一、行情回顾

　　上周，商品两极分化，因地缘局势缓和，原油、贵金属领跌，棕榈、铁矿领涨；其中，美原油一周跌超4%，COMEX黄金、COMEX白银一周跌超2%，BMD棕榈一周大涨超8%。美元指数冲高回落，一周累计跌近1.7%，日元因“加息预期”大涨，日元兑美元一周累涨超3%。股指多数上涨，恒生、上证、纳指一周涨超1%。此外，十年期美债主连一周涨1.37%。

　　国内主要商品方面，棕榈、铁矿同步外盘走高，一周累计涨幅分别为6.52%、3.71%；甲醇、沪金、沪银、原油等一周跌超1%。

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　　二、重大事件及数据

　　1、中国11月官方制造业PMI为50.3，连续三个月扩张

　　30日，国家统计局公布数据显示，11月份，制造业采购经理指数为50.3%，比上月上升0.2个百分点，为连续三个月回升，制造业扩张步伐小幅加快。非制造业商务活动指数为50.0%，比上月下降0.2个百分点；综合PMI产出指数为50.8%，与上月持平，我国经济景气水平总体保持稳定扩张。

　　中金固定收益研究指出，11月PMI数据继续改善，部分归因于近期政策的密集发力。然而需要关注的是，目前经济修复的持续性仍具不确定性。一方面，抢出口可能短期内支持外需，但在抢出口效应消退后，我们认为美国对墨西哥等国加征关税的政策可能一定程度上影响我国的转口贸易，因此后续出口可能仍有回落的风险。另一方面，目前国内通胀仍继续走低，CPI和PPI仍处于较低水平，价格因素尚未明显得到提振。在这种情况下，仍需政策进一步发力以支持经济，尤其是目前通胀偏弱的环境下我国实际利率水平仍偏高，需要通过进一步的货币政策放松来降低实体成本，从而达到有效刺激需求的作用。如果货币政策和财政政策能够相互配合，那么债券收益率曲线可能趋向牛陡走势，短端下降确定性较高，而长端上行的风险也相对有限。

　　2、叙利亚阿勒颇战事升级军事对抗恐陷入拉锯战

　　黎以停火协议生效后，叙利亚局势骤然紧张。叙利亚军方11月30日发表声明称，叙反对派武装当天已进入叙北部城市阿勒颇大部分地区，并称叙政府军将重新部署予以反击。(央视新闻)

　　此前，据多家黎巴嫩媒体消息，当地时间11月27日凌晨4时，黎以停火协议正式生效。以色列安全内阁11月26日晚举行会议，批准与黎巴嫩真主党的停火协议。当天，美国总统拜登宣布，黎以双方停火协议将于黎以当地时间27日凌晨4时生效。(央视新闻)

　　3、日本通胀加剧加息预期大幅上升

　　东京11月CPI(除生鲜食品)同比上涨2.2%，高于预期2%，主要受能源补贴逐步减少的影响。此次日本通胀加剧，加之其他数据显示经济表现大体符合日本央行的预测，市场对加息的预期大幅上升，预期日本央行在下次会议上加息的概率为63%。

　　在12月货币政策会议前的访谈中，植田和男称，随着日本通胀和经济朝着央行的预测趋势发展，加息“已临近”；日元随着通胀升破2%的进一步贬值可能引发央行采取反制措施。

　　4、美国10月核心PCE物价指数同比2.8%

　　11月27日周三，美国商务部公布的报告显示，美国10月核心PCE物价指数年率2.8%，预期2.80%，前值2.70%。美国10月核心PCE物价指数环比上升0.3%，预估为0.3%，前值为0.3%。

　　美联储最爱的通胀指标虽然符合预期，但10月数据较9月反弹，达到2.8%。这一数据支持了美联储官员们对接下来降息采取更为谨慎态度的立场。

　　5、中方回应特朗普将额外征收10%关税：贸易战和关税战不会有赢家

　　当地时间11月25日，美国当选总统特朗普表示，将对墨西哥和加拿大进入美国的所有产品征收25%关税。此外，特朗普还宣布将对中国商品额外征收10%的关税。中国驻美国大使馆发言人刘鹏宇在给媒体的声明中对此回应称，“关于美国对华征收关税的问题，中方认为中美经贸合作的本质是互利共赢，贸易战和关税战不会有赢家”。(界面)

　　三、热门品种分析

　　1. 地缘局势缓和 贵金属、原油集体承压！

　　上周周初，因黎以达成停火协议，中东地缘局势缓和，贵金属、原油周一大幅下挫！其中，COMEX黄金上周一大跌3.17%，美原油大跌3.13%。

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　　此后，叙利亚再度爆发武装冲突，COMEX黄金短暂冲高，但涨幅有限。美原油表现相对疲软，持续震荡走低。

　　消息面上，据央视新闻，当地时间25日，据美国阿克西奥斯新闻网援引一位美国官员的话报道，以色列和黎巴嫩真主党已经就停火协议条款达成一致。该官员表示，预计以色列安全内阁将于26日批准该协议。此外，上周五特朗普提名斯科特.贝森特担任财政，但其曾表示将会敦促特朗普在任期内将赤字降至GDP的3%。

　　分析指出，11月以来，随着特朗普以大优势赢得大选，对美国政治分裂担忧消散，逻辑重点移向海外地缘风险事件可能降温，再通胀逻辑下美联储降息路径受阻，美联储方面开始逐步释放边际紧缩信号，令黄金从高位回落。短期来看看，利率市场对再通胀预期下美联储政策放缓的定价已经计价到位，黄金依然是市场存在逢低买入冲动的品种，而地缘冲突重新激活了黄金的上行驱动。此外，从特朗普新提名的财长贝森特的政策倾向来看，政府财政改革或是其任期的重要命题，对黄金的长线逻辑角度有一定损害。

　　摩根士丹利基金发文称，本轮调整后的黄金上涨空间再次打开，明年若特朗普的相关政策真正落地，美国存在出现二次通胀或滞胀的可能，这两种情况均会支撑金价继续上行，他的一系列政策口号包括全球加征关税、美国国内减税，驱逐移民等都可能导致美国通胀难以下降，同时长期看美元信用走弱的担忧依然没有消除。因此仍看好黄金后续的上涨空间。

　　摩根大通维持对黄金多年看涨的预期，预计明年金价将升至3000美元/盎司；预计到2025年底，银价将升至38美元/盎司。

　　国际原油方面，市场走势可能继续受以下几个关键因素驱动：

　　(1)OPEC+会议结果：12月5日的会议将对市场产生重要影响。若会议延长现行减产协议，可能短期提振油价，但市场对更长期政策信号的关注度更高，尤其是如何应对2025年可能的供应宽松局面。

　　(2)地缘局势的潜在影响：尽管中东地缘风险溢价已部分消退，但任何局势升级的迹象都可能重新支撑油价。市场参与者需密切关注未来几周相关地区的动态。

　　(3)宏观经济环境：随着主要经济体的货币政策逐步明确，原油市场将更加关注需求端的变化。若全球经济增长显现疲软迹象，需求预期调整可能进一步打压油价。

　　总的来看，近期油价可能呈现高位震荡走势，市场等待更多政策与宏观经济线索。尽管长期供应过剩的预期压制市场情绪，但短期内OPEC+可能采取行动稳定油价，给予市场一定支撑。投资者需在观察中长期趋势变化的同时，警惕短期波动的风险。

　　2、棕榈油“五连涨”BMD棕榈一周涨超8%

　　马来西亚棕榈油产量季节性下降、印尼重申实施B40政策，BMD棕榈上周连续五日收阳，BMD棕榈一周涨8.25%，国内棕榈主连一周亦涨6.52%，突破1万关口。

　　分析指出，近期产区降雨较常年偏多，马来西亚棕榈油产量季节性下降，以及印尼重申2025年1月1日开始实施B40政策是驱动本周棕榈油上涨的主要因素。

　　方正中期期货油脂分析师王一博认为，根据印尼生物燃料生产商协会(APROBI)先前的估算，B40生物柴油计划将使印尼用于生物柴油的棕榈油使用量提高到1390万吨，相比2024年预估使用量1100万吨明显提高。

　　光大期货农产品分析师侯雪玲认为，棕榈油产地季节性减产问题后续可以通过时间解决，预计在2025年二季度后有望改善。印尼实施B40生物柴油计划对棕榈油市场带来的影响短时间内难以消除，除非印尼方面放松该政策。目前棕榈油现货价格在10200～10500元/吨，12月进口成本为10982元/吨，2025年1月船期进口成本为10876元/吨。总的来看，棕榈油期货估值偏低。

　　展望后市，侯雪玲认为，临近春节备货，国内12月同样是棕榈油消费旺季，但今年12月和明年1月的棕榈油到港量均偏低，国内库存存在下降预期。另外，无论是从内外价差还是基差看，棕榈油期货2501合约估值都偏低，因此后续价格向上修复需求较强。

　　四、本周重点关注

　　本周重点关注美国非农数据、经济褐皮书，数据表现良好或减少市场对美国经济的担忧。

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