摘 要

　　中证商品指数的一大特点是以境内期货交易所上市运行的全部商品期货品种为样本范围，在决定权重时综合考察期货品种合约流动性和现货商品在国民经济中的重要价值，筛选具有足够代表性和流动性的合约纳入指数计算形成。中证商品期货指数系列可直观反映境内商品期货品种的整体价格走势，为分析研判市场形势提供基础工具，为投资者提供评价收益的基准，也可为商品指数化产品创新提供基础标的，满足指数化产品创新需求。

　　我们尝试使用商品价格作为一种统一的参考指标，对于超出或者低于整体商品市场走势的单个品种走势进行均值回复处理。我们推测这种均值回复特性有良好的的经济学基础，这对于我们制作出长期有效的策略给予了一定保障。

　　从因子整体表现看，组合年收益率5.72%，夏普比率/卡玛比率达到1.51/0.95。最大回撤期间发生在20160913-20161114,回撤幅度为6.0%。从品种夏普表现看，MA/RM/ZN/PP/C品种夏普比率较高，为0.98/0.93/0.84/0.82/0.75。从绝对收益来看，主要收益来自于MA/RM/ZN/NI/BU品种。从板块偏向来看，组合在能化/有色/农产品/贵金属/黑色板块的年化收益为6.3%/6.3%/4.6%/4.3%/2.2%。策略在板块中存在偏向。在板块截面收益率比较中发现,策略损失偏向黑色。

　　风险提示：本报告仅对商品期货市场风格作客观呈现，不具备任何投资建议。历史业绩不代表未来业绩，回测业绩不代表实盘业绩，期市有风险，入市需谨慎。

　　一

　　背景

　　2022年12月28日，中证商品指数公司发布了两条官方的商品指数：中证商品期货指数和中证商品期货价格指数。据了解，中证商品指数公司还在对于板块指数的编制进行调研工作，后续受产业和投资客户广泛认可的板块指数，以及各指数挂钩的指数ETF、指数期货等金融工具也将来到市场。

　　中证商品指数的一大特点是以境内期货交易所上市运行的全部商品期货品种为样本范围，在决定权重时综合考察期货品种合约流动性和现货商品在国民经济中的重要价值，筛选具有足够代表性和流动性的合约纳入指数计算形成。中证商品期货指数系列可直观反映境内商品期货品种的整体价格走势，为分析研判市场形势提供基础工具，为投资者提供评价收益的基准，也可为商品指数化产品创新提供基础标的，满足指数化产品创新需求。

　　我们在先前的商品指数系列第二期中，使用自制指数作为通胀的代理变量。这种自制指数的优势在于频率更高，对于原始信号转向更快。我们使用15min数据制作指数，并取其收益率。我们对该指数设计了若干可调整的参数，来展示如何使用指数进行择时降低原本策略的回撤。在该文中我们还展示了一个基于对全市场商品品种之间的量价关系设计的商品指数日频投资策略。我们投资的标的是自制的等权配置的商品指数，其成分品种是市场上流动性靠前的29个品种。策略设计方式是基于一些已有的大盘类技术指标生成因子，根据绑定的上下轨突破事件转换为交易信号。

　　我们在先前的商品指数系列第三期中提到，通过解读中证商品期货指数编制细则发现，中证商品期货指数系列重视可投资性，设计稳健，抗风险性强，且为市场提供了公开的高频实时商品指数。这为我们的策略开发工作提供了有经济学理论支持的参考指标。本文使用了具有一般性的回复类策略逻辑设计了，在单品种上做基于指数参考的策略，在相同参数组下观察回复效果。

　　我们在先前的商品指数系列第五期中，提到利用动量和估值对商品指数择时作了初步的研究。其中，动量策略获得年化收益6.29%，最大回撤31.06%，夏普比率0.41，卡玛比率0.20；估值策略获得年化收益7.90%，最大回撤43.46%，夏普比率0.52，卡玛比率0.18；动量+估值等权配置策略获得年化收益7.09%，最大回撤26.60%，夏普比率0.55，卡玛比率0.27。实证结论与无处不在的动量和估值吻合。

　　我们在先前的商品指数系列第八期中，研究商品指数择时，并借鉴了拥挤度的概念，利用各品种和各板块截面收益的高阶矩特征进行商品指数择时，其中，品种截面收益标准差获得年化收益7.23%，最大回撤25.04%，夏普比率0.47，卡玛比率0.28；品种截面收益偏度获得年化收益9.66%，最大回撤32.07%，夏普比率0.63，卡玛比率0.30。

　　二

　　策略思路

　　大宗商品根据品种的自然性质和用途进行划分，能分为能化、黑色、有色、农产品和贵金属几个板块。大宗商品的整体价格和工业生产成本挂钩，也就是对于价格指数(通胀)有模拟作用。商品指数是以一篮子的商品价格作为组成成分，按照一定的权重进行加权计算而生成的指数。从其成分看，商品指数具有商品期货板块或整体市场的标尺性功能从通胀角度看，商品指数具有模拟高频价格指数的功能，这是可以部分解释各个单品种商品期货价格走势的。根据这种跨品种的特性，我们尝试使用商品价格作为一种统一的参考指标，对于超出或者低于整体商品市场走势的单个品种走势进行均值回复处理。我们推测这种均值回复特性有良好的的经济学基础，这对于我们制作出长期有效的策略给予了一定保障。

　　在我们先前的研究中发现，商品期货工具的价格发现功能蕴含着市场参与者对于现货未来价格的预期和有信息交易者对于信息的使用，那么商品指数则蕴含着对于商品市场整体的预期和信息使用。Brooks2001使用了期货价格的先导效果对于现货价格进行预测，发现了在统计上可以显著获取超额收益，虽然实际操作中难以覆盖交易成本。商品市场本质上是对于农产品、原材料、工业品和能源化工类商品的预期交易，而这些板块的价格变化与通胀预期是息息相关的。对于被国内投资者广泛使用的南华指数，我们希望观察到他是否可以表征通胀或超额通胀的情况。

　　三

　　业绩展示

　　从因子整体表现看，组合年收益率5.72%，夏普比率/卡玛比率达到1.51/0.95。最大回撤期间发生在20160913-20161114，回撤幅度为6.0%。从品种夏普表现看，MA/RM/ZN/PP/C品种夏普比率较高，为0.98/0.93/0.84/0.82/0.75。从绝对收益来看，主要收益来自于MA/RM/ZN/NI/BU品种。从板块偏向来看，组合在能化/有色/农产品/贵金属/黑色板块的年化收益为6.3%/6.3%/4.6%/4.3%/2.2%。策略在板块中存在偏向。在板块截面收益率比较中发现,策略损失偏向黑色。

　　从信号多空情况看，多头端平均持仓时长为3.17天,空头端平均持仓时长为4.17天。从多空信号的释放频率看，开多次数比开空次数的比率均值为1.06。其中多头为主的品种为RU/BU/MA/SR/CF，该比率为2.31/1.43/1.35/1.29/1.25；空头为主的品种为HC/M/FG/JM/RM，该比率为0.47/0.61/0.65/0.67/0.69。

　　从各品种交易结果看，胜率最高的品种为RM/MA/NI/BU/PP，胜率为0.66/0.65/0.62/0.62/0.61；胜率最低的品种为AL/M/OI/RB/J，胜率为0.5/0.51/0.54/0.54/0.55。盈亏比最高的品种为NI/C/MA/ZN/OI，盈亏比为1.35/1.3/1.28/1.25/1.17；盈亏比最低的品种为I/HC/J/FG/JM，盈亏比为0.78/0.81/0.91/0.92/0.92。

　　四

　　总结

　　中证商品指数的可直观反映境内商品期货品种的整体价格走势，为分析研判市场形势提供基础工具，为投资者提供评价收益的基准，也可为商品指数化产品创新提供基础标的，满足指数化产品创新需求。

　　我们尝试使用商品价格作为一种统一的参考指标，对于超出或者低于整体商品市场走势的单个品种走势进行均值回复处理。我们推测这种均值回复特性有良好的的经济学基础，这对于我们制作出长期有效的策略给予了一定保障。从因子整体表现看，组合年收益率5.72%，夏普比率/卡玛比率达到1.51/0.95。在板块截面收益率比较中发现,策略损失偏向黑色。

　　我们将持续观察新的板块指数的推出，以及相关衍生可交易品种的运用领域。我们将重点专注对于策略开发方面的运用。

　　本报告发布内容如属于系列解读，则投资者可能会因缺乏对完整内容的了解而对其中假设依据、研究依据、结论等内容产生误解，提请投资者参阅我司已发布的完整系列报告，仔细阅读其所附各项声明、数据来源及风险。