熊德志

　　5月15日，内地与香港利率互换市场互联互通合作(简称“互换通”)正式启动，境外机构将允许进入内地规模庞大的衍生品市场。

　　当天，中国外汇交易中心宣布，全日有20家报价商和27家境外投资者通过交易中心系统达成人民币利率互换(IRS)交易共162笔，名义本金总额82.59亿元。首日交易覆盖境外银行、券商、资管等投资者，品种包括上海银行间同业拆放利率(Shibor)和7天回购定盘利率(FR007)。

　　首批20家入选的报价商包含主要外资及中资大行。汇丰中国、花旗中国和摩根大通中国，中资四大行、大中型股份制银行、中信证券和中金公司等在册。

　　内地

　　利率衍生品市场庞大

　　相比境外对冲，内地利率衍生品市场庞大。内地IRS产品丰富且成交量大，具备更强的市场深度和广度。内地相关产品的日均交易量为境外市场10倍，因此内地7天回购的买卖差价仅0.25%，远低于海外的1.5%。

　　利率互换又称利率掉期，交易双方就同一本金交换不同利率的利息，较常见的是在收取固定息率、浮动息率之间互换。有不少债券持有人会使用该等工具调整利率变化风险。虽然离岸市场已有人民币IRS产品，但与在岸人民币利率市场相比，流动性较低、买卖价差较大，投资者使用在岸IRS可降低交易成本。

　　“互换通”更适合持有在岸债券的投资者对冲和管理风险。“互换通”率先启动北向交易，让境外投资者由“北向互换通”，参与内地银行间利率互换市场。“互换通”有助于巩固香港风险管理中心地位。“互换通”的启动，标志着内地和香港资本市场联通进一步深化。

　　“互换通”令在岸人民币互换的交易主体更多元化，有助于进一步提升境内衍生品市场的流动性和深度。市场预期，“互换通”是互联互通项下的安排之一，未来有更大发展空间。

　　现在“互换通”每日交易净限额200亿元。同时，互换通清算限额为40亿元。净限额料后续将放宽，产品种类亦会扩大。

　　央行数据显示，去年IRS名义本金总额达21万亿元。“债券通”自2017年推出后，国际投资者持有中国债券资产规模不断上升，从2017年6月的0.8万亿元，增至去年的3.4万亿元，增长约3倍。

　　将提供更多衍生产品

　　报告显示，外资投资中国境内债券的“债券通”北向通3月成交量达9562亿元的历史高位。“债券通”成交规模占中国境内债市当月成交总量的比例约3.4%。

　　此前，参与在岸利率互换市场必须签署ISDA(国际掉期与衍生工具协会)主协议，此次北向通参与者则可选择签署其他协议。因此，提供场外衍生产品结算服务的香港场外结算有限公司成员的交易量在北向通明显增加。

　　目前，中国银行间市场交易商协会正在研究制定互换通衍生品协议，待正式发布后也可供境内外投资者选择签署。

　　受政策利率下行预期推动，中国国债年初以来走出一波明显的上涨行情，10年期国债估值较1月底的波段利率高位跌逾23个百分点，为去年11月以来最低。

　　随着“互换通”上线，预计交易者会出现双向对冲。

　　对于现有的中国债券投资者来说，随着中国经济复苏，他们可能会通过IRS对冲债券头寸或者从多头仓位中获利了结；对于那些没有现券头寸的机构而言，透过收取固定利率支付浮息以获取对中国利率的多头仓位是不错的选择。

　　根据交易规则安排，IRS市场初期适用参考利率包括FR007及Shibor三个月等主要參考利率，不包括以LPR(贷款市场报价利率)为基准的IRS产品。

　　央行表示，未来将根据市场发展情况，适时增加投资品种，调整交易和清算额度，优化交易清算安排，为境外投资者提供更加便利高效的风险管理工具。两地监管部门将结合各方情况，在风险可控、对等互利的原则下，适时研究扩展至“南向互换通”。为国际投资者提供更多元化的风险管理工具，推动两地金融市场健康持续发展，未来“南向通”或将提供更多衍生产品。

　　香港未来会更好

　　“互换通”将与债券通产生协同效应，提升国家金融市场对外开放的深度和广度，进一步释放境外投资者投资内地资本市场的潜力。

　　香港作为国际金融中心，在国家金融改革中，一直发挥着“防火墙”和“试验田”的功能，助力内地金融市场高质量对外开放，为创新发展和联通国际，积累经验。

　　一直以来，香港凭借自身所长,服务国家所需。香港作为内地招商引资的窗口，外商直接投资内地(FDI)约60%经香港落地；香港也是内地企业“走出去”的跳板，内地对外直接投资(ODI)有60%投往香港。截至2022年，内地累计利用港资1.57万亿美元，占累计利用外资的55.9%；内地对港投资累计1.6万亿美元，占对外投资总量56%。彰显了香港作为内地与全球“超级联系人”的角色。可见内地大门愈开愈大，香港发挥的空间就更广阔。

　　香港作为内地企业首选境外融资平台，内地相关贷款占香港银行贷款总额约40%。随着内地金融业开放，香港也成为中资金融机构走出去的窗口。外资、港资银行也以香港为据点，大力扩展内地相关业务。

　　目前，港交所上市公司约60%为内地企业，占港股总市值约80%。港交所便利优质的科创企业来港融资，允许未盈利的生物科技公司来港上市，3月底更推出特专科技公司上市新机制。

　　香港是亚洲最大的国际债券发行中心，在香港发行的债券额度占亚洲的1/3，而超过80%的发行人是内地机构和企业。

　　国际投资者的A股资产近70%通过深股通/沪股通持有，银行间债券市场的60%交易通过债券通实现。互联互通大大提高了国际投资者对内地金融市场的接受度和参与度。并提升中国资产的国际影响力，助力内地股票、债券纳入国际市场主要指数。

　　目前外资持仓只占内地股票市场的4%和债券市场的约3%。随着“互换通”进一步优化和互联互通机制扩展，将有助于提升国际投资者参与内地金融市场的深度和广度，从而增强内地金融市场的活力与国际竞争力。

　　沪深股通、债券通、互换通的经验充分说明，香港能在风险可控的情况下协助内地有序扩大金融市场开放和引导境外资金持有离岸人民币资产。

　　同时，香港是全球最大离岸人民币枢纽，全球超过70%离岸人民币都在香港结算。2022年经香港银行处理的人民币贸易结算额高达9.3万亿元人民币。通过发展多元化的离岸人民币资产，如在香港发行离岸国债期货，让人民币持有方有更多投资选择，将提升海外企业在跨境贸易中使用人民币的意愿。更多元化的离岸人民币风险管理工具，也将强化香港作为全球最大的离岸人民币中心和国际风险管理中心地位。

　　从互联互通、绿色金融、人民币国际化，到推广创新科技，香港的机遇无处不在。从宏观经济环境与香港自身的底蕴考虑，香港国际金融中心的优势正不断提升。香港作为内地最大的外资来源地，对外投资目的地及境外投融资平台，随着中央赋予香港比以往更重要的角色和使命，香港“背靠祖国，联通全球”的独特地位和优势将进一步彰显和升级。

　　站在更高的历史起点，香港将继续发挥国际金融中心的优势，助力内地金融市场更好地服务经济高质量发展。后续，中央将持续深化与香港的务实合作，坚定支持香港国际金融中心建设，继续稳步推动中国金融市场改革开放与高质量发展。香港未来只会更重要，业界更要把握未来机遇。

　　(作者系香港金融从业者)