需求回升，衰退预期长时间扰动原油市场。

　　需求侧，消费结构转变炼厂利润承压降低市场对原油消费预期。1）消费结构转型抑制需求。全球燃油车市场疲软，新能源汽车普及显著削减传统燃料需求。中国2024年前十个月原油进口量同比下降3.46%，预示2025年原油需求触顶回落，汽油和柴油产量预计分别减少6.3万桶/日和32万桶/日，反映能源消费模式的转变降低成品油消费规模。2）炼油业利润与产能双重承压减少炼厂原油采购预期。美国炼油业受国际库存补充、全球产能扩张及裂解价差收窄影响，利润率下降。2025年近40万桶/日的炼油产能计划关停，资产剥离成高杠杆企业策略，加拿大管道容量增加进一步限制内陆炼油厂竞争力。3）尽管三大权威机构预期2024年和2025年全球石油需求预计持续增长，但增速各异。IEA预测2024年和2025年分别增长84万桶/日和110万桶/日，总量达1.039亿桶/日，主要由石化原料需求推动，而运输燃料需求受限。OPEC则预计两年内分别增长160万桶/日和140万桶/日，较之前预测有所下调。EIA的预测为2024年和2025年分别增长90万桶/日和130万桶/日，低于疫情前水平。非OECD国家，尤其是亚洲地区如印度，是需求增长的主要动力，2024年和2025年预计分别增长20万桶/日和超过30万桶/日。中国的需求增长放缓，2024年和2025年预计分别增长不到10万桶/日和接近30万桶/日。相比之下，OECD国家的需求在2024年可能略有下降，2025年将出现轻微增长。

　　供给侧，预计2024年和2025年全球石油供应将稳步增长，，美国若对俄罗斯、委内瑞拉和伊朗等国制裁收紧，短时间可能对冲2025 年OPEC退出减产对油价施加的压力。1）根据国际能源署的数据，全球石油供应预计在2024年增加63万桶/日，并在2025年进一步增长190万桶/日，使总供应量达到1.048亿桶/日。这一增长主要受到利比亚和哈萨克斯坦的持续复苏推动，以及非OPEC+国家的显著贡献，特别是美国、巴西、圭亚那、加拿大和阿根廷等国。2）从OPEC的角度来看，预计非OPEC国家（即非DoC国家）的液体燃料供应将在2024年增长130万桶/日，在2025年增长110万桶/日，主要由美国和加拿大的产量提升所驱动。值得注意的是，2024年11月，OPEC成员国原油产量环比增长了32万桶/日，达到4067万桶/日，显示其生产能力有所回升。3）EIA的分析则指出，2024年全球液态燃料产量预计增长60万桶/日，而非OPEC+国家的产量增幅将达到190万桶/日，主要受益于美国、加拿大和圭亚那的增产。展望2025年，全球液态燃料产量预计将增长超过160万桶/日，其中近90%的增长来源于OPEC+以外的国家，特别是美国、巴西、加拿大和挪威。此外，EIA强调，2024年OPEC+成员国将执行减产130万桶/日的政策。

　　2025年原油价格重心预计回落，趋势上先扬后抑。基于平衡表累库预期，2025年原油价格重心有望回落，并且趋势上可能呈现先扬后抑的形态。综合来看，预计2025年WTI原油期货价格的波动范围为63至79美元/桶，布伦特期货价格在67-82美元/桶，SC原油期货波动范围在485-585元/桶。一季度油价随原油补库和成品油逐步去库节奏向上概率较大，随着上半年OPEC减产政策变动，平衡表累库压力逐渐增加，压低油价重心。套保思路建议跟随原油和成品油库存变动节奏进行。

　　选自报告：《广发期货-2025年原油年度策略展望：新变革下的供需展望》2024年12月17日

　　报告作者：苗扬 Z0020680

　　聚酯

　　产业链供需稍有分化，关注阶段性机会

　　PX：上半年在PTA新装置投产预期、调油需求以及亚洲PX装置检修预期下，PX整体供需预期偏紧；下半年如果PX新装置投产兑现，尽管下游PTA亦存投产预期，但PTA供应仍受到低加工费以及下游聚酯需求增速制约，PX供需可能存一定压力。因此，上半年PX价格支撑偏强，绝对价格重心或前高后低；加工费存修复预期，PX加工费区间可能在150~250美元/吨。策略上，上半年逢低多或逢低做多PX加工费，下半年关注裕龙石化PX装置投产兑现情况，如果投产兑现，逢高空或逢高做缩PX加工费；月差正套为主，关注交割月附近仓单的压力。

　　PTA：PTA静态供需预期依旧宽松，预计加工差整体维持偏低水平。考虑到近几年新投产的PTA装置技术先进且竞争力较强，且高成本竞争力弱的装置在不断退出，PTA行业平均加工费有继续压缩趋势。预计2025年PTA行业加工费平均加工费中枢在300-350元/吨；低加工费下PTA绝对价格受原料PX和原油影响较大，价格重心或前高后低。策略上，单边同PX；因PTA基差结构偏弱，仓单压力逐步增加，9月仓单面临集中注销，可关注TA5-9低位正套机会以及TA9-1逢高反套机会。

　　MEG：2025年国内MEG产能增速不高，仍是存量装置带来的供应压力，MEG供应弹性较大，随着MEG价格重心上抬以及效益改善，预计国内MEG开工率不低；进口方面，预计2025年MEG进口增量有限，但中东和北美低成本货源对国内的冲击仍较大。2025年预计MEG供需结构相对良好，MEG价格重心或小幅抬升，MEG运行区间在4300-5100元/吨；考虑多配，且关注EG月差逢低正套机会，可能空间有限。

　　聚酯及终端：2025年聚酯投产计划约525万吨，产能增速为6.1%，较前两年有所放缓，其中瓶片投产压力仍较大，短纤扩能放缓。需求上，随着国内宏观宽松政策的刺激，内需有望逐步回暖；出口可能会面临中美贸易摩擦升级存下行风险，但海外服装及服装面料库存下降至中性偏低水平，且美国持续降息预期下仍存一定补库需求。预计2025年终端需求韧性仍存。预计2025年聚酯整体供应压力仍存，但品种间有所分化，可能短纤好于长丝、瓶片。

　　短纤：短纤仅10万吨投产计划，供应压力不大，且随着行业集中度不断提升，工厂对供应的调控能力增强；需求上，下游纱厂开工率维持高位，刚需支撑偏强，但因成品库存偏高且处于持续亏损状态，如果终端需求没有明显好转，下游纱线需求弹性不大。预计2025年短纤投产压力不大，供需格局预期好转，加工费有望修复。策略上，单边节奏同原料PTA，产业链内偏多配；加工费逢低做扩为主；月差偏正套对待。

　　选自报告：《广发期货-2025年聚酯策略展望：产业链供需稍有分化，关注阶段性机会》2024年12月17日

　　报告作者： 张晓珍 Z0003135

　　苯乙烯

　　饱和下的内卷与刺激

　　供需看，苯乙烯产能增速环比增至6.7%，而下游主体3S待投放产能折算苯乙烯需求增速接近18%，按理论投产节奏看需求增速仍快于供应。但3S当前行业已显现过剩内卷态，面临新产能落地存疑、新产能进入挤占老产能等问题，实质产量增长仍要依托终端需求的带动。苯乙烯方面自身也处于低利润低产能利用率来实现供需平衡的情况。

　　整体看苯乙烯上下游均具备匹配供需的产量弹性，因此供需中期也为能见到实质矛盾；供需驱动上更多把握节奏性行情。2025年纯苯仍是中期主要驱动因素，纯苯端国内产需增速看仍存缺口，由于纯苯下游难形成集中负反馈价格易有向上弹性，但原油压力以及纯苯高进口若延续将对估值造成影响。策略上关注纯苯端供需投产节奏错配的机会以及苯乙烯产能饱和下利润难延续关注SM-BZ逢高做缩机会。苯乙烯运行重心预计在7000~9000，节奏上或先强后弱。

　　选自报告：《广发期货- 2025年苯乙烯年度策略展望：饱和下的内卷与刺激》2024年12月17日

　　报告作者： 金果实 Z0019144

　　聚烯烃

　　聚烯烃: 扩产预期和需求憧憬的博弈

　　展望2025年，基于利润修复后存量装置供应弹性增加以及新产能装置持续落地量产，中性条件预估2025年国内PE和PP表观供应增速分别达到15%和12%，保守预估表观供应增速应该有望达到10%，需求层面静态表需较弱但预期政策刺激下有望环比改善，政策刺激力度越大表需改善力度亦越大，中性条件下预估表需增速有望改善至5%左右，乐观情形表需增速预计达到8%-10%，认为PE PP供需结构由当前供需无压力转为供需宽松有压力。当然供需结构转化的过程需要时间去兑现，倾向认为明年下半年的供需压力要大于上半年，全年对现货持看空思路。经评估，2025年预计华东区域LLDPE膜料现货价格运行区间[7700, 9000]元/吨，华东区域PP拉丝现货价格运行区间[7000, 7800]。聚烯烃期货走势来看，当前塑料LLDPE盘面价格贴水现货较大，PP盘面价格基本平水现货，塑料盘面大贴水部分程度已对未来供需结构走弱进行定价，L PP盘面将随着供需结构转向宽松而价格重心下移，L期货加权指数预计运行区间[7500, 8500]，PP期货加权指数运行区间[6900, 7700]，全年维持宽幅震荡思路，建议关注阶段性机会。

　　选自报告：《广发期货-2025年聚烯烃年度策略展望：聚烯烃: 扩产预期和需求憧憬的博弈》2024年12月15日

　　报告作者：刘超 Z0015304

　　氯碱

　　任山穷水复，仍待柳暗花明

　　PVC：从基本面看，PVC供应端2025年待投产能较多，增速预计6%以上，预计新产能进入会压制行业利润及开工率，但同时供给端上方弹性空间也较大，阶段性的利润改善或带来明显的供应增量。结合高库存高仓单看，供应端大概率持续给到压力。需求端内需定调稳价，地产开工、施工大概率维持累计同比负增长趋势，对终端形成拖累。海外方面印度理论需求有扩张但受制于BIS政策和反倾销税政策，我国出口或面临较多限制，预计出口仍将维持高量级但环比难言涨跌。

　　整体看PVC供需面难见有效改善契机，需求端内疲弱外干扰下难言乐观，行业过剩仍需时间消化，预计2025年PVC底部仍有下移可能，运行区间在4500-6500，关注政策刺激下的强预期与弱现实切换的机会。

　　烧碱：烧碱2025年新增产能偏多，预计在300万吨左右；但鉴于烧碱2024年维持高产能利用率反映烧碱供需矛盾有限，预计新增产能带来的冲击或有限，但需关注产量弹性扩大后阶段性供应释放的压力。需求端非铝行业在国内经济温和复苏下稳中有支撑，海外加征关税影响有待持续关注。氧化铝端当前仍是高利润刺激生产，且2025年预计有1200万吨产能待投，从烧碱角度主要关注氧化铝对烧碱需求增多和利润传导的再平衡以及进口铝土矿的替代将降低单吨氧化铝的耗碱量的问题。

　　整体看2025年烧碱供需双增，行业长线未见明显矛盾，节奏上可关注上游季节性集中检修的供应博弈行情以及主力合约交割月前基差回归行情。预计烧碱运行重心在2400-2900。

　　选自报告：《广发期货-2025年氯碱年度策略展望：任山穷水复，仍待柳暗花明》2024年12月17日

　　报告作者：金果实 Z0019144