摘要：

　　2023/2024榨季方面，北半球产糖基本落定，但榨季尾声印度由减产转为增产且泰国减产不及预期，且巴西出口持续同比大幅增加，致使当前榨季供应超预期增加。2024/2025榨季方面，巴西新榨季顺利开启，3-4月巴西中南部降雨增加缓解干旱情况，引导市场预期巴西依旧丰产，同时，印度与泰国因厄尔尼诺现象逐步结束与甘蔗收购价格提升，刺激蔗农种植积极性，两国或面临复产预期。整体而言，在巴西出口现状保持与各主产国产量预期证伪之前，供应充裕，基本面宽松，原糖持续半月维持下跌态势，且缺乏大涨的根基，后续承压运行为主。国内而言，一方面原糖下跌导致郑糖上行乏力，另一方面，全国产销数据公布，产销进度不及预期，工业库存累库加快，且新年度丰产预期强烈，基本面阶段性供需偏紧的改善，郑糖跟随震荡回落，但跌幅弱于外盘。

　　新榨季供应宽松预期引导价格偏弱

　　2023/2024季截至4月中旬，泰国糖厂全部收榨，累计产糖877.26万吨，同比下降20.25%，虽然大幅减产，但减产幅度仍不及预期。与此同时，印度共产糖3109万吨，同比下降0.46%，产量基本与去年持平，减产逐步被证伪。此外，该榨季巴西产量达到4242.5万吨，较去年同期的3375万吨增加了867.5万吨，同比增幅达25.70%，出口同比大幅增加，保证了全球食糖供应。不过随着各主产国2023/2024榨季基本结束，市场视线转移至新榨季。

　　对2024/2025榨季来说，厄尔尼诺现象峰值已过并将在二季度结束，而印度、泰国降雨量将逐步恢复，叠加两国甘蔗收购价增加提升甘蔗种植积极性，食糖产量增加预期强烈。具体来看，丰益国际（Wilmar）预计泰国的甘蔗产量将跃升至亿吨以上，食糖产量将达1100万吨。巴西已经零星开榨，由于前期干旱对甘蔗生长造成一定影响，市场预计甘蔗单产同比有所下降，但考虑到随着原油强势乙醇价格上行引导糖-乙醇价差收窄至5美分/磅左右，甘蔗制糖仍保持一定优势收益，目前各大权威机构主流预期巴西产糖量继续维持高位。当下巴西主流产量预期维持在4000-4400万吨之间。

　　当下，各机构对产量预估多停留在2023/2024榨季，且存在一定分歧。其中，StoneX预计2023/2024榨季全球食糖供应过剩量为388万吨，较此前2月预测值上调48万吨，贸易商Czarnikow预计2023/2024榨季全球食糖供应盈余量为470万吨，较此前3月的预测值上调350万吨。不过分析机构Green Pool预计全球食糖供需缺口42.7万吨，大幅低于2022/2023榨季840万吨的供需缺口，国际糖业组织 （ISO） 预计全球食糖短缺的预估值为68.9万吨，高于此前2023年11月份预估的33.5万吨。由于各主产国增产预期，个别机构开始预期2024/2025榨季供应转向宽松，其中ISO预计2024/2025榨季全球食糖供需缺口预计将扩大至78.8万吨，Czarnikow预计全球食糖供应盈余量为540万吨。在各主产国增产消息证伪之前将施压原糖价格。

　　国内供应趋于宽松

　　国内存在以下几个方面的变化。一是虽然4月中国农产品(000061)供需形势分析仍维持国产糖产量995万吨预估，但广西产量由预期的不足600万吨升至610万吨附近，主产区的增产幅度仍较大。2024/2025榨季国内白糖存在较强的丰产预期，这源自于政策扶持力度大，国内糖料种植面积可能保持稳定或小幅增加，同时厄尔尼诺现象将在今年夏天结束，将有利于甘蔗生长。因此，未来国内糖产量有望继续增加，长期施压国内糖价。二是3月国内产销数据不及预期，引导工业库存由同比降低转为同比增加。具体来看，截至3月底，累计产糖957万吨，比上年同期增加86万吨；累计销糖473万吨，比上年同期增加36万吨；累计销糖率49.5%，比上年同期减少0.7个百分点。3月单月销糖95.6万吨，略低于去年同期101万吨与近年平均值95.8万吨基本持平。当月食糖工业库存483.86万吨，同比增加49.53万吨，本榨季首次由同比降低转为增加。不过，库存整体处于近年偏低位置。

　　三是进口增加预期强烈。2024年3月我国进口1万吨，同比下降5.63万吨，降幅84.91%；2023/2024榨季截至3月，我国进口食糖306.24万吨，同比增加34.41万吨，增幅12.66%。3月我国进口糖浆和预拌粉15.74万吨，同比减少0.49万吨，但2023/24榨季截至3月，我国共进口74.1万吨，同比增加24.67万吨，增幅49.89%。近期原糖下跌幅度较大，引导配额外进口成本回归并修复内外价差，国内进口窗口逐渐打开，后期食糖进口量可能维持高位。其中7月合约自22.50美分附近跌至19美分上方，跌幅约6%。当下巴西产糖配额外加工成本降至6669元/吨，进口利润由负转正，不断推升进口预期。不过海关发布加强保税区高糖度糖浆预拌粉管理公告，暗示保税区规避配额的现象将减少，后续进口糖生产糖浆或糖粉，内销需要补充进口税，有利于提升糖价。短期内从3月进口来看已经起到一部分作用。长期来看，对食糖进口采取严格管理信号，关注政策发布后执行情况。

　　三、国内供需形势分析

　　4月份全国供销形势分析显示，农业农村部4月产量预估维持995万吨，同比仍以增产为主。本年度全国累计消费食糖1570万吨。因此当前仍有575万吨的食糖缺口，并需要进口来弥补。截至3月，国内累计进口量达到306万吨，虽然糖浆进口大幅增加，但最近在政策指引下进口或有降低，因此国内仍需进口200多万吨食糖来补充供应。目前，虽然国内外糖价仍维持倒挂，但原糖已经高位回落，郑糖相对坚挺，逢低点价进口或导致进口量提升。

　　四、基差创年度新高，价差高位偏弱

　　期货市场在增产预期引导下表现偏弱，近期9月合约高位回调。期价下行刺激点价糖成交，但消费淡季背景下，下游终端以随采随用为主，现货交投表现平淡，整体成交一般，现货市场广西白糖现货成交指数本周运行区间为6416~6531元/吨。同样的，加工糖厂报价区间为6710~6950元/吨，上周下调约150元/吨。基差方面，期现货同步下跌背景下，基差震荡走强至近年偏高位置，由于期货盘面反应远月增产预期，相对来说现货价格表现坚挺，基差偏高也一定程度上托底期货。截至上周五，郑商所仓单数量21158张，周环比增加1862张；有效预报3669张，较上周减少1913张。仓单+有效预报数量为24827张，较去年同期减少42709张，降幅为63.24%。仓单压力有限。

　　价差方面，由于风产预期引导期价，郑糖表现为近强远弱格局。在5月合约回归现货与9月合约受丰产压制背景下，5-9价差继续走强至同比高位，随着5月合约步入交割，5-9价差逐步失去布局价值。9月合约与1月合约价格走势逻辑存在一定区别，但由于9-1价差长期同比偏高，存在9-1反套的逻辑，引导近期基差高位回落。后续来看，期货价格止跌，9-1价差或趋于高位稳定。

　　五、总结

　　近期原糖在主产国增产预期引导下加速下跌至19美分上方，并接近2023年2月以来的低位，随着利空发酵，盘面出现止跌迹象，并且伴随基金增持多单。后续来看，一方面泰国、印度减产不及预期的利空发酵完毕，且新榨季各主产国产量增加预期也在最近下跌过程中兑现，引导原糖价格走势的或在于实际产量对预期的修正，原糖继续下跌空间有限，重点关注巴西新榨季产量与出口情况。

　　国内而言，郑糖跟随原糖下跌，但在下方成本与基差高位支撑下，表现相对坚挺。后续，一方面原糖连续下跌，修复内外价差，为配额外进口打开窗户，进口有放量预期，另一方面，新年度国内在种植面积与天气预期良好背景下同样存在强烈的增产预期，也将施压糖价。因此糖价大概率承压。不过原糖反弹以及下方支撑或带来前期空头止盈以盘面反弹现象，预计糖价本周下行空间受限，低位或有偏强，但后续依旧承压概率大。

　　分析师简介：

　　刘琳，长安期货研究员，西北大学统计学硕士，进入期货市场以来一直专注于苹果、白糖与玉米期货研究，对农产品现货市场有系统的了解，善于结合统计学理论基础分析农产品现货产业链，并从基本面信息和政策指导中预测行情走势。

　　（责任编辑：曹言言 HA008）

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