报告要点

　　1. 在弱现实、强预期的分歧背景下，节奏和价格运行空间值得探究。对照23年行情，新疆市场偏紧的棉花供需矛盾、国储政策的话语权调控均有相似之处，所以价格运行高度难以超过去年高点。

　　2. 笔者对于本次行情向上推动的可持续性报以质疑态度，仍维持对郑棉近月合约价格宽幅震荡的观点。

　　3. 我们仍会持续关注欧美服装订单的反馈，等待后期棉市核心驱动的落地。

　　风险因素：宏观因素、天气因素等。

　　此前我们在报告中提到，后期市场矛盾可能集中在新疆：在目前下游负反馈效应引而不发的状态下，新疆大型纱厂是否仍将维持高负荷开工、在主流棉商持货待涨的意愿下如何采购备货，将成为行情矛盾演化的焦点。上周郑棉09合约在周五以及周五夜盘显著增仓上行，同时9-1价差由105走扩至185。市场有所反馈棉纱出货有所加快，借此点燃棉花远月矛盾的博弈。

　　一方面，随着上周气温上升，夏季订单有所启动。主打纯棉针织的张槎市场情况本周所有改善，织厂开机的提升推动32、40支大路货棉纱销售，弱化了终端下游的库存压力。这是引发本次行情的主因。此前本身存在下游负反馈引而不发的状态，随着自身边际性的改善，对上游起到的利好更是被放大。

　　图1 张槎市场织厂开机率

　　数据来源：TTEB，恒力期货研究院

　　另一方面，因前期美棉的逼仓行情，加剧了内外价差倒挂幅度，国产棉纱性价比优于东南亚进口纱，部分市场走出替代行情，这一部分主要集中在中低支16、21支棉纱上。

　　图2 内外棉花价差（滑准税）

　　从张槎市场反馈可以看出，本次行情推动更多凸显内销订单的突然性，但内销订单的持续性存疑，需谨慎看待。回顾23年行情，虽然内销市场表现可圈可点，但缺少了海外订单的加持，国内棉纺产业链下游不断累积的负反馈在新花上市期还是压垮了高估的棉价。此外，相对动态的内外价差有望随着郑棉的异动上涨、以及美棉逼仓行情得结束得以重新修复，国产纱相对优势可能降低。所以，整体棉纺产业链下游仍处于弱现实的背景下。

　　随着欧美市场服装库存持续去化，本年度市场对棉纺产业链海外订单需求的恢复是报以期待的，叠加新疆市场棉花供需趋紧态势，资金逐渐对强预期的翘尾行情进行押注。而本次多头进攻的时间节点值得关注，交易所在节假日的提保可能挤出部分散空，推动郑棉上行，此外，四五月正值传统新疆棉花天气炒作时期，符合资金交易逻辑。

　　在弱现实、强预期的分歧背景下，节奏和价格运行空间值得探究。对照23年行情，新疆市场偏紧的棉花供需矛盾、国储政策的话语权调控均有相似之处，所以价格运行高度难以超过去年高点。同时，我们关注到了一些重要市场信号的释放：

　　1、内销服装市场正在经历消费降级，纤维替代降低面料成本是近期较为明显的趋势。剔除宏观因素，非棉纤维产能投放增加，生产成本降低，是原因之一。

　　2、欧美海外订单仍处于缺席状态。在疆棉禁令的压力下，外销单首先作用于东南亚等其他发展中国家纺织产能，而从越南（对标美国市场）、土耳其（对标欧盟市场）对美棉采购占比来看，远弱于往年同期水平。

　　图3 重点纺织产能国对美棉采购占比

　　3、内地纱厂利润情况不及去年同期水平，侧面减少对棉花的消耗量。而从目前仓单占比结构来看，内地库占比为近几年来新高，库存去化存在一定压力。

　　图4 河南纱厂纺纱利润

　　这些因素可能会限制郑棉反弹高度，所以笔者对于本次行情向上推动的可持续性报以质疑态度，仍维持对郑棉近月合约价格宽幅震荡的观点。但我们仍会持续关注欧美服装订单的反馈，等待后期棉市核心驱动的落地。

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