温彬（中国民生银行首席经济学家）

　　王静文（中国民生银行研究院宏观研究中心主任）

　　日前央行发布了2023年一季度《货币政策执行报告》。总体来看，央行对于当前经济形势和物价走势都持偏乐观态度，强调“当前我国经济没有出现通缩”，提出“稳健的货币政策要精准有力，总量适度，节奏平稳”。

　　在形势研判方面，央行与中共中央政治局会议大体一致，认为“我国经济增长好于预期，三重压力得到缓解，市场需求逐步恢复，经济呈现回升向好态势”，但同时指出“当前外部环境更趋复杂严峻，国内经济内生动力还不强、需求仍然不足”。

　　从国际看，全球经济滞胀趋势显现、地缘政治冲突持续、主要央行政策紧缩效应显现、国际金融波动加剧等不稳定、不确定、难预料因素较多；从国内看，消费复苏动能可持续性受到疫情伤痕效应尚未消退、居民收入预期还在恢复等影响，政府投资撬动社会投资仍存制约，外需可能持续承压等。所以央行认为下一阶段政策还应着力稳增长、扩内需。

　　在市场更为关注的物价走势方面，报告特辟专栏4作了详细解读。在央行看来，物价阶段性回落“与供需恢复时间差和基数效应有关”，认为“5-7月受高基数等影响，CPI将低位窄幅波动”，“下半年CPI中枢可能温和抬升，年末可能回升至近年均值水平附近”。所以，央行特别强调“当前我国经济没有出现通缩”。这一研判，既有“引导稳定社会预期”的意图，也意味着货币政策不会对物价走势作出响应。事实上，报告发布当天MLF小幅加量但并未降息，已经表明了央行的态度。

　　基于以上判断，央行对货币政策总的定调是“稳健的货币政策要精准有力，总量适度，节奏平稳”。其中，“精准有力”是去年底中央经济工作会议的定调，“总量适度，节奏平稳”近段时间央行已在不同场合多次强调。由于一季度新增贷款同比大幅多增，M2增速持续处于偏高水平，且已大幅高于社融存量增速，因此央行认为政策力度和节奏可以做一些调整。

　　在量的方面，报告要求“保持货币信贷总量适度、节奏平稳”，相比于去年四季度报告“保持货币信贷合理平稳增长”略有回调。下一阶段，央行将“引导金融机构把握好信贷投放节奏和力度”“有力支持实体经济健康良性发展”，稳增长的态度仍然鲜明，但力度应不像一季度那么大。

　　在价的方面，报告强调“保持利率水平合理适度”。报告专栏1专门提到“合理把握利率水平”，指出“宏观意义的利率水平应与自然利率基本匹配。若利率持续偏高，会导致社会融资成本高企，形成供给缺口和需求萎缩，不利于经济发展。若利率长期过低，又会带来产能过剩、通货膨胀、资产价格泡沫、资金空转等问题”。

　　由于目前物价水平偏弱、实体经济融资需求不足，预计央行将会引导利率水平下调。一方面，继续“落实存款利率市场化调整机制，着力稳定银行负债成本”。3月以来，央行已经引导中小银行补降存款利率、利率自律机制引入存款定价考核惩罚机制、调整通知存款与协定存款利率上限等操作。另一方面，“发挥贷款市场报价利率改革效能，推动企业综合融资成本和个人消费信贷成本稳中有降”。在负债成本下调之后，后续贷款利率预计也有下调空间。

　　在结构性政策方面，报告由去年四季度的“发挥结构性货币政策工具的激励引导作用”调整为“结构性货币政策聚焦重点、合理适度、有进有退”，同样体现了政策力度回调、适时退出部分结构性工具的态度。报告删掉了科技创新再贷款和设备更新改造专项再贷款，保留了普惠小微贷款支持工具、碳减排支持工具、煤炭清洁高效利用专项再贷款以及普惠养老、交通物流等专项再贷款，将保交楼贷款支持计划改为房企纾困专项再贷款和租赁住房贷款支持计划，这些都进一步体现出“精准”导向。

　　在风险防范方面，报告要求“持之以恒做好风险防范化解”，不再提“健全金融风险预防、预警、处置、问责制度体系，构建防范化解金融风险长效机制”。根据最新一轮机构改革方案，央行将专注于货币政策与宏观审慎监管，金融控股公司日常监管和金融消费者保护职能将划入国家金融监督管理总局，所以在风险防范方面，央行更多着眼于完善宏观审慎政策框架、完善系统重要性金融机构监管、密切关注重点领域风险、加快推进金融稳定保障体系建设、更好发挥存款保险功能等方面。