2023年8月下旬以来，随着7月中央政治局会议强调的稳增长政策逐步落地，尤其是近期稳地产相关政策密集出台，市场对于宽信用的预期不断升温，且专项债发行加速，利率债供给压力加大，银行体系资金面收紧，以及新公布的经济数据持续改善，印证经济修复动能走强，债市收益率小幅反弹，收益率曲线整体呈现熊平走势，对应国债期货高位调整。

PMI数据印证经济持续修复。8月制造业PMI延续6月以来的恢复态势，较上月回升0.4个百分点至49.7%。结构上供需继续改善，新订单指数在7月明显改善0.9个百分点后，8月继续回升0.7个百分点至50.2%，景气度回归扩张区间。而且近两个月需求不断改善，8月生产指数回升幅度较大。尽管8月制造业PMI仍在荣枯线下方，但景气度持续修复，产需双双回暖，各类型企业经营情况均有所好转。表征内需的“新订单-新出口订单”的差值连续4个月回升。基建施工速度加快，服务业PMI指数继续处在扩张区间，经济恢复动能增强。后续看，“双节”有望接续暑期消费带动服务业持稳运行，施工旺季到来推动基建、房屋竣工等速度加快，基本面修复斜率有望得到提高。同时，近期多项稳增长政策密集出台和落地，后续随着存量房贷利率下调、“认房不认贷”等政策逐步发力，市场预期有望得到提振，促进市场风险偏好提升，进而影响债市表现。

房地产相关政策密集出台，短期提升宽信用预期。7中央政治局会议以来，稳地产预期持续发酵，近期政策陆续出台。8月30日广州、深圳率先落实“认房不认贷”；8月31日下调首付比例、下调二套房利率下限、降低存量首套住房贷款利率；9月1日北京、上海先后发布《关于优化我市个人住房贷款中住房套数认定标准的通知》，执行购买首套房贷款“认房不认贷”措施。从以往经验看，一线城市“认房不认贷”对房价存在明显影响，或能阶段性带动一线地产回暖，但持续性仍待观察。考虑到本轮地产周期的特殊性，如部分企业债务风险、居民收入预期仍待提升、房价预期等，政策效用仍存在一定不确定性。

综合看，当前地产仅靠限制性政策松绑驱动需求进入上行周期的可能性不大，但短期大概率可以防止地产进一步回落，达到企稳的目的，一定程度提升宽信用预期。较快扭转趋势需看到更大级别的财政政策出台，如政府部门上杠杆逆转居民部门资产负债表收缩的趋势。对比历史情况再结合当前实际，笔者认为，本轮地产实际反弹程度待观察，短期顺周期权益资产获得支撑，债市有调整压力。后续关注地产进一步放松，以及北上广深等核心城市的跟进情况。

短期利率债供给压力不减，关注降准可能。财政部要求年内新增专项债9月底前发完，据相关统计数据，截至8月底，年内新增专项债已经发行3万亿元，剩余8000亿元将在9月发完。新增专项债的集中发行将带来流动性扰动。但考虑到四季度MLF到期压力显著高于上半年，同时MLF存量超5万亿元。据以往经验，在MLF存量超过5万亿元同时到期量较大的情况下，央行降准置换MLF的可能性较大。而且降准一般在季末或者季初月份，用以对冲流动性波动，关注9月降准的可能。

美元及美债收益率回落，海内外市场风险偏好提升。从近期美国公布的经济数据看，美国就业增长正有序放缓。7月职位空缺降至近两年半以来最少；8月达拉斯联储制造业就业指数为4.3，前值为10。美国劳工部上周二发布的职位空缺及劳动力流动调查报告显示，辞职人数降至2021年年初以来最低水平，表明美国民众对劳动力市场的信心在减弱。8月美国新增非农就业人数录得18.7万人，高于市场预期，但6月、7月新增非农均大幅下修，说明美国就业市场修复偏弱。尽管非农就业总人数仍在上行，但连续3个月新增就业维持低位，说明其劳动力市场持续降温。另外，8月美国劳动参与率62.8%，较7月上升0.2个百分点。8月失业率3.8%，较7月上升0.3个百分点，仍处于历史低位。8月美国非农就业平均时薪同比增速录得4.3%，较7月下降0.1个百分点。同时，非农就业平均时薪环比增速录得0.2%，较7月下降0.2个百分点。

整体看，美国就业数据显示美国就业市场弱化的势头正在升温，另外美国劳动力需求下降背景下薪资通胀可能加速放缓，这也说明美国居民的超额储蓄正在逐步耗尽，后续美联储紧缩可能会使得美国失业率加速提升。基于此，笔者认为美联储本轮加息周期结束的条件正在走向成熟。且CME利率期货显示，市场对于年内再度加息的预期正在降温，叠加最新公布的欧元区CPI超预期，市场对于欧央行再度加息的预期有所升温，进而导致美元及美债收益率回落，提升海内外市场风险偏好。短期看，市场依旧认为美联储9月大概率不会加息，但是11月是否加息仍有很大的不确定性，重点关注接下来发布的8月、9月的非农、通胀以及消费数据。

综上，随着国内稳增长政策的密集出台，一线城市限购政策放松的预期依旧较强，宽信用预期不断升温，叠加经济数据持续好转，利率债供给压力较大，债市整体存在调整压力。