耶伦再唱“空城计” 商品泥沙俱下

　　□本报记者 王朱莹

　　耶伦一句话，商品市场“抖三抖”。

　　美联储主席耶伦周三作证词说，美国经济持续改善为12月份加息铺平道路；希望经济数据继续令决策者相信通胀率会随时间上升。话音甫落，美元指数盘中大幅跳涨；而大宗商品市场则哀鸿遍野，化工品、贵金属和有色金属纷纷大跌，此前在反弹途中的品种如玻璃、硅铁也被打乱步伐，加入下跌大军。

　　回顾美联储历次加息，表现最差的莫过于贵金属，这一逻辑至今依然有效。但历次加息工业品和原油却以上涨为主，在全球经济格局出现变化的当下，投资者如何应对本轮“加息靴子”的落地呢？

　　一句话刮来“黑色星期四”

　　美联储年内最后一次会议日程是12月15-16日，届时耶伦将举行新闻发布会。“只要就业数据支持，美联储12月份加息的概率相当大，这也是我们期待的。”富国证券的资深经济学家Mark Vitner表示。

　　“如果美联储12月加息，那么全球美元流动性将收缩，美元实际利率将上升。从而以美元无风险利率定价的国际大宗商品价格可能需要重估，很大可能会下行。而其他国家汇率贬值，资本市场可能令新兴市场股市和汇率再度下探，美国股市可能受益于资金流入而继续上涨。然而，由于全球非常规货币政策QE还有可能加码，并不排除资本市场出现泡沫破灭的黑天鹅事件的出现。”宝城期货金融研究所所长助理程小勇表示。

　　从美元指数走势来看，目前已经触及98点前期高点，程小勇认为，目前有两大上升动力：一是美联储加息，短端利率可能上行，美元购买力上升引发美元指数走强；二是欧洲、中国和日本都存在扩大宽松的可能性，在利差缩减的情况下，美元汇率被动走强概率很高，将对大宗商品带来压制。

　　历次加息 黄金最受压制

　　“在美国12月可能将加息因素影响下，目前美国十年期国债收益率大幅上行，并有向上突破下降通道的可能性，一旦美国十年期国债收益率开启上行趋势，将会利空贵金属，因为美国国债收益率与金价往往构成较强负相关关系。”金策黄金黄金分析师王琎青说。

　　中粮期货(博客,微博)研究院总监曾宁选取1987年之后美联储的四次加息周期进行分析，分别是1987-1989、1994-1995、1999-2000、2004-2006年。发现在历次加息周期当中，工业品铜、锌、原油价格全部上涨，而贵金属价格则明显受到美联储加息的抑制。在这四次加息周期当中，仅在2004-2006年大宗商品超级牛市周期中黄金价格上涨，其他几个周期当中金银价格全部下跌或者持平。

　　抛开供需面的中观分析，曾宁认为，造成加息周期下工业品价格强于贵金属的根本原因在于，美联储加息周期的启动往往建立在经济增长稳健的基础上，在美联储的加息周期中，美国经济增长往往较为强劲。而由于发达经济体经济周期的一致性，美国经济强劲时其他发达经济体往往也处于经济增速较快的时期。但是，在美联储加息期间，美国的实际利率往往同时也处于上升周期，作为以实际利率为机会持有成本的黄金受到的压力最大，而白银则基本上处于黄金跟随者的地位。

　　与此前几次加息不同的是，在美国经济强劲复苏之际，其他发达经济体仍处于相对困难期，且大宗商品需求最大国——中国也正经历经济增速放缓的阵痛。因此，叠加行业基本面的因素，之前几次加息周期中，工业品上涨格局在本次加息周期中被打破。

　　“但我们认为美联储加息周期当中工业品继续强于贵金属的逻辑仍然有效，因当前中国已经进入增长的底部区间，而欧美经济已经处于复苏周期的右侧，工业品最困难的时期已经过去。”曾宁说。

　　12月若加息 如何应对

　　如果美联储12月加息，大宗商品的投资者应当如何操作？

　　“在当前的宏观背景下，预计美元将继续处于升值趋势，从过去两年美元和主要商品的相关度来看，工业品当中铜和原油与美元的相关度均比较高，而锌和美元的相关度则很弱。”曾宁表示，从受美元升值影响的角度来看，选择锌作为对冲做多的品种也符合逻辑。而从贵金属来看，白银受美元升值影响最大，但从金银比角度考虑，当前金银比已经接近历史比值的上限，后期金银比上升空间有限，在贵金属熊市的末期金银比可能下降，建议选择黄金作为对冲做空的品种。

　　中信期货则建议，加息后配置化工品多头、油脂和黑色空头头寸。虽然当前原油基本面上存在一定压力，但从历次加息周期来看原油在随后都有较好表现，且当前价格较低，即使反弹幅度会逊于历次加息后表现，但原油在本次加息后的表现依然值得期待；而化工品中LLDPE本身基本面较好，PTA和甲醇与原油相关性高，考虑配置多头头寸。此外油脂目前整体面临较大过剩压力，虽然可能受到原油反弹提振，但在相对确定的美豆丰产和马棕出口压力下，预计其弱势难改，考虑配置豆油空头头寸；黑色方面则由于新兴市场资产在加息后短期将承受较大压力，国内需求回暖尚不确定，同样考虑配置空头头寸。