【20240722】黄金周报：为什么黄金3%的跌幅可能有助再创新高？

　　上周伦敦黄金价格创下新高后却并未站住脚跟，周三至周五跌幅超过3%，全周累计下跌0.42%至$2400.6/oz，交易的主线是降息预期从乐观到降温，说明当前市场认为全年2.7个25bps的降息定价不够理性，在降息预期的折返中带动金价回调。与此同时，美元指数小幅上行0.26%至104.4、10y UST上行4.8bps至4.24%。往后看，本周将公布二季度包括GDP在内的一系列经济数据以及6月PCE，不温不火的GDP与降温的PCE组合将激发有关“金发姑娘”的宏观叙事，其中3个月年化PCE读数更将低于联储的2%的目标，这恐怕又将使得短期内黄金价格小幅承压。

　　当前市场普遍认为，美联储将在9月开始降息，除非7、8月份出现不利的通胀数据。而在9月降息真正落地之前，降息预期的折返会使得金价回调，这将给投资者带来新的机会。

　　为什么上周金价创新高之际，市场并未如3~5月份一样兴奋？伴随3~5月份黄金走高的是，有色金属中的伦铜价格最高突破$11104/吨、创新历史新高；伦铝最高接近$2800/吨，接近两年高点；伦锌也连续三个月走强。工业金属上涨讲述的是欧美PMI回升带动制造业回暖的故事，黄金体现抗通胀逻辑；而对于7月而言，由于失业率与通胀读数在月初偏弱，市场对于降息交易高度乐观，黄金走的是利率逻辑，而欧美的PMI却始终在荣枯线之下徘徊，工业金属自然是不跟涨了。

　　海外主要利率

　　降息预期与前一周基本一致

　　上周利率期货隐含的全年降息幅度小幅收敛至62.1bps，今年首次降息被定价在9月，12月时可能有1.5个25bps左右的降息幅度。

　　上周尚未进入FOMC会议召开前的缄默期，除了旧金山联储行长Mary Daly（投票权）外，其余发表公开讲话的联储官员均较为鸽派。偏鹰的发言有，Daly认为，“目前还没有实现价格稳定，需要对持续实现这一目标非常有信心才行，…，必须平衡快速行动和犯错的代价”。鸽派发言有，Powell认为，“现在通胀率已经回落，劳动力市场也的确在降温，…，它们比以前平衡了许多。”；理事Waller（投票权）认为，“我确实认为我们越来越接近需要降息的时间。失业率上行风险比我们长期以来看到的还要大。”

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　熊陡交易趋缓

　　上周各期限美债收益率上行，2y UST上行幅度略高于10y UST，利差维持在28.2bps上下。自6月28日的总统选举辩论后，特朗普交易一度火热，推动美债收益率曲线熊陡，近期该交易趋缓。

　　上周二公布的6月零售销售mom 0，强于预期的-0.3%，且5月前值被上修，但该数据并未阻止当日10y UST走低7.4bps，市场交易降息情绪乐观。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　ONRRP使用规模小幅回落

　　上周ONRRP的使用量降至3798亿美元，较前值回落335亿美元。

　　上周三美联储准备金余额为3.32万亿美元，较前一周持平。

　　长短端美债持仓分化

　　截止7.16的数据，美债利率持仓分化，2年期UST期货非商业净持仓空头减少47328手至1184987手；10年期UST期货非商业净持仓空头增加219582手至637486手。

　　截至7.15当周，JPM国债净多头投资者情绪较上周小幅回升。

　　美国实际利率

　　5年期和10年期TIPS收益率下行，5年期TIPS收益率于周五收于1.98%，较前周上行3bps；10年期TIPS收益率于周五收于1.93%，较前周下行1bp。

　　美元指数与流动性

　　美元指数主要成分

　　上周美元指数与黄金价格反向变动，黄金下跌0.42%，美元指数上涨0.26%至104.4，两者滚动相关性走低。

　　上周三美元兑日元剧烈贬值，美元兑日元单日下跌3.4%至156.4，市场推测是特朗普在彭博采访透露出弱美元的信息后，日本政府顺势当局干预日元贬值。美元兑欧元小幅升值，7月ECB的议息会议维持利率不变，官员鸽派地表示下次政策决定“完全开放”。

　　美元指数持仓

　　截止7.16，美元指数总持仓下降，非商业多头持仓环比减少260张至3万张，非商业空头持仓环比减少2602张至1.18万张，多头力量主导；从持仓占比来看，非商业多头持仓占比为78%，较上周增加，空头持仓占比为30%，较上周减少。

　　离岸美元流动性

　　上周日元3个月Basis Swap与欧元3个月Basis Swap环比走高，离岸美元流动性融资成本有所降低。

　　数据来源：Bloomberg，紫金天风期货研究所

　　通胀高频指标

　　通胀预期

　　上周铜金比降至3.9，铜价跌幅超过黄金，显示全球总需求动能边际下降。

　　比价与波动率

　　黄金各类比价

　　金银比震荡走高，主要因为上周黄金跌幅远小于白银；金铜比小幅走高，主要因为上周黄金跌幅小于铜;金油比环比走高，主要因为布油下跌幅度超过黄金。

　　黄金与主要资产相关性

　　从滚动相关性的角度来看，黄金与铜、美元指数的相关性走低、与原油相关性走高。

　　价差与比价

　　上周黄金内外价差先降低后回升，与特朗普弱美元言论有关；白银内外价差整周持平。

　　库存、持仓

　　黄金白银库存

　　库存方面，上周COMEX黄金库存为1782.29万盎司，环比增加12.31万盎司，COMEX白银库存增加至30133.42万盎司，环比减少160.96万盎司；上周SHFE黄金库存约为11.076吨，环比增加0.255吨，SHFE白银库存环比减少1.47吨至1109.88吨。

　　黄金白银ETF持仓

　　SPDR黄金ETF持仓环比增加4.92吨在840.01吨，目前持仓规模位于10年来中位数偏低附近；

　　SLV白银ETF持仓环比增加195.95吨至13678.69吨，目前处于中位偏高水平。

　　COMEX黄金持仓（滞后一周）

　　截止7.16，COMEX黄金总持仓增加63538手至57.9万手，其中非商业多头持仓增加46784手至34.9万手，空头持仓增加16535手至6.4万手，显示黄金配置的多头力量增加；

　　持仓占比方面，非商业多头持仓增加到60%附近，非商业空头持仓增加至11%附近。