五矿证券发布研报称，在“二次通胀”预期渐起，矿端持续偏紧背景下，工业金属价格均出现较大幅度反弹，LME锌价2月以来底部反弹近20%，铅价亦涨超10%。本轮上涨主要系金融属性与供需层面共振，金融属性上，年初降息预期延后，海外重回通胀状态，以美元计价的金融品种整体偏强，供需层面，矿端复产推迟、TC持续下行，海内外冶炼厂减产使得锭端过剩程度有所缓解。此外，全球制造业PMI重回扩张区间预示制造业开始触底回升带动需求回暖。

　　五矿证券主要观点如下：

　　铅锌供需情况如何？

　　锌方面

　　供给端：2024年海外矿端主要增量在俄罗斯的Ozernoye矿、刚果的Kipushi矿以及墨西哥的Buenavista矿，新增产能为40万吨，国内新疆火烧云矿山为2024年最大增量，乐观预计贡献10万吨增量，但综合考虑品位下滑，锌价低迷等因素，五矿证券预计矿端实际投产量或低于预期；此外，考虑到矿端偏紧、冶炼厂利润偏低，预计冶炼端投产或有延后。

　　需求端：海外市场上，五矿证券认为美国在降息预期下衰退风险较低，但欧元区在货币紧缩，外部需求收缩，部分财政支出撤出的背景下，预计2024年欧盟经济依旧疲弱，衰退风险不容小觑。国内市场上，在当前地产相关政策放松，基建需求仍有韧性的情况下，五矿证券认为2024年锌消费走弱的趋势将边际转缓。根据测算，预计2024年锌海外和国内需求端的增速分别为1%和3.5%，整体增速为2.3%。

　　铅方面

　　供给端：根据S&P，2024年海外铅精矿整体增量为16.6万吨，同增5%，略高于2023年同期。而国内由于近年来矿山投产项目周期较长，且产能较为分散，总体上矿端增速较慢，五矿证券预计国内矿端整体增量为1.7万吨，供应增速为1%；冶炼端，预计原生铅/再生铅产量有望持续提升。

　　需求端：海外方面，美国政策呈现对新能源汽车的补贴倾斜，欧元区经济低迷，整体居民购车意愿较弱;国内方面，在传统领域放缓的情况下，出口与新基建或成为铅需求的亮点。根据测算，五矿证券预计2024年铅海外和国内需求端的增速分别为2%和2.3%，整体增速为2.1%。

　　铅锌价格后续怎么看？

　　锌品种上，从锌的供给周期来看，五矿证券认为当前锌处于扩产周期的末期，一方面，从指引上看，由于开采寿命临近、品位下降等因素，嘉能可，泰克等大型矿企下调了2026年的产量指引，较2023年分别下降9万吨/26万吨，另一方面，2020年后全球绿地项目资本开支显著下降，且海外目前多个在建、待开发的铅锌矿总体其开发条件、资源质量均不如当前在产矿山，因此新增产能对于推动全球锌矿产量复苏拉动有限。

　　中长期看，不考虑不可抗因素，五矿证券预计经过2024年下半年至2025年的产量释放期后，从2026年开始供应缺口或将扩大打开锌价上涨空间。短期看，预计2024年沪锌价格在20000元-25000元之间偏强运行。

　　铅品种上，五矿证券认为，价格更多取决于供给端，而供给端的核心变量在于原料废电池的供应，当前废电池供应端紧俏格局仍未缓解，建议重点跟踪废电池价格的变动，整体上，认为后续铅价或围绕15500-18500元呈现宽幅区间震荡。

　　风险提示：矿端产能释放节奏不及预期，矿石品位超预期；海外经济衰退，需求不及预期。