本文作者 | 董丹丹 中信建投期货能源化工首席分析师

　　本报告完成时间 | 2024年2月24日

　　国际原油期货过去一周在两件外部事件的冲击下波动。一个是宏观端，市场越来越意识到美联储可能不会很快降息，且降息次数也低于市场预期，美国偏紧的货币环境还将继续存在。第二个是虽然红海紧张局势仍在继续，伊朗支持的胡塞武装周内持续发动袭击；加沙的停火谈判协议终于在巴黎举行了，这可能是几周来为停止巴以冲突、释放以色列和国外人质所做的最认真的努力。地缘是2月8日-16日期间原油上涨的最主要驱动。

　　回归到原油供需面，我们评估依旧是没有趋势的平淡期。从需求端看，近期略有好转。根据意大利能源部的数据，意大利1月份汽油、柴油和航空煤油销量均出现增长，推动成品油销量整体同比增长8%。葡萄牙也有类似走势。收费公路运营商Mundys Group的数据显示意大利、西班牙、巴西、智利和墨西哥的收费公路车流量同比增长，但法国有所下降。全球的航空飞行量目前也处于季节性上升期，FlightRadar24的最新每周数据显示，全球商业航班同比健康增长空中交通量也轻松高于Covid之前的水平。美国运输安全管理局的乘客数量数据描绘了类似的画面。尽管Eurocontrol表示欧洲大陆的航空运输量仍低于2019年的水平， 中国的乘客数量 1月份涨至五个月高点，甚至早于本月春节假期的旅游热潮。

　　供给端未来一段时间最关键的就是OPEC+将给出二季度及以后的产量决议。闲置产能较大，OEPC+组织将不得不延续减产。过去一段时间伊拉克和俄罗斯能源领导都陆续表态，今后会提升对配额的遵守率。

　　展望后市，我们认为原油价格仍难以走出趋势，短期的方向将由巴以和谈以及OPEC+的会议决定。投资者以震荡思路对待油价。

　　投资建议：

　　观望。

　　风险提示：

　　全球经济出现较大风险事件。

　　01 原油价格

　　1、原油价格及相关价差：加沙停火谈判在巴黎举行，美联储降息时间延后拖累油价

　　美联储理事沃勒(Christopher Waller)表示，决策者应该至少再推迟几个月降息。这可能会减缓经济增长，抑制石油需求。自去年7月以来，美联储一直将政策利率目标区间维持在5.25%-5.5%。1月政策会议记录显示，大多数决策者担心过早降息的风险。

　　加沙停火谈判正在巴黎举行，这似乎是几周来为停止以巴冲突、释放以色列和外国人质所做的最认真的努力。停火谈判可能促使市场预期地缘政治紧张局势将有所缓和。

　　尽管如此，红海的紧张局势仍在继续，伊朗支持的胡塞武装2月22日在也门附近海域发动袭击，迫使更多的船只改道避开红海航线。

　　Brent周度下跌2.2%，WTI主力合约下跌2.5%；SC周度上涨4.61%，SC在反馈春节期间外盘的强势。

　　过去一周三大基准油的价差变动差别较大。WTI的近远端价差均小幅回落，绝对值仍为Back结构。Brent的1-3月月差周度略走高，1-12月差回落。SC的月差全线走高，1-3月差的绝对值仍是Contango，1-12为Back结构。

　　Urals油相对于Brent的价差持稳于-12美元/桶。

　　Brent相对于Dubai的价差从2.41美元/桶下降到2.15美元/桶。

　　Brent与LLS的价差从4.105美元/桶上升到4.4美元/桶，美国石油出口积极性周度提升。

　　Brent CFD1-6价差周度从2.24美元/桶略微下降到1.37美元/桶。

　　WTI相对于WCS周度下滑，相对于WCS、Midland的价差周度走高。

　　按2月23日周五的日盘SC、Brent收盘价算，SC与Brent的价差从春节前的-1.2美元/桶上升到6.63美元/桶。Brent的下跌主要发生在SC夜间收盘后。

　　2、成品油：欧洲成品油裂解价差持稳，美国和亚洲汽油裂差走高，美国和亚洲柴油裂解价差周度回落

　　2月23日当周，中国能源化工品相对于SC的裂解价差周度全线回落。各个能化品裂差绝对值排序依旧是EB>PP>L>PTA>LU>Bu>Fu.

　　02 原油供应——OPEC+会议即将召开，加沙和谈正在开启

　　1、原油产量：1月OPEC+产量环比降幅为六个月最大

　　最新的普氏调査显示，OPEC+ 1月原油产量下降34万桶/日，为六个月最大降幅，因一些成员国实施自愿减产及利比亚最大油田因抗议关闭超两周。调查显示，产量降幅远低于该组织承诺的2024年第一季度约70万桶/日的减产目标，伊拉克远高于其生产配额，而哈萨克斯坦、阿联酋和科威特也未达到新目标。

　　装货计划显示，利比亚2月份石油发货量上修至3253万桶，或112万桶/日，油田(El)Sharara的出口量增加。这将是2022年10月份以来的装货量新高，原计划安排装货108万桶/日。Sharara的石油出口将提高至441万桶，或15.2万桶/日。

　　联合石油数据库(JODI)周一公布的数据显示，沙特12月原油出口四个月来首次减少。该国是全球最大的原油出口国。数据显示，沙特12月原油出口为630.8万桶/日，较上月的633.6万桶/日减少0.4%。沙特12月原油产量增至894.4万桶/日。

　　伊拉克石油部长表示将改善其对OPEC+减产的遵守情况，部长在完成对其产量的外部估计评估后，接受采访时表示。数据显示伊拉克1月份石油产量为4.19mb/d，比其配额高出19万桶/日。

　　数据显示，俄罗斯2月迄今的日均原油加工量与1月上半月相比下降了4%，较2023年2月上半月的日均原油加工量则下降了8.6%。最近数周俄罗斯炼厂和其他能源基础设施成为乌克兰无人机袭击的目标。俄罗斯国有新闻机构塔斯社(TASS)援引副总理诺瓦克讲话称，俄罗斯计划本月全面履行OPEC+配额，尽管炼油数量减少。

　　能源服务公司贝克休斯在其备受关注的报告中表示，美国能源企业的石油和天然气钻机总数增至2023年8月以来最高水平。

　　数据显示，截至2月23日当周，未来产量的先行指标-美国石油和天然气钻机总数增加5座，至626座，为自2023年8月以来最高水平。

　　贝克休斯表示，本周总钻机数较去年同期降低127座或17%。本周美国石油钻机数增加6座至503座，天然气钻机数减少1座至120座，为自2月2日当周以来最低。美国油气钻机数在2022年和2021年分别增长33%和67%后，2023年下降约20%，主要原因是石油和天然气价格下降，钻井成本上升以及公司为提高股东回报而削减支出。

　　美国原油产量周度持稳于1330万桶/日。

　　2、库存：全球石油库存周度增减不一

　　EIA库存周度整体略偏多，美国石油总库存周度略降。原油库存周度增加350万桶，库欣库存增加74万桶，汽油库存下滑30万桶，馏分油库存周度下滑400万桶，不包括SPR在内的石油总库存周度下降76万桶。

　　Vortexa数据显示，截至2月16日停靠至少7天的油轮运输量降至7,318万桶，较2月9日的9,081万桶下降19%。

　　截至2月21日当周，新加坡成品油库存周度整体攀升，其中轻质馏分库存升至八个月高点，重质馏分油库存周度增加较多，升至三周高位。中质馏分库存周度略降。

　　欧洲ARA库存周度整体攀升，其中航煤库存周度增加9%，燃料油和石脑油库存周度也略增，汽柴油库存周度下滑。

　　据富查伊拉石油工业区数据显示，截至2月19日当周，阿联酋富查伊拉港的成品油库存总量下降13%或250.4万桶，至1,664.8万桶，为四个月来最低水平。包括汽油、石脑油在内的轻质馏分油库存减少63.9万桶，至629.3万桶包括柴油、航空燃料在内的中质馏分油库存减少81.8万桶，至205万桶。重质残渣燃料油库存下降104.7万桶，至830.5万桶。

　　2月23日当周INE原油库存持稳于470万桶。

　　03 原油需求：航空需求处于季节性提升中

　　1、美国表需周度下滑

　　美国能源信息署最新统计显示，截至2月16日当周，美国石油表需周度再次下滑33万桶/日至1890万桶/日，汽柴油和航煤表需周度略增，其余油品表需周度下滑。

　　美国炼厂开工率仍维持80.6%的低位，周度无变化。

　　全球炼厂毛利周度全面回落

　　2、中国5年期LPR下调0.25个百分点，为史上最大降幅

　　中国创纪录地下调了住房贷款相关利率，政策制定者正在向萎靡不振的房地产行业提供更有针对性的支持。

　　中国央行2月20日宣布，影响居民房贷成本的基准5年期贷款市场报价利率(LPR)从4.2%下调至3.95%。此次下调0.25个百分点是该基准利率自2019年推出以来的最大降幅，超过了分析师预期的下调0.1个百分点。

　　与企业贷款有关的1年期LPR保持在3.45%的水平。

　　LPR——由中国一些大银行制定的下调表明，政策制定者担心购房并未反弹，而这正是乏力的经济增长面临的一个障碍，除此之外，消费者、企业和投资者情绪低落也拖累了经济增长。

　　截至2月21日春节结束当周中国客运量激增167.5%。此前在假日季前夕交通拥堵程度连续三周下降，截至2月14日的一周下降70.8%达到顶峰。

　　3、其他国家和地区：印度1月原油进口同比大幅增加5.7%

　　印度政府公布的数据显示，该国今年1月原油进口同比增长5.7%，至2,139万吨，为2022年4月以来最高水平，因该国工业活动强劲。该国1月原油进口量环比则增加9.5%。印度制造业活动明显改善，1月制造业增速为四个月最高，且1月汽车销售量也创出纪录高位。同期该国成品油出口量则同比增加7.6%至484万吨。国际能源署表示，预计印度将成为2023-2030年期间全球石油需求增长的最大驱动力。

　　韩国1月份原油进口量同比增长8.6%，因为炼厂因预期利润率会提高而逐步提高产能利用率。韩国海关公布的数据显示，1月份，该国原油进口量为8863万桶，即286万桶/日，是韩国原油进口量连续第五个月同比增长。韩国目前是全球第四大原油进口国。韩国国家石油公司(KNOC)公布的数据显示，2023年12月，韩国炼厂原油加工量为9.042万桶或292万桶/日，同比增长3.6%，这标志着该国原油加工量连续第三个月同比增长。

　　全球航空交通周度延续季节性升势。

　　下周的客运航班计划意味着，全球客运航空燃料需求将增长2.7%，至630万桶/日。这一增长的80%以上将来自亚洲、北美和西欧的共同推动。2月12日至18日当周Eurocontrol控制区域的离港航班数较前一周增加了4%，季节性活动增加仍在继续。2月10日至16日美国旅客数量周环比增长6%，增速较前一周加快。根据目前的航班计划，未来四周中国已安排国内航班数量势将增长2%。

　　04 资金和地缘：中国快时尚电商的快发展，正改变全球航空货运业游戏规则

　　十多位业内消息人士称，Shein和Temu等快时尚电子商务零售商的迅速崛起正在颠覆全球航空货运业，因为它们越来越多地争夺有限的空运运力，希望以快速交货来吸引消费者。

　　Shein，拼多多旗下跨境电商平台Temu，以及字节跳动旗下最近在美国启动电商业务的TikTok Shop，它们的大部分产品都是通过单独地址的包裹直接从中国工厂空运给买家。

　　据美国国会2023年6月的一份报告显示，Shein和Temu每天共计向美国发送近60万件包裹。消息人士表示，随着它们越来越受欢迎，这使得广州和香港等亚洲枢纽的空运成本上升，几乎没有了运输淡季，并造成运力短缺。

　　货运代理Bollore Logistics 大中华区运营总监Basile Ricard表示:“目前影响空运的最大趋势不是红海(危机)，而是像Shein或Temu这样的中国电商公司。”

　　根据Cargo Facts Consulting汇总的数据，Temu每天的发货量约为4000吨，Shein约为5000吨，阿里巴巴约1000吨，TikTok约800吨。该咨询公司表示，这相当于每天约108架波音777货机的运力。

　　Coresight Research的数据显示，受市场对10美元上衣和5美元骑行短裤等低价服装的强劲需求推动，以销售额衡量，单是Shein一家就占据了全球快时尚市场的五分之一，并推动了中国电商行业的增长。

　　根据跨境电商物流服务平台百晓网，快时尚目前占中国跨境电商总发货量的一半，占到全球长途货机的三分之一左右。

　　Shein和Temu的快速增长正在挤压其他行业的空运空间，而这正值全球公司因红海航线中断而争先恐后地寻找替代物流选择之际。

　　“当苏伊士运河(危机)袭来时，都没有运力可买，因为电商已经把运力都买走了，”一家航空货运公司的高管表示。由于行业敏感性，该高管要求匿名。

　　几位消息人士称，去年下半年，快时尚行业对空运的需求开始急剧增加。

　　一位德国物流业消息人士表示，即使是像苹果这样的大型科技公司，一天最多仅发货1000吨，而快时尚业日益增长的货运需求争夺有限的航空运力，可能会把传统的长期客户挤出市场。

　　德国物流公司Schenker的发言人表示，一些航空货运公司已经通过提供额外的包机运力来应对日益增长的电商需求，而“这些运力已经被长期预订一空”。

　　“Shein正在不断优化，以确保最佳的客户体验和订单履行效率，”Shein发言人表示，但没有详细说明。

　　1、投机因素：2月23日当周基金净多持仓周度增加

　　据美国商品期货管理委员会每周五发布的数据显示，2月20日的数据显示，非商业投资者在纽约商品交易所持有的原油期货多头持仓增加，空头持仓减少，净多持仓周度从17.1万手略增加到19.2万手。净多持仓近期变动没有趋势。

　　05 原油后市展望：以震荡思路对待油价，OPEC+新产量决议在即

　　国际原油期货过去一周在两件外部事件的冲击下波动。一个是宏观端，市场越来越意识到美联储可能不会很快降息，且降息次数也低于市场预期，美国偏紧的货币环境还将继续存在。第二个是虽然红海紧张局势仍在继续，伊朗支持的胡塞武装周内持续发动袭击；加沙的停火谈判协议终于在巴黎举行了，这可能是几周来为停止巴以冲突、释放以色列和国外人质所做的最认真的努力。地缘是2月8日-16日期间原油上涨的最主要驱动。

　　回归到原油供需面，我们评估依旧是没有趋势的平淡期。从需求端看，近期略有好转。根据意大利能源部的数据，意大利1月份汽油、柴油和航空煤油销量均出现增长，推动成品油销量整体同比增长8%。葡萄牙也有类似走势。收费公路运营商Mundys Group的数据显示意大利、西班牙、巴西、智利和墨西哥的收费公路车流量同比增长，但法国有所下降。全球的航空飞行量目前也处于季节性上升期，FlightRadar24的最新每周数据显示，全球商业航班同比健康增长空中交通量也轻松高于Covid之前的水平。美国运输安全管理局的乘客数量数据描绘了类似的画面。尽管Eurocontrol表示欧洲大陆的航空运输量仍低于2019年的水平， 中国的乘客数量 1月份涨至五个月高点，甚至早于本月春节假期的旅游热潮。

　　供给端未来一段时间最关键的就是OPEC+将给出二季度及以后的产量决议。闲置产能较大，OEPC+组织将不得不延续减产。过去一段时间伊拉克和俄罗斯能源领导都陆续表态，今后会提升对配额的遵守率。

　　展望后市，我们认为原油价格仍难以走出趋势，短期的方向将由巴以和谈以及OPEC+的会议决定。投资者以震荡思路对待油价。