核心观点：新年度全球食糖产量宽松，在宏观偏弱的情况下容易产生拖拽，目前官方预计拉尼娜发生时间有所延后至四季度，三季度偏多的降雨可能对巴西产糖量有持续的影响，注意巴西产糖量的修正预期，同时北半球充沛的降雨将利好第二个榨季甘蔗单产，将对盘面形成持续的边际利空。短期巴西圣保罗州大火急剧推升原糖价格，技术上出现超买，谨防回调。

　　国外供需格局：中性偏多。1）巴西方面，7月下半月产糖量为361万吨，同比下降2.16%；甘蔗压榨量为5131万吨，同比下降3.35%。远期巴西食糖产量有下修的可能。2）印度方面，2024/25榨季总产糖量有可能小幅下降3%-5%，2023/24榨季过剩的食糖库存将足以支持2024/25榨季乙醇混合计划顺利进行和食糖出口，但印度政府再次明确了取消食糖出口禁令的可能。3）扰动因素：巴西圣保罗州大火可能导致巴西本榨季损失30万吨糖。

　　国内供需格局：偏空。7月我国进口糖同环比大幅增加，国内食糖供应充足且市场预计我国新榨季将继续小幅增产至1100万吨，其中广西增幅较大，此次反弹过后2501合约可能有下探前低的可能。

　　进口利润：中性偏多。进口利润受原糖价格变化的影响而被动波动。目前巴西配额外进口基本无利润窗口。

　　基差：中性偏多。主力合约换月致基差大幅走阔高于同期值。

　　宏观：中性偏多。8月23日杰克逊霍尔会议鲍威尔明示即将降息。

　　期货价格方面，郑糖8月初在宏观氛围偏弱的影响下，出现了一轮为期近三周的比较顺畅的下跌，郑糖主力最低下探至5500元/吨；此期间原糖呈现出波段式下跌，主要受7月后半月产糖量制糖比同比下降的提振，在下跌中继出现了短暂性反弹。8月末，巴西突发大火，目前预估将导致巴西本榨季产糖量下降约30万吨，引发原糖跳空式连续反弹，空头迅速离场，郑糖跟随反弹，但目前原糖的技术指标出现了阶段性超买，谨防后续冲高后迅速回调。

　　现货价格方面，8月中旬出现了比较明显的调价，8月底现货价格稍有所回升。截至8月27日，广西制糖集团报价区间为6230-6360元/吨，少数上调20-30元/吨；云南制糖集团报价区间为6030-6090元/吨，上调10-20元/吨；加工糖厂主流报价区间为6350-6410元/吨，调整20元/吨，涨跌不一。现货报价有所回暖，询价略有增加，但市场采购心态仍相对谨慎，成交以刚需为主，整体一般。主力合约基差方面，从8月初的296元/吨上升至657元/吨。

　　二、全球白糖供需格局分析

　　2.1 巴西7月下半月制糖比产糖量同比继续下降

　　UNICA协会公布的数据显示，7月上半月，巴西中南部地区甘蔗入榨量为4317万吨，较去年同期的4854.4万吨减少537.4万吨，同比降幅11.07%；甘蔗ATR为143.27kg/吨，较去年同期的140.66kg/吨增加2.61kg/吨；制糖比为49.88%，较去年同期的50.03%减少0.15%；产糖量为293.9万吨，较去年同期的325.5吨减少31.6万吨，同比降幅达9.70%。2024/25榨季截至7月上半月，巴西中南部地区累计入榨量为28157.9万吨，较去年同期的25902.7万吨增加2255.2万吨，同比增幅达8.71%；甘蔗ATR为130.58kg/吨，较去年同期的130.63kg/吨减少0.05kg/吨；累计制糖比为48.92%，较去年同期的48.17%增加0.75%；累计产糖量为1714万吨，较去年同期的1552.9万吨增加161.1万吨，同比增幅达10.37%。

　　UNICA协会发布的数据显示，7月下半月巴西中南部地区糖产量为361万吨，同比下降2.16%；巴西中南部地区甘蔗压榨量为5131万吨，同比下降3.35%；乙醇产量为25.5亿公升，同比增长3.47%。产量数据符合或略高于市场预期。有机构此前的调查预估糖产量为360万吨，甘蔗压量为5080万吨。远期巴西的产量存在修正的可能，年初给予的巴西新季较高的制糖比可能需要调整。

　　2.2 宏观氛围偏弱影响下易带动糖价下跌

　　当地时间8月2日，美国劳工统计局发布数据显示，美国7月非农就业数据全面降温，新增非农就业人数仅11.4万人，大幅不及17.5万人的市场预期，且绝对值规模创下2021年2月以来最低水平；失业率升至4.3%，连续4个月出现失业率较前值上行；平均时薪同比增长3.6%，连续两个月低于4%的关键水平。根据“萨姆法则”，失业率3个月移动平均值较近12个月的最低点高出0.5个百分点，通常表明美国经济已进入衰退阶段。最新数据显示，萨姆法则衰退指标为0.53%，已突破0.5%的临界值。

　　全球不同机构研究结果均显示，2024/25榨季全球食糖大概过剩量为500-800万吨。在2024/25榨季全球食糖供需偏宽松大背景下，全球宏观层面的风吹草动，很容易导致内外糖急跌破位。

　　2.3 原糖净多仓大幅减少

　　CFTC公布的最新周度持仓报告显示，截止8月20日当周，对冲基金及大型投机客持有的原糖净多头仓位为19304手，较之前一周减少15258手。多头持仓为188316手，较之前一周减少562手，空头持仓为169012手，较之前一周增加14696手。本年度北半球丰产预期强烈，巴西港口等待出口数量仍维持高位，全球供应整体处于宽松状态。

　　2.4 厄尔尼诺-南方涛动中性状态将持续到12月底

　　据外电8月20日消息，澳大利亚气象局预测，厄尔尼诺-南方涛动的中性状态将持续到南半球春季结束。这实际上排除了在南半球春季出现拉尼娜天气现象的可能性。虽然赤道太平洋中部的海面温度(SST)从2023年12月开始逐渐下降，预示着厄尔尼诺现象将在4月结束，但自前两周以来，海水冷却的范围和幅度有所减小，从而推迟拉尼娜现象的出现。

　　2.5 印度政府依然维持食糖出口限制

　　近期印度ISMA协会以国内食糖供应能满足国内消费以及乙醇生产的需求，再次敦促政府取消对食糖出口的限制。但印度政府随即给出回应，印度主管部门目前的决定是——政府的目标是专注于增加乙醇产量和国内市场的食糖供应，进一步强化了供应收紧的预期，但据印度的产销库存情况来看，市场预估印度200万吨的出口对全球糖市的供求状况并无根本性的逆转，主要产糖国以及气候变化对全球食糖产量的影响更为关键。

　　2.6 ISMA预计印度2024/25榨季产量小幅下降

　　ISMA近期发布的数据显示，印度2024/25榨季甘蔗总种植面积约为561万公顷，印度2024/25榨季前景较好，预计印度2024/25榨季总产糖量约为3330万吨。

　　根据ISMA的数据，马哈拉施特拉邦和卡纳塔克邦的甘蔗面积分别减少了约13%和8%，主要原因是去年降雨不足。然而，今年的降雨量充沛，近期降雨比正常水平高出约30%，预计季风雨季节剩余时间的降雨量也很乐观。供水的改善将大大提高甘蔗的生产率和糖分回收率，减轻甘蔗面积减少的影响。因此，ISMA 预计这些邦的食糖总产量仅会出现3%-5%的最小降幅。ISMA预计过剩的食糖库存将足以支持2024/25榨季乙醇混合计划顺利进行和2023/24榨季食糖实现出口。

　　2.7 巴西圣保罗州大火推升盘面价格

　　巴西圣保罗州上周出现火灾，超3万公顷植被被烧毁，巴西两家最大的糖和乙醇生产商受到影响，预估损失产量30万吨。此次大火不仅导致巴西2024/25榨季的产糖量受到影响，还影响了下一个榨季的甘蔗种植。巴西最大的糖业集团Raizen SA 估计，包括已采购的甘蔗在内，约有 180万吨甘蔗受到火灾影响，约占公司2024/25年度预计甘蔗产量的 2%。随着火灾消息的发酵，原糖市场迅速拉升，当前价格已经接近了2024年下跌以来的压力线，如果后续火灾影响被证实有限，可能会引发多头获利了结。

　　三、国内白糖供需格局分析

　　3.1 我国白糖进口开始放量

　　7月份，我国配额外原糖到港开始放量，进口量同环比均大增。海关数据显示，我国2024年7月白糖进口量42.18万吨，环比猛增1424.74%，同比增长280%。2024年1-7月累计进口量为172万吨，同比增加42%。2023/24榨季截至7月底，我国累计进口食糖358.19万吨，同比增加60.23万吨，增幅20.21%。

　　三季度的进口放量预计对09合约的影响有限，主要影响的是01合约，09合约基差处于同期高位，糖厂挺价意愿偏强，09目前的主逻辑还是期现回归，此外，三季度进口放量的影响已经部分体现在了加工糖厂主流报价最近的下调中，而目前加工糖厂报价仍然是高于国产糖报价的。

　　3.2 01合约走新糖定价逻辑

　　2024/25榨季我国依然是增产周期。根据农业农村部预测，预计国内2024/25榨季食糖产量有望达到1100万吨，环比持续增产，对01合约将形成持续利空。预计至少在2024年剩下的时间里，郑糖盘面很难再回6000元/吨，四季度郑糖2501的运行区间大概在5400-5900元/吨之间。

　　3.3 夏季食糖消费旺盛，销糖率创10年新高

　　受夏季高温天气影响，冷饮消费旺季带来用糖高峰期，国内销糖量超预期增加。国内7月单月销糖86.8万吨，同比增加36.8万吨，略高于过去五年及十年同期均值，全国累计销糖率已超过去年后期，达到82.82%，创10年来最高水平。具体地区来看，广西产区产销率达到82.5%，云南接近80%，广东、内蒙古已超出90%。高销量促使去库节奏加快，食糖工业库存171.18万吨，同比增幅缩小至12.27万吨，创过去12年来的同期第二低位。后续还有中秋国庆备货季，糖厂库存销售压力不大。

　　3.4 主力合约基差中期可能走缩

　　郑糖2409合约临近交割月，期现回归逻辑基本结束。由于主力换月的原因，郑糖基差攀升高位，9月底新糖逐步上市，预计现货价格要下一个台阶，中期看，基差可能走缩。

　　3.5 巴西配额外进口利润回落

　　国际市场方面，7月巴西连续两次公布的中南部产糖量制糖比下降，同时印度再次明确不放开食糖出口，给予市场一定的利多效应，但年度全球供应过剩格局下，熊市特征明显。但最近由于巴西圣保罗州大火的刺激引发了市场看多情绪，空头仓位回补较多，目前已经逼近2024年下跌压力线，如果后期证实此次大火并不会使巴西本榨季产糖量下降30万吨如此之多，则会面临多头获利了结。

　　国内市场方面，7月我国进口糖同环比大幅增加，国内食糖供应有所缓解，下榨季国内小幅增产，以广西为主，郑糖2501合约逐渐走新糖定价，短期跟随原糖反弹，但大趋势仍以偏空为主。

　　策略提示：原糖目前出现了抢跑，郑糖反弹力度不足，短期谨慎跟多2501合约，上方压力位5900元。