一周行情回顾：随着1月降息落空、政策预期继续转弱，叠加国内12月经济数据较为平稳、海外美国大选进展扰动中美关系预期，宏观情绪疲弱，本周权益市场失速下行突破2022年低位后弱势反弹，商品市场分化，期债市场继续走强。

　　逆回购及MLF利率按兵不动，利率曲线继续走平

　　1月15日，央行开展890亿元7天期逆回购操作和9950亿元1年期中期借贷便利(MLF)操作，中标利率分别维持1.80%和2.50%不变，MLF增量平价续作。

　　本轮期债市场对1月降准降息的抢跑交易自2023年12月始，十年期国债收益率一度突破2.5%关键点位后随着提前止盈操作重回2.5%以上。在周一降息预期落空后，市场反应相对平淡。我们认为我们期债春节行情尚未走完，大幅回调风险不大，但进一步走强空间有限，且利率曲线短期看或将维持平坦化。考虑到PSL净投放启动、一季度政府债发行规模较大，资金供需预期维持紧平衡状态，短端利率易上难下。在降准降息落地前，无论是长端交易的货币宽松预期，抑或短端受制于资金面紧平衡，均难以打破现有格局。

　　12月经济整体稳中向好，延续波浪式修复及结构分化特征

　　四季度GDP同比增速5.2%，两年复合增速4.0%，弱于前值及预期，整体经济延续“波浪式发展、曲折式前进”的修复路径。12月经济数据持续分化，供给端，投资拉动模式持续发挥作用，基建投资及制造业投资增速走强。需求端修复较缓，社零增速不及预期，房地产维持疲态。

　　12月工业生产维持韧性：12月规模以上工业增加值同比增速强于前值及预期，但剔除基数影响后的两年复合增速较前值回落。分结构看，电气机械、汽车、电子通信制造业维持较高增速，与出口亮点保持一致，受外需支撑，而黑色加工业增速明显回落显示内需偏弱问题。

　　财政发力及年底项目赶工下基建投资走强：基建投资同比增速及两年复合增速均较前值提升，分项看水利、环保和公共设施增速提升明显，与万亿特别国债投向吻合，预计维持韧性。

　　地产投资拖累明显，房企现金流仍旧承压：投资端，房地产投资持续形成拖累，12月开发投资同比降幅持续走阔至，新开工面积和施工面积在低基数作用下仍重回两位数同比负增长，全年新开工面积、施工面积分别同比下降20%、7.2%。销售端，12月销售仍疲弱，全年销售面积及金额累计同比分别下降8.5%、6.5%，降幅均较前值走阔。商品房销售周度数据低于过往五年同期水平。房价未能扭转颓势，70城住宅价格指数连续7个月环比下跌。资金端，房企开发资金来源累计同比下降13.6%，较前值走阔，其中销售回款有关资金流同比降幅持续走阔。

　　消费复苏仍在进行时：12月消费继续回暖，两年复合增速高于前值，但同比增速逊于市场预期。分结构看，服务消费持续好于商品零售，餐饮消费保持高增速，商品中必选消费及可选中的汽车(延续打折促销)、通讯器材(消费电子周期)表现较好，地产相关家电、家电、建筑装潢两年复合增速持续为负。四季度城镇居民人均可支配收入同比增长5%，高于社零增速，消费倾向继续向上修复，显示内生动力一定程度修复。

　　信贷小月平稳度过，整体符合预期：12月新增社融1.94万亿元，比上年同期多6169亿元，财政扩张持续作为突出贡献，国债增发使得国债净发行在年底迎来高峰，带动政府债融资同比多增9279亿元。新增人民币贷款1.17万亿元，同比少增2401亿元，分结构看，居民端中长期贷款连续五个月为正但12月同比少增，结合商品房销售高频数据仍弱，后续可持续性待观察；企业新增贷款同比少增，这既有2022年政策性开发性金融工具支撑下的高基数作用，同时暗示企业预期偏弱、实体经济融资需求修复偏慢的问题，后续关注PSL投放的节奏和效果。

　　风险提示地缘政治形势超预期演变；美国经济及美联储货币政策节奏超预期；国内稳增长政策不及预期