【20230411】棉花二季报：欲扬先抑，底部抬升

　　二季度交易策略——欲扬先抑，逢低做多远月合约

　　2023年一季度回顾：1-2月，主要交易reopen后的消费复苏和产业链补库，3月主要交易宏观风险以及新棉种植面积预期

　　对棉花价格判断：震荡筑底，底部抬升

　　全年12500-17000.密集波动区间14000-15000

　　上半年价格中枢14000±1000；下半年价格价格中枢16000，大概率在【13500，17000】区间。

　　交易策略：逢低做多远月合约，2401，14500以内

　　交易逻辑：

　　2023年全年交易估值修复和宏观预期。宏观预期：

　　1）2022年11月-2023年2月，reopen后快速过峰的利好已消化；

　　2）市场期待新一轮利好政策出台，给市场以信心；

　　3）美联储加息估计在下半年停止，给国内货币政策留出操作空间；

　　4）不论产业对市场有信心与否，“黑天鹅”频出是大概率事件，有现货头寸的企业要做好保护措施；

　　棉花估值：种植成本16000以上，估值从供大于求向供求平衡，上方压力进口棉1%成本。

　　节奏预判：

　　7月份可能是宏观和产业利多共振的时间点。3-6月份，消化产业供应压力，反复震荡，消化产业矛盾，降低做多跟风盘持仓。

　　风险：地缘冲突、持续加息产生的通缩进一步拖累终端消费

　　库存周期：中国进入主动去库末期，东南亚在主动去库中后期

　　数据来源：紫金天风期货

　　估值角度看：不同供需状况下的棉价平衡点——郑棉

　　估值角度看：不同供需状况下的棉价平衡点——ICE期棉

　　一季度市场回顾：

　　宏观预期+产业链补库+新棉种植

　　郑棉：宏观预期+产业链补库+新棉种植

　　美棉：宏观预期+美棉出口签约较好+新棉种植

　　全球棉市展望：

　　新年度平衡表估计转向弱平衡

　　2023年全球棉花平衡表的预期

　　2022/23年度供大于求（大部分已被消化），2023/24年度供需基本平衡（弱平衡中）。

　　2023/24年度主产国棉花产量：

　　中国：在目标价格补贴作用下，产量仍保持相对稳定，预计产量比2022/23年度下降60-100万吨。

　　美国：种植面积预期下降15-20%，但考虑拉尼娜中性，得州弃耕率下降，产量持平或略高于2022/23年度。

　　巴西：2022/23年度产量体现在2023/24年度有效供应上。预期总产300万吨左右，比2022/23年度高40-50万吨。

　　印度：承接中国的产能和订单转移，有提高产量的必要，但种植面积或有下降，棉种有问题。短期供应略过剩，长期供应不足。

　　巴基斯坦：债务危机，无足够美元外汇储备，限制原材料进口，本国产量不稳定，棉种有问题。

　　2022/23年度主产国棉花消费及2023/24年度消费：

　　2022/23年度：预期2023年上半年全球消费仍低迷，2022/23年度消费量仍有下调空间（2400万吨→2250万吨）。

　　2023/24年度： 2023/24年度全球消费逐渐修复至2400万吨左右。

　　全球平衡表：预期22/23年度增库存、23/24年度基本平衡

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　全球平衡表：22/23年度消费的下调未结束，但盘面已交易预期

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　全球平衡表：参照2011/12年，美国产业链去库存会持续近15个月

　　参考2011/12年度，美国棉制纺织品服装进口从高位回落到恢复到正常水平，持续了将近15个月。2022年美国棉制纺织品服装月度进口在2022年3月创出阶段性高点，到2022年12月总共下行了9个月，预计去库存节奏将持续到2023年6月。从2023年下半年开始去库存进程基本完成。

　　从年度进口看，最近十年美国进口棉制纺服数量的均值在190亿平方米，2021和2022年上半年进口持续偏高，美国零售及批发库存创历史新高，也需要时间消化。

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　美国棉纺织品服装进口：进口商仍在主动去库存

　　美进口棉制纺织品服装从2022年7月开始负增长，且之后每个月都出现同比和环比的大幅下滑。参考2011、2012年需求下滑持续时间，估计美国需求低迷会继续持续2-3个月左右。

　　2023年2月份美国进口棉纺织品服装11.95亿平方米，同比-33.4%，环比-17.7%，为连续第8个月进口同比负增长，且为最近20年进口最低水平。其中从中国进口量同比降幅最大。

　　其中：

　　进口自中国2.4亿平方米，同比-44.1%，环比-17.4%；

　　进口自印度2.0亿平方米，同比-32.3%，环比-16.8%；

　　进口自越南1.1亿平方米，同比-36.0%，环比-15.9%；

　　进口自巴基斯坦1.7亿平方米，同比-22.8%，环比-26.1%；

　　进口自孟加拉1.1亿平方米，同比-30.8%，环比-30.2%。

　　数据来源：美国商务部，紫金天风期货研究所

　　美国纺服产业链去库存并未结束

　　服装零售及批发销售较好

　　纺服零售库存和批发库存仍在高位

　　数据来源：美国商务部，美国纺服办公室，紫金天风期货

　　印度、巴基斯坦、越南纺纱开机率提升，但纺纱仍然亏损

　　数据来源：TTEB 、紫金天风期货

　　中国：2023/24年度平衡表预期改善

　　平衡表：2023/24年度供需关系改善

　　数据来源：国家棉花监测系统，BCO，紫金天风期货

　　USDA对中国平衡表预期：产消同增，库存增长

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　储备棉：国储库存继续上升，收储新疆棉概率下降

　　2022年第一批储备棉轮入结果：

　　2002年7月13日~2022年11月11日；

　　仅限于21/22年度新疆棉，全部在内地库；

　　计划收储50.3万吨，实际成交8.672万吨，成交率17%，加权平均成交价15896元/吨。

　　收储新疆棉概率下降

　　在2022年11月9日发布的暂停第一批储备棉轮入的公告中，提到“后续将根据棉花市场调控需要和新棉收购形势等，择机启动第二批中央储备棉轮入”。考虑国内现货价格偏稳，新疆轧花厂普遍可顺价销售，预期短期内收储新疆棉的概率下降。国储库存仍以进口棉占比较大。估计到2023年2季度初，国储库存水平可能在280-300万吨水平。

　　数据来源：中储棉，中国棉花信息网，紫金天风期货

　　棉花商业库存峰值后移

　　据中国棉花信息网统计，截止到2023年2月底，棉花工商库存合计597.5万吨，同比-18.4万吨，环比+26.3万吨。

　　--商业库存：棉花商业库存528.9万吨，同比-11.9万吨，环比+17万吨。其中新疆区域内商业库存456万吨，同比增6.9万吨，环比+17.9万吨（2月份新疆21/22年度新棉加工量为75.96万吨）。内地区域商业库存56.9万吨，同比-17.8万吨，环比-4.4万吨（2月份新疆棉移库到内地数量55.61万吨）。保税区进口棉库存16万吨，同比-1万吨，环比+3.5万吨。

　　--工业库存：截止2月底，国内纺织工业库存68.6万吨，同比-6.5万吨，环比+9.3万吨。可支配库存（在途、已锁定资源的部分）94.8万吨，同比-14.6万吨，环比-1万吨。纱线库存18.55天，同比-10.8天，环比上升0.7天；坯布库存34.76天，同比-0.46天，环比上升0.77天。

　　数据来源：中国棉花信息网，紫金天风期货

　　一季度新疆棉花供应大增，新疆轧花厂销售进度较快

　　新疆新棉日加工近尾声，检验进度超9成。截至2023年4月6日，新疆棉已累计加工22/23年度的棉花618.9万吨，同比+16.6%（88万吨）。目前日加工量0.41万吨，远高于去年同期。截至4月6日，新疆棉已累计检验量609.3万吨，同比+15.1%（80万吨），日新增检验量0.6万吨.目前累计加工进度估计为98.2%，检验进度96.7%。

　　新疆棉销售率超7成。根据国家棉花监测系统抽样调查，截至2023年3月30日，全国新棉销售进度72.2%，同比增26.6个百分点，新疆棉销售进度72.3%，同比增29.4个百分点。(注：销售率=棉花企业已销售皮棉量/已收购籽棉折皮棉量)。

　　数据来源：国家棉花监测系统，BCO，紫金天风期货

　　新疆棉出疆移库量大增，运费季节性回落

　　新疆棉出疆移库量大增，出疆运费季节性回落。2022/23年度（截至3月底）新疆棉累计出疆量为332.2万吨，同比增190.7万吨。

　　3月份新疆棉累计出疆发运量76.76万吨，创历史最高水平，同比增45.17万吨，较前一个月增加21.2万吨。其中公路出疆49.10万吨，铁路出疆27.66万吨。

　　数据来源：国家棉花监测系统，BCO，紫金天风期货

　　进口：9-2月棉花进口同比+1.1%，棉纱进口同比-46.7%

　　数据来源：中国海关，紫金天风期货研究所整理

　　内外棉价差明显收窄

　　数据来源：ICE，Cotlook，紫金天风期货

　　国产棉纱生产利润基本走平，进口棉纱到港量2、3月份增加

　　数据来源：TTEB，紫金天风期货

　　纺织产业链：内销服装类订单进入尾声，纺织厂局部累库降负

　　截至4月7日一周，下游订单较上一周继续走弱，其中内销针织及机织服装类订单进入尾声，南通家纺类订单尚可，可维持至4月中下旬。局部外销溯源订单有所增加，但单量不大。

　　染厂两极分化。染厂外销订单难有衔接，而内销染厂开足马力，持续生产。

　　织厂库存上升、负荷下降。棉布交投走淡，内销客户观望居多。织厂坯布库存水平上升，局部织厂继续降负荷，同时及时调整生产线，避免成品快速累库，其中以广东织厂后续接单情况较差，江浙尚可。织厂采购棉纱谨慎，随用随买为主，部分降低了棉纱库存。

　　棉纱交投走淡，库存上升。棉纱交投走淡，下游内销服装类订单明显下滑，家纺尚可，外销溯源订单较3月略增。分品种看，气流纺及常规环锭纺普梳纱成交一般，高支50-60支纱成交尚可，局部价格有涨。纺企库存缓慢上升，但暂不构成压力。因棉价上涨，棉纱下行，纺纱利润下滑，常规产品在微亏附近。

　　数据来源：TTEB，紫金天风期货

　　纺织服装消费：出口大幅下降，内销正增长

　　2023年1-2月份纺织服装出口同比-18.5%；

　　2月份服装鞋帽零售额同比增长5.4%。

　　数据来源：海关总署，国家统计局，紫金天风期货

　　未来交易种植面积：估计减10%以内

　　数据来源：BCO，中国棉花协会、中国棉花网，紫金天风期货

　　未来交易：第四轮棉花目标价格补贴政策

　　目标价格：实行一定三年不变，已经历过三轮（9年）

　　目标价格——19800元/吨（14/15年）、19100（15/16年）、18600（2016年度~2022年度）

　　（监测收购期皮棉价格、籽棉价格、棉籽价格，按收购期皮棉均价与目标价格的差值补贴农民，皮棉折籽棉发放给棉）

　　方式：根据皮棉平均价差补贴，按籽棉交售量分配

　　监测收购期（9~11月）皮棉价格、籽棉价格、棉籽价格，按收购期皮棉均价与目标价格的差值补贴农民，皮棉折籽棉发放给棉农。棉农交售籽棉的最后期限为1月31日。

　　近几年新变化：

　　保险+期货，补贴向“绿箱”方向调整： 2019/20年为第二轮直补政策周期的最后一年，未来可能逐渐降低对市场直接影响

　　2018年10月份，新疆启动“价格保险+期货” 试点

　　2019年1月28日，棉花期权在郑商所上市。

　　2019年中央一号文件再次提出要扩大农业大灾保险试点和“保险+期货”试点。支持重点领域特色农产品期权品种上市。

　　对优质棉倾斜：从2017/18年度开始，对双29（长度29mm及以上、强力29及以上、马值A）试点0.2元/公斤的额外补贴。

　　2020年3月25日，国家公布第三轮的直补周期的政策方案，2020年度~2022年度，新疆棉花直补继续按照18600元/吨执行。

　　根据目标价格补贴政策规律，2023/24年度~2025/26年度的目标价格，大概率在2023/24年度新棉种植期公布。目标价格很可能继续保持在18600元/吨水平。

　　未来交易：棉花的合理估值

　　数据来源：中国棉花网，紫金天风期货

　　未来交易估值：种植成本重心上移

　　数据来源：BCO, 紫金天风期货

　　美国：面积减幅在预期内，关注天气

　　美棉平衡表：库销比上升

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　美棉出口：美棉超卖，装运进度仍略落后

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　2023/24年度种植预期：棉粮比价偏低，种植面积大概率下降

　　按照目前棉粮比价，支持23/24年度美棉种植面积出现明显下滑，但美棉种植面积预期下滑已被市场交易，除非有较大的预期差，否则难以对盘面价格产生明显影响。

　　若美棉种植面积同比减幅<15%,偏空；

　　15%<美棉种植面积同比减幅<20%,符合预期；

　　20%<美棉种植面积同比减幅，偏多；

　　有关2023/24年度美棉种植面积和产量的相对权威的报告发布，需关注几个时点：

　　2023年2月10-12日，美国国家棉花协会（NCC）年度会议将公布最新的美国棉农2023/24年度植棉意向调查；

　　2023年2月23~24日，美国农业展望年会，届时，美国农业部将公布首次对2023/24年度美国及全球棉花供需展望。

　　2023年3月31日，美国农业部公布美棉种植意向报告；

　　2023年5月12日，美国农业部将公布2023/24年度首份供需预测报告；

　　2023年6月30日，美国农业部将公布美棉实播面积报告；

　　数据来源：紫金天风期货研究所、USDA NCC种植意向报告：种植面积-17%，符合预期

　　NCC在2月发布的种植意向报告，主要基于2022年12月中旬开始的意向调查，从结果显示，意向种植面积-17%，弃耕率预期22.6%，预期产量342万吨，高于2022/23年度的319.6万吨。

　　数据来源：紫金天风期货研究所、NCC

　　目前已出台的种植意向报告对比：面积下降，产量略增

　　数据来源：紫金天风期货研究所、USDA

　　2023/24年度单产预期：关注拉尼娜转向ENSO中性的影响

　　根据美国气象部门的预期，拉尼娜现象将持续到2022-23年北半球冬季。2023年1月至3月偏向ENSO中性，而统计模型显示，向ENSO中性的转变发生在2023年2月至4月。之后厄尔尼诺现象发生的概率在提高。

　　参考2012年相对2011年，也是由拉尼娜转向ENSO中性，美国棉花单产有明显提升，且在种植面积大幅同比下降的时候，最终产量还高于2011年度。2023年很有可能重复2012年面积下降、产量不降反增的局面。

　　数据来源：紫金天风期货研究所、USDA

　　美国得州天气：干旱比例同比明显下降，但干旱未完全缓解

　　数据来源：紫金天风期货研究所、USDA

　　2023/24年度产量预期：预计产量略高于2022/23年度

　　数据来源：紫金天风期货研究所、USDA

　　印度：产量仍是最大不确定因素

　　印度平衡表：USDA预期22/23年度产量持平，进口增加

　　数据来源：USDA，紫金天风期货研究所

　　印度平衡表：最近两年产量持续下调，成为最大不确定因子

　　数据来源：USDA，紫金天风期货研究所

　　印度平衡表：印度国内机构对产量预期差异大

　　由于印度国家储备库存偏低（印度棉花公司CCI在MSP下的籽棉加工成的皮棉，几乎无库存），难以对印度国内棉花供需关系进行调节，导致市场对印度棉花减产加倍敏感。

　　数据来源：CAI，COCPC、紫金天风期货研究所

　　印度新棉上市量略有提速，但仍偏慢

　　数据来源：中国棉花信息网、CAI，紫金天风期货研究所

　　印度棉花进出口：22/23年度出口减少、进口增加

　　数据来源：印度海关，紫金天风期货研究所

　　印度棉纱出口：预期22/23年度棉纱出口下降

　　数据来源：印度海关，紫金天风期货研究所

　　印度MSP折皮棉价格在70美分附近，籽棉高于MSP价格

　　印度2022/23年度籽棉收购价格不及去年，棉农有惜售心理，期待像2021/22年度一样有10000卢比/公担（约折皮棉120美分/磅以上），目前各地根据质量不同籽棉价格略有不同，收购价格高于MSP价格。

　　预计2023/24年度MSP价格将在4月份左右公布。市场预期同比上调4-6%，但仍不及棉农预期。

　　数据来源：CAI，CCI、紫金天风期货研究所

　　巴西：

　　22/23年度新棉预期增产

　　巴西平衡表：出口减少，新棉预期增产

　　数据来源：USDA，紫金天风期货

　　机构预期巴西22/23年度新棉产量在290-310万吨

　　各机构对22/23年度的巴西棉花产量预期普遍在278万吨以上。

　　其中CONAB在3月报告中下调调巴西产量预期26万吨至278万吨。

　　数据来源：巴西棉花种植者协会，CONAB ，紫金天风期货

　　巴西22/23年度棉花种植基本完成

　　截至2023年3月16日，巴西22/23年度棉花种植进度99.9%。

　　数据来源：巴西棉花种植者协会，IMEA ，紫金天风期货

　　巴西棉花出口减少，对中国出口大幅下降

　　数据来源：巴西海关，紫金天风期货