12月15日，卓创资讯研究院举行第九十九期研究例会，本期围绕“近期大宗商品价格形态及特点”展开研讨。本周内国内、国外均有重要会议召开，国内方面中央经济工作会议为明年经济工作奠定了“稳定”的主基调；而美国FOMC会议的召开虽然仍没有释放明确的方向，但对降息的预期反而给市场带来了不小的信心提振。商品市场来看，原油止跌企稳也同样带动了市场气氛，大宗商品价格有望企稳。

　　农业研究员曹慧：降息预期放大衰退风险，人民币强势崛起。

　　农业研究员孙继森：国内政策助力经济增长与价格回升，经济底部反转动能持续累积，国外美联储预期管理，对冲被提前的降息预期，油脂单边驱动仍然需要等待天气，但随着生长阶段不同，天气影响作用逐渐出现变化。

　　能源研究员赵渤文：冬季用能有保障，绿色、双碳、循环经济与高质量发展的节奏稳定快速。

　　能源研究员赵颖：油价如预期止跌回升。

　　能源研究员梁曦玥：原油价格或触底回升，但需求偏弱的情况下，成品油供应端产量偏低仍将是支撑价格的主要因素。

　　化工研究员李训军：原油出现触底特征，且行业库存普遍较低，化工市场有望出现修复性行情。

　　化工研究员张凤：原油价格探底回升，下游聚酯产品产销相对顺畅，价格下探空间不大。

　　化工研究员刘舜心：上周聚烯烃市场有所回暖，基本面影响有限，宏观预期层面对于市场起到主要的刺激效果。

　　黑色研究员高恒宇：近两周钢材价格涨后回落，后市仍存上行空间。

　　本周面临美联储年内最后一次议息会给出的货币政策方向指引仍不明确，而对降息预期的短期强化，让交易层面忽略了未来可能面临的金融市场风险，2024年降息则成为了当下市场的“好消息”，并对海外风险资产形成一定提振作用。但流动性匮乏仍使商品市场普遍表现偏弱，美国或面临从资产泡沫转向资产荒的关键节点。国内当周公布的宏观经济及金融数据，仍是延续此前的底部修复特征，11月物价水平继续走弱而社零数据表现强劲，消费基础仍存；政府社融及信贷仍是支撑社融增量增长的主要带动，而货币政策空间则有进一步收窄的可能。当前国际及国内两大经济背景下，或将催生短期人民币的快速走强态势。

　　农产品领域国内粮食产量数据的公布给出谷物市场更多结构性机会。国家统计局最终数据对今年小麦产量和播种面积较夏收初值进行了上修，同时下调了单产。整体国内粮食产量同比增长，但小麦供应缺口仍存，优质麦市场基本面支撑作用较强。从美国软麦对华累积出口规模创下近五年历史新高，也反映出当前小麦进口贸易需求的增长态势，并将提振国际小麦市场价格。

　　另外国内畜禽养殖相关市场仍呈现较低迷态势，企业现金流压力较大的问题也从上月社融数据中的企业短期贷款规模的增长可以看出，并且进入12月这一问题进一步延续并有所强化，也是影响市场中下游以及渠道采购及备货意愿的主要因素。从国内主要畜牧养殖上市企业经营毛利水平上也反映出2023年以来整体行业盈利状况不佳的局面，养殖环节深度亏损持续。11月末的储备肉收储也并未形成可持续的市场预期提振，猪粮比价小幅提升的主要动力则是来源于玉米市场价格的快速下跌，养殖端盈利状况并未有显著改善态势。短期来看消费旺季提振与市场供应增量并存态势下，畜禽相关商品市场或有小幅回暖态势。

　　从中央经济工作会议的文章中可以知道，“稳定”是会议的核心基调。“积极的财政政策要适度加力、提质增效”和“稳健的货币政策要灵活适度、精准有效”也反映出明年的经济政策配合方式，房地产端的稳定、地方债问题的化解、中小微企业经营情况的改善以及居民获得感增加将成为经济工作的主要锚点。而国外，美联储议息会议滞后，降息周期被市场提前定价，商品价格回升动能偏强，但美联储正在以微弱的力量进行预期管理，力图将降息周期不再提前，或者是进行滞后。

　　油脂价格的趋势性动能仍在供应端，短期需求端变化只能驱动价格在震荡区间内波动。巴西目前的大豆种植进程仍在推进，并且已经接近尾声。从巴西国家商品供应公司（CONAB）的数据来看，截至12月9日，巴西大豆种植进度推进至89.9%，经过一周的改善，IMEA数据显示巴西中西部大豆主产区马托格罗索州的大豆已经完成种植。长周期来看，巴西大豆种植面积有所增加，产量预期也将达到创纪录的1.60亿吨。但从短周期来讲，天气的作用迟迟没有达成方向选择，短期降雨推进大豆种植进程的逻辑也有所体现，后续在大豆生长幼苗期阶段，仍需警惕干旱以及热潮天气所带来的隐性影响。

　　本周国家统计局和国家能源局分别公布了发电和用电的数据，总体来看电力供应稳定充裕，风光发电大幅度提升，用电量增长良好。单月数据来看，11月发电量7310亿千瓦时，同比增长8.4%，11月全社会用电量7630亿千瓦时，同比增长11.6%；累计数据来看，1—11月份，发电量80732亿千瓦时，同比增长4.8%，全社会用电量累计83678亿千瓦时，同比增长6.3%。

　　商品角度看，主要的发电燃料煤炭和天然气均呈现量足价稳的状态。其中煤炭方面，周度来看电厂日耗量及库存均呈现环比上升的状态，动力煤价格基本持平。而天然气方面，欧洲库存虽有所下降，但库容率仍然接近90%，位于近五年最高水平，在供应端无明显扰动的情况下，国际、国内天然气价格均环比下降。后期来看，电力及热力以及相关商品的供应较为充足，为冬季的生活生产提供了重要保障。

　　双碳方面，国内碳市场价格有所上涨，但成交量有所回落；欧盟碳价仍然处于下降通道。本周需要关注国家能源局在京召开了绿证核发工作启动会，绿证作为可再生能源电量环境属性的唯一证明，对于发电端和用电端而言均意义重大，虽然仍然面临着国际认可度、交易平台建设、应用场景拓展等困难，但绿证或将是未来电力交易的重点工作之一，需要持续关注。另外，近期对于“回收再生材料”的政策和标准频频出台，包括包装材料的塑料、纸类，以及电池、金属等，这也是我国促进高质量发展，构建循环经济的一大重点。

　　在美东时间12月12日至13日召开的联邦公开市场委员会（FOMC,Federal Open Market Committee）会议上,FOMC决定将联邦基金利率目标区间维持在5.25%-5.5%。这是美联储连续第三次维持利率不变，符合市场预期。

　　美联储公布的点阵图显示，FOMC委员一致认为联邦基金利率已经见顶。FOMC委员们对2024年的政策利率中位预期为4.6%，隐含着明年降息75个基点，略超市场预期。本次会议已经确认本轮加息周期已经见顶，市场关注点开始转向明年降息节奏和幅度。总的来说本次会议结果偏鸽，会议结束后美债利率大幅下降，美国三大股指大幅上涨，均触及52周新高，道指更创出历史新高。对于大宗商品来说，原油、铜、黄金价格均出现不同程度的上涨。

　　正如我们此前所分析的，对比2023年3月份油价破位下跌时的情况，如果非商业净持仓转跌为升，油价大概率将则69美元/桶的周均价附近得到支撑，原油将完成短期悲观情绪定价过激之后的反弹修复。目前来看，原油周均价在触及69.89美元/桶之后，原油已经开始止跌回升通道。在没有其他黑天鹅事件影响前提下，油价大概率不会进一步下行。

　　据国家统计局最新数据，11月我国原油加工量5953万吨，同比增长0.2%，环比减少6.9%，考虑到11月炼厂开工率显著下降，原油加工量的回落在合理范围内。其中山东地炼11月汽柴油产量均为2018年以来同期最低水平。11月开工减少有多方面原因，一是原料端供应不足，尤其地方炼厂原油原料紧缺；二是原油成本仍处于高位，11月原油进口均价处于年内次高位，炼油利润不佳；此外，从企业经营角度，三季度炼厂加大生产开工力度，临近年底生产目标基本达成，在当前利润水平一般、市场需求偏弱的状况下，炼厂进一步提升开工的积极性不足。因此综合来看，供应端产量下降是支撑本轮汽柴油价格不跟随原油大幅下跌、裂解价差持续走强的主要原因。

　　后市来看，原油价格近期有触底回升的态势，美联储转鸽提振市场大类资产上涨势头，原油价格在连跌七周后小幅回升，当前70-80美元/桶的价格相对利好于炼油利润。不过考虑到企业生产目标完成状况、原料紧张、需求端偏弱等因素，年底炼厂开工负荷或维持当前水平，产量方面增产空间不足。汽油库存低位，但天气状况不佳或影响居民出行，基本面维持紧平衡；柴油商业库存仍然偏高，且户外工程开工下降、年底缺乏物流运输利好，柴油供需差持续增加，供应过剩局面延续。综合来看，需求偏弱的情况下，供应端产量偏低仍将是支撑价格的主要因素。

　　近日国际油价触底反弹，并且行业库存普遍较低，加上国内重要经济会议释放的利好预期以及美联储议息会议吹来的“暖风”，化工市场下滑的压力暂时有所缓解，不过由于需求端依然表现偏弱，市场整体以筑底整理为主。截止到12月15日，卓创资讯有机化工价格指数收于1146.7，本月以来累计下跌了0.7%。

　　原油市场近日显现出触底特征，供需层面度过了欧佩克+会议之后最为糟糕的阶段，另外美联储及欧洲央行的鸽派言论及降息预期升温，有助于市场情绪回暖，油价在当前区域止跌概率较大，但反弹级别从目前市场局势评估来看会显著弱于三季度。除了油价潜在反弹行情带来的支撑之外，化工行业库存普遍较低，考虑到开工整体位于年内均值下方，市场较难出现大范围的累库现象，这也是市场重要的托举力量。未来，化工市场的压力仍然来自于需求端，由于市场处于传统的消费淡季，各产品成交节奏普遍较慢，下游维持刚需为主。综合供需及成本等方面来看，未来化工市场大概率呈现筑底行情，若原油反弹行情持续，则近油端产品有望率先出现修复性行情。

　　成本端，OECD库存转为积累后，反映欧美原油需求面临较大的收缩压力，原油价格持续下探后，目前在70美元/桶左右震荡，出现触底回升之势。下游化纤行业各产品之间价格走势有一定分化，PX受到调油逻辑减弱及供应充足影响价格强势不再，与原油价格走势相对一致，PTA、乙二醇由于聚酯及下游纺织行业的开工维持较高维持，需求有一定支撑，价格支撑力度较强。

　　终端来看，11月份后连续降温对于服装行业的需求具有较大的利好，11月份服装类社零同比增长高达22%，较大的缓解了下游服装环节的库存压力。但依据纺织服装行业的季节性来看，12月份冬装的订单已经接近尾声，春季订单的情况是影响接下来纺织及上游化纤行业订单情况的关键。整体来看，由于服装具有一定的刚性需求特征，行业产销维持相对顺畅，较高的开工及较为健康的库存情况一部分是牺牲利润换取的，目前原料端利润尚可，聚酯产品端利润相对较低，其价格下探的空间不大。

　　临近年末，聚烯烃生产商以及贸易商多有回笼资金意图，选择积极出货，但是淡季需求本身有所制约。供应端来说，PE随着市场价格推高，检修损失量有所减少，且存在一定的增长预期，追高动力缺乏，PP检修损失量依旧偏多，基本面的综合情况依旧疲软。

　　12月8日中央经济工作会议开展，指出当前部分行业面临供应冲击，也造成了部分行业供应过剩的情况。2024年经济工作的方向之一就是优化供需结构，扩大有效投资，形成消费和投资互相促进的内生性循环。也就意味着，化工行业的低效产能面临加速出清，需求终端的房地产、汽车、家电等消费领域存在进一步维稳发展的预期。给予了聚烯烃市场一定的向上助力。

　　后市来看，基本面情况在短期依旧偏弱，意味着持续上涨动力不足。北方地区的冷空气以及暴雪天气，拖累房地产行业施工以及交投氛围。虽然随着圣诞节、元旦等节日来临，包装类塑料需求有提振可能，但难以带动聚烯烃总体实质性的需求改善，市场或偏弱震荡为主。

　　最近两周钢材价格呈现先涨后跌的状态，钢材价格指数从1022.203上涨至1037.845后回落到1028.741。价格的波动主要受供给端的影响更大。具体来看，近两周高炉开工的持续高位，使得钢材供应维持在较高水平，对钢材价格的持续上涨形成一定的拖累。然而原材料价格的持续高位使得钢企的炼钢利润亏损有进一步扩大的趋势，对生产的负反馈压力或将持续加大，影响钢材供给，使得钢材价格进一步下降的空间有限。

　　后市来看，11月份规模以上工业增加值同比增长6.6%，增速较之前有所加快，其中黑色金属冶炼和延压工业增长了5.1%，而汽车、交通运输以及电器机械行业则分别增长了20.7%、12.7%以及10.6%说明目前我国钢铁行业的生产仍然维持了积极地表现。同时汽车行业有望在今年突破产销3000万辆的目标，同时我国造船等行业的生产仍然维持在持续较好的状态，标志着目前我国制造业层面的需求持续向好发展，对冲了房地产行业下行带来的压力。同时房地产方面，新开工面积同比降幅的已经连续4个月收窄，也给钢材需求的持续恢复增添了信心。因此市场上对于黑色系产品仍然抱有较好的预期，同时随着保障性住房规划建设、城中村改造和“平急两用”公共基础设施建设“三大工程”持续推荐并逐渐形成实物工作量，对钢材的需求将持续恢复，带动钢材价格上涨。

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