沪铅：矿端扰动仍存，静待矛盾凸显

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　　摘 要

　　宏观方面，美联储释放不急于降息信号，叠加美国1月经济数据表现出较强的韧性，降息预期继续被修正，但同时海外经济软着陆预期有所升温，海外需求层面的现实支撑增强，部分弱化了降息预期修正的影响。国内政策利好频发，提振市场信心及预期，前期偏弱的市场情绪将会得到一定程度的修复。综合而言，宏观压力情绪有所转暖，偏中性看待。

　　基本面上，铅精矿供应依旧偏紧，加工费持续下行，冶炼利润收缩及原料供应趋紧问题引发市场对未来精炼铅产能释放的担忧，铅价下方支撑有所增强。再生铅产能逐渐恢复，但受到废旧铅酸电池供应增速不及新增产能增速的影响，原料成本线上移。当前铅锭库存处于较高水平，对铅价形成一定压制。需求端或存在转暖预期，但3月属于铅蓄电池传统淡季，不可过分乐观。

　　综上，3月份，宏观影响因素复杂多变，基本面国内需求有转暖预期，铅酸蓄电池需求淡季及铅锭累库的短期压力仍存，原料端供应偏紧存支撑，预计沪铅在15000-17000区间内震荡运行，操作上可选择高抛低吸。后续关注矿端偏紧向冶炼端传导的情况以及需求恢复情况。

　　风险提示：海外经济衰退担忧、美联储降息预期调整、供应扰动向冶炼端的传导、需求恢复不及预期、两会政策提振

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　　行情回顾

　　（一）期货市场

　　2024年2月，沪铅期货价格以震荡偏弱运行为主，除2月19日出现较大跌幅外，其余走势相对平缓，月内基本面多空交织，矿端扰动支撑与国内需求不足、高位库存压力之间相互影响。春节放假前夕，市场主要针对春节放假，铅锭冶炼企业和铅蓄电池生产企业放假停工进行交易，整体来说，供需预期呈现双弱趋势，沪铅价格维持震荡。2月中旬，市场由于春节放假，停止交易，但在此期间受美国通胀数据及美元指数的影响，伦铅价格先跌后涨，对沪铅形成扰动。2月下旬，春节放假结束，各行业复工复产，但由于春节期间大多数冶炼企业照常生产，产量降幅不大，故此2月19日节后第一天沪铅大幅下挫，后维持震荡格局。截至2月29日，沪铅主力合约收盘价15970元/吨，较1月31日下跌2.02%。

　　（二）现货市场升贴水

　　2月恰逢国内春节，铅锭下游企业逐渐停工放假，备货基本结束，需求整体来说略显不足，叠加国内铅锭库存维持高位，供应压力不减，现货价格维持下跌趋势。截至2月29日，SMM1#铅锭（PB99.994）现货含税均价为15750元/吨，相较于1月31日下跌2.33%。往后看，2月末（元宵节后）沪铅下游进一步复工复产，产能逐渐爬坡，预计对铅锭需求有所增加，现货市场成交活跃度预计逐渐回暖，但由于再生铅企业预计开工率同样提高，铅锭消费保持温和，尚不足以达成快速去库的需求。叠加铅精矿及铅蓄电池供应不能满足冶炼产能，形成一定的成本支撑，预计后续沪铅现货价格将会止跌企稳。

　　数据来源：SMM、徽商期货研究所

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　　宏观方面

　　海外方面，美国劳工部公布的报告显示，美国1月CPI同比增长3.1%，高于市场平均预期的2.9%。核心CPI同比增3.9%，预期3.7%，12月为3.9%；核心CPI环比增0.4%，预期0.3%，12月为0.3%。1月PPI同比涨0.9%，高于预期的涨0.6%，12月前值为上涨1%。美国两大重磅通胀数据全线超预期，表明通胀压力持续，抗通胀之路崎岖不平。1月CPI全线超预期，核心CPI同比未再回落，核心CPI环比更是创下八个月最大升幅。剔除住房价格的核心服务价格环比飙升了0.7%，这是自2022年9月以来的最大涨幅，这令人们对美国CPI数据有望回落到“2时代”的期望惨遭落空。市场对美联储降息预期回落，美国短期利率期货交易员已押注美联储在6月份之前不会降息。总的来说，美国经济表现出超预期的韧性，降息预期有所修正，对有色金属产生一定的压力，但海外需求韧性给予铅价支撑，保持中性对待。

　　国内方面，2月20日，中国人民银行授权全国银行间司业拆借中心公布，2024年2月20日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.45%，与前值持平；5年期以上LPR为3.95%，较前值下调25个基点。本次LPR单次“降息”幅度为史上最大，降息后首套房贷利率也将降至历史低点。此前，中国5年期以上LPR已连线7个月保持不变，1年期LPR连续5个月持稳。对房地产市场而言，调降中长期LPR基准利率有助于降低居民购置房产和存量房贷偿付压力。未来政策利率空间仍然存在，国外政策环境变化有望为国内货币政策打开空间。综合而言，2024年以来，政策利好频发，提振市场信心及预期，前期偏弱的市场情绪将会得到一定程度的修复。

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　　基本面

　　（一）铅精矿供应担忧仍存，加工费下跌依旧

　　据国家统计局数据，2023年12月国内铅精矿产量为161,331吨，环比增长14.92%，高于去年同期；2023年全年铅精矿产量为1,614,348吨，同比增长7.82%。2023年12月铅精矿进口量为88,071吨，环比下跌8.61%，高于去年同期；2023年全年铅精矿进口量为1,186,070吨，同比增加15.12%。

　　此外，据SMM统计，2024年1月国内铅精矿产量为11.36万金属吨，环比增长2.99%，同比增长55.4%。1月国内铅矿企业月度开工率维持在46.6%，相较于2023年的开工率水平有所下滑。铅精矿加工费方面，自2020年的2400元/金属吨的高位一路下跌至当前的800元/金属吨，跌幅达到66.67%，主要是由于近年来铅矿的产能投放逐渐满足不了铅锭冶炼企业的产能增长需求，加工费持续下行。

　　（二）冶炼产能逐渐爬坡，供应压力逐渐增加

　　产量方面，据SMM数据，2024年1月国内原生铅产量为29.49万吨，环比下跌4.41%，同比增长3.62%；1月再生铅产量为31.91万吨，环比下跌6.70%，同比增长2.41%。进入二月，由于春节假期，小部分电解铅冶炼企业放假，或顺势进行设备检修，2月电解铅产量延续降势。但大多数的冶炼企业春节期间照常生产，整体产量降幅不大，SMM预计2月电解铅产量小幅下降至29万吨左右。再生铅方面，由于春假放假，产量预期再度下滑。据调研，目前春节期间停产的企业选择2月底烘炉，3月初正式出产量的居多。综合来看，SMM预计2月再生精铅产量或下滑至28万吨左右。此外，废电瓶价格从高位开始有所回落，截至2024年2月29日，废电瓶报价9750元/吨，相较于10050元/吨下跌2.99%。废电瓶价格的下跌，在一定程度上修复再生铅冶炼企业的利润，提高生产积极性。

　　进出口方面，我国作为主要的精炼铅生产消费大国，近年来全球的铅锭生产增量主要来源于我国，叠加当前进口亏损逐渐扩大，出口亏损逐渐修复，出口量逐渐增加，进口量趋近于零，据海关数据显示，2023年12月国内精炼铅出口量为15,411.44吨，环比增加6.36%，同比减少6.21%。

　　（三）春节后需求恢复，关注下游采购

　　从国内铅的消费结构来看，铅市的初级消费主要集中在铅酸蓄电池行业，占到了铅需求总量的80%以上。2024年1月，铅酸蓄电池月度总开工率为69.94%，其中启动型铅蓄电池、牵引型铅蓄电池、固定型铅蓄电池月度开工率分别为72.53%、66.31%、78.27%。进入二月，由于春节放假的影响，铅蓄电池企业月度开工率水平会有明显下滑，但至二月末（元宵节后），开工率会逐渐攀升，但3月属于铅蓄电池的需求淡季，不可过分乐观。

　　从铅蓄电池进出口情况来看，海关数据显示，2023年12月我国铅蓄电池出口量为20,008,968个，环比增加2.40%，同比减少4.84%。主要是由于国内铅蓄电池企业成本相较于海外企业有一定的优势，电池出口量保持较高水平。

　　从库存天数来看，铅蓄电池企业库存和经销商库存天数在1月均有不同程度的上调，主要是由于年前企业为春节消费进行的生产备货，春节过后，产销逐渐恢复，库存压力得到缓解，预计2月库存天数有所下降。

　　从终端需求来看，汽车板块，据中汽协会数据，2024年1月，我国汽车产销分别完成241万辆和243.9万辆，产量环比下降21.73%，销量环比下降22.72%，同比分别增长51.20%和47.90%；其中，新能源汽车销量72.9万辆，环比下降38.79%，同比增长78.80%。2023年受国内促消费政策带动，汽车板块表现偏强，特别是新能源汽车消费呈快速增长态势。进入2024年，产销略有降低，但春节后国内汽车产业迎来降价潮，预计将会带动产销数据抬升。

　　储能方面，截至2023年12月，我国移动通信基站月建设量为76.74万信道，同比增加23.50%；2023年累计建设量为653.90万信道，同比减少11.70%，基站建设依旧保持高速增长。截至2023年12月末，我国5G基站总数达337.7万个，比上年末净增115.7万个，同比增长34.26%。因退役动力锂电池在通信基站的梯次利用由于安全性问题难以保障，铅酸蓄电池依旧是通信基站建设的主要储能设备，新增5G基站建设为铅消费提供部分增量。

　　电动自行车方面，随着居民购买力的增加以及电动自行车的爬坡、中距离行驶功能的提升，我国电动自行车市场不断扩展。不过，电动自行车超标车进入淘汰期，政策红利至少可延续至2025年。在《新国标》政策、消费者需求升级、产品技术提升、绿色出行环保要求等因素促进下，锂电两轮电动车产品销量占比得到快速提升，但在我国3.2亿保有量且70%-80%为铅酸电池电动两轮车的基础上，以及锂电池成本、安全技术研发门槛高于铅酸电池等行业前提下，我国的两轮电动车锂电化过程会是渐进过程，铅蓄电池需求仍会保持在一定程度水平上，并不会快速退坡。

　　综合而言，国内政策利好释放，提振中期需求恢复预期，不过落地传导尚需时间。目前终端需求分化，储能及汽车板块呈现高增长，电动自行车板块依旧存在支撑。元宵节后，下游产销逐渐复苏，或有一波采购需求。

　　（四）高位库存压制，累库预期仍存

　　交易所库存方面，截至2月27日，LME铅库存171025吨，相较于2024年1月末上涨56625吨（+49.50%），2月呈现出较大幅度的累库趋势。截至2月28日，SHFE库存47881吨，较2024年1月末增加13447吨（+39.05%），同样呈现出较大程度的累库趋势。国内社会库存方面，截至2月26日，SMM国内主流地区铅锭库存录得5.48万吨，相较于1月29日上涨1.13万吨（+23.98%），虽然目前社会库存量尚处中位水平，不过2月份呈现累库格局。往后看，3月铅冶炼企业以及下游生产企业开工将会爬升，供需双方或会同时增加，但铅蓄电池企业淡季需求不足，后续仍有累库预期。

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　　总结及展望

　　宏观方面，美联储释放不急于降息信号，叠加美国1月经济数据表现出较强的韧性，降息预期继续被修正，但同时海外经济软着陆预期有所升温，海外需求层面的现实支撑增强，部分弱化了降息预期修正的影响。国内政策利好频发，提振市场信心及预期，前期偏弱的市场情绪将会得到一定程度的修复。综合而言，宏观压力情绪有所转暖，偏中性看待。

　　基本面上，铅精矿供应依旧偏紧，加工费持续下行，冶炼利润收缩及原料供应趋紧问题引发市场对未来精炼铅产能释放的担忧，铅价下方支撑有所增强。再生铅产能逐渐恢复，但受到废旧铅酸电池供应增速不及新增产能增速的影响，原料成本线上移。当前铅锭库存处于较高水平，对铅价形成一定压制。需求端或存在转暖预期，但3月铅酸蓄电池属于传统淡季，需求恢复预期不可过分乐观。

　　综上，3月份，宏观影响因素复杂多变，基本面国内需求有转暖预期，铅酸蓄电池需求淡季及铅锭累库的短期压力仍存，原料段供应偏紧存支撑，预计沪铅在15000-17000区间内震荡运行，操作上可选择高抛低吸。后续关注矿端偏紧向冶炼端传导的情况以及需求恢复情况。

　　风险提示：海外经济衰退担忧、美联储降息预期调整、供应扰动向冶炼端的传导、需求恢复不及预期、两会政策提振