作 者丨杨志锦

　　编 辑丨曾芳

　　央行6月13日公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，6月13日以利率招标方式开展20亿7天期逆回购操作，中标利率1.9%，相比上一交易日下降10BP。7天期逆回购操作利率是短端政策利率，本次下调意味着政策性降息启动。

　　中国利率市场化改革后，利率调整不再是存贷款基准利率，而是央行政策利率。1年期MLF利率和7天逆回购利率是最为重要的政策利率，其调整具有风向标的意义，对各类市场价格均会产生影响。此次降息是去年8月政策利率下调后的又一次降息。

　　记者了解到，此次7天逆回购利率下调后，本周四一年期MLF利率也将跟进下调，再叠加新一轮存款利率降息，6月LPR有望下调。此次政策利率下调释放了明确的稳增长信号，显示逆周期政策正在加力。

　　加强逆周期调节

　　目前我国已基本形成了市场化的利率形成和传导机制，以及较为完整的市场化利率体系，主要通过货币政策工具调节银行体系流动性，释放政策利率调控信号，在利率走廊的辅助下，引导市场基准利率以政策利率为中枢运行，并通过银行体系传导至贷款利率，形成市场化的利率形成和传导机制，调节资金供求和资源配置，实现货币政策目标。

　　其中政策利率居于核心位置。政策利率包括公开市场操作（OMO）、中期借贷便利（MLF）、常备借贷便利（SLF）、抵押补充贷款（PSL）、超额准备金利率等，并有不同期限。其中，1年期MLF利率和7天逆回购利率是最为重要的政策利率，其调整具有风向标的意义。

　　6月13日，央行7天逆回购中标利率下调10BP。记者采访了解到，一是经济内生动力不足，货币政策需发力稳增长。国家统计局公布的数据显示，5月份制造业采购经理指数（PMI）为48.8%，比上月下降0.4个百分点，连续两个月低于50%的警戒线。6月2日召开的国常会指出，今年以来我国经济运行实现良好开局，但经济恢复的基础尚不稳固。

　　央行行长易纲6月7日在上海调研时表示，下一步央行将按照党中央、国务院决策部署，继续精准有力实施稳健的货币政策，加强逆周期调节，全力支持实体经济，促进充分就业，维护币值稳定和金融稳定。

　　据记者梳理，从2021年四季度到2022年四季度的货币政策委员会例会连续提及“强化跨周期和逆周期调节”，体现出“稳增长”基调，而2023年4月的一季度例会中仅提到“搞好跨周期调节”，未提及“逆周期调节”，与2023年一季度货币政策报告“经济增长好于预期”的判断一致。此次易纲重提“加强逆周期调节”，体现出经济预期走弱环境下货币政策重新加码的信号，此次降息也是央行加强逆周期调节的体现。

　　天风证券首席固收分析师孙彬彬表示，6月上旬，石油沥青开工率仍明显弱于季节性水平，且相较于4 月仍是回落态势。螺纹钢表观消费量与三线城市商品房成交面积从4初持续回落，已经跌落至2022 年水平。同时，出口大幅回落，意味着外需支撑也并不强。总体看，基本面仍然偏弱，稳增长要求加大逆周期力度。

　　二是国内物价保持低位、美联储加息到顶为降息提供了空间。物价方面，5月PPI同比下降4.6%，降幅比上月扩大1个百分点；CPI同比上涨0.2%，相比上月扩大0.1个百分点，物价涨幅较低。

　　孙彬彬表示，今年以来通胀持续疲软，PPI 和CPI 不断下行。而名义利率调整相对缓慢，由此带来实际利率被动显著走高，在资产负债表承压的背景下，市场开始期待降息。

　　汇率方面，近期人民币兑美元汇率跌破7，但市场普遍预计，美联储加息周期接近尾声，美元走强较难持续，外溢影响有望减弱。

　　中国社科院世界经济与政治研究所副所长张斌表示，在同时面临经济景气度下行和汇率贬值压力时，货币政策仍然可以选择降息。因为在弹性汇率制度保障下，降息虽然会从利差层面带来一定的资本流出压力，但这方面的压力较小；相比之下，降息通过改善国内经济景气度，可以对短期资本流动和人民币汇率起到明显支撑作用。

　　“本次政策利率下调，释放了明确的稳增长信号，将有效提振消费和投资信心，推动房地产行业尽快实现软着陆。”东方金诚首席宏观分析师王青表示。

　　市场影响几何？

　　1年期MLF利率和7天逆回购利率是最为重要的政策利率，其调整具有风向标意义，对信贷市场、债券市场、汇率市场甚至股市价格均会产生影响。

　　考虑到政策利率体系联动调整的一般规律，在短端政策利率下调后，中端政策利率（MLF操作利率）也会跟进下调。在此次7天期逆回购利率下调后，一年期MLF利率也有望下调。按照惯例，6月15日（本周四）将进行MLF操作。

　　信贷市场方面，2019年8月，央行推进贷款利率市场化改革。改革后的LPR由各报价行按照对最优质客户执行的贷款利率，于每月20日（遇节假日顺延）以公开市场操作利率（主要指MLF利率）加点形成的方式报价。

　　从历次LPR调整看，如果MLF利率下调，那么LPR必下调。在MLF利率不变时，LPR有过两次下调，主要因为降准或者存款成本下降带动LPR下调。由于房住不炒政策的长期约束，5年期LPR的下调幅度相对1年期较小。但2022年开始，为了提振房地产市场，当年5年期LPR下调幅度高于1年期LPR。

　　分析来看，除政策利率下调外，新一轮存款利率下调也有助于推动6月LPR下调，进而有效带动企业和居民按揭贷款利率下行，但存量房贷利率的调整要等到重定价日。

　　6月12日，继8日工商银行、农业银行等六大国有银行宣布下调部分人民币存款挂牌利率后，股份制银行快速跟进，存款利率降息幅度在5-15BP不等。按照安排，6月20日（下周二）将进行新一轮LPR报价，但具体调降幅度还需观察。

　　“鉴于MLF操作利率是LPR报价的定价基础，若6月MLF操作利率下调，20日LPR报价也将跟进下调。考虑到当前企业贷款利率已处于历史低点，且明显低于居民房贷利率，加之近期楼市再度转弱，预计本月1年期LPR报价和5年期以上LPR报价很可能出现非对称下调，即1年期LPR报价可能下调5个基点，5年期以上LPR报价下调15个基点。”王青表示，“本次政策利率下调，叠加近期银行存款利率调降，将有效带动企业和居民实际贷款利率下行，进而刺激信贷需求，推动消费和投资提速。”

　　债券市场方面，央行降息消息公布后，债市出现明显上涨。6月13日降息后，银行间主要利率债收益率快速下行，10年期国开活跃券“23国开05”收益率下行2.41BP，10年期国债活跃券“23附息国债12”收益率下行3BP。

　　国债期货则全线高开，30年期主力合约涨0.22%，10年期主力合约涨0.23%，5年期主力合约涨0.12%，2年期主力合约涨0.04%。

　　孙彬彬表示，历史上看，降息当日十年国债和十年国开会有显著下行。从月内小波段而言，降息政策落地会带来十年国债10-15BP、十年国开15-20BP的下行幅度，但一般随后都会有所调整。

　　汇率方面，7天逆回购利率下调后，在岸和离岸人民币汇率均下跌200BP左右，但货币宽松不等于汇率必然下跌，降息并不意味着人民币必然贬值，要看国内经济恢复情况及国际情况。

　　央行副行长兼外汇局局长潘功胜6月8日在陆家嘴论坛上表示，向前看，中国经济运行总体保持稳中上行的态势，而一些市场机构则预测美国经济可能面临温和衰退。同时，随着美联储加息周期接近尾声，美元走强较难持续，外溢影响有望减弱。总体看，我国外汇市场有望保持较为平稳的运行状态。

　　王青表示，本次政策利率下调将有效提振市场信心，推动下半年宏观经济复苏力度进一步增强，进而夯实人民币稳健运行基础。接下来人民币因本次政策利率下调而持续大幅贬值的可能性不大。

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