核心观点：

　　本周，资金面呈现出三个特点：月初隔夜利率显著高于往月月初；大行净融出金额维持在2.5万亿，未能回到3万亿的资金链条平稳“分水岭”；1年期国股存单利率二级成交至2.1%，一级2.08%未能见大量募集。

　　我们认为，这三个特点不是孤立的，反而说明资金面很可能会成为11月利率定价的“超预期”因素，对于资金面的观点较上月更为谨慎。

　　同时也必须关注人民币汇率走势以判断降准置换MLF的概率和幅度。

　　正文

　　本周(10月31日-11月4日)银行间质押式回购市场量价齐升，R001全周上行6bp到1.47%。从量上看，本周银行间质押式回购日成交量中位数5.32万亿，2020年以来分位数处于前20%，较上周增加8300亿元，但低于以往月初平均的6-7万亿。从价上看，R001中位数1.80%，较上周降低5bp，2020年以来分位数处于后48%。从流动性分层上看，R001与DR001价差中位数8bp，较上周减少8bp；GC001与R001价差中位数10bp，较上周缩小14bp，流动性摩擦依然较弱。

　　从机构融入融出行为上看，根据iData数据，本周(10月31日-11月4日)跨月后大行净融出逐步回升至2.5万亿，全周增加8500亿，但未能回到3万亿资金链条平稳“分水岭”。

　　11月4日，全市场银行间质押式待购回债券余额约9.4万亿，较10月28日增加0.4万亿；分机构来看，公募基金(不含货币基金)、证券公司、银行理财正回购余额分别上升213亿元、264亿元、134亿元，货币基金、保险公司正回购余额分别下降1181亿元、9亿元。

　　11月4日，SHIBOR隔夜、7天、1M、3M、6M、9M、1Y报价分别为1.39%、1.70%、1.68%、1.75%、1.88%、1.99%、2.04%，分别较10月28日变动6bp、-26bp、0bp、1bp、1bp、1bp、1bp。7天期因跨月结束下行26bp，其他期限SHIBOR连续三周上行，3M期连续6周上行。

　　11月4日，中债商业银行AAA评级1M、3M、6M、9M、1Y同业存单到期收益率分别为1.49%、1.88%、1.96%、2.05%、2.09%，其中3M、6M、9M和1Y较10月28日分别上行9bp、7bp、6bp和6bp，1M下行10bp。

　　10月31日-11月4日，同业存单一级发行量合计2223亿元(不含截至11月4日尚未披露实际募集金额的同业存单)，较上一周减少659亿元。发行期限上，1M、3M、6M、9M、1Y占比分别为16%、7%、5%、26%、45%，其中9M与1Y分别较上一周增加21%和1%，1M、3M与6Y分别减少2%、4%与16%。

　　11月4日，FR007IRS1年期利率2.00%，较10月28日上行4bp，同期1年期AAA同业存单收益率上行8bp，两者利差为9bp，出现一定的扩大趋势。

　　11月7日-11月11日狭义流动性主要影响因素：

　　(1)对于资金面的观点较上月更为谨慎，人民币汇率走势影响降准置换MLF的概率和幅度。

　　本周，资金面呈现出三个特点：月初隔夜利率显著高于往月月初；大行净融出金额维持在2.5万亿，未能回到3万亿的资金链条平稳“分水岭”；1年期国股存单利率二级成交至2.1%，一级2.08%未能见大量募集。

　　我们认为，这三个特点不是孤立的，反而说明资金面很可能会成为11月利率定价的“超预期”因素，对于资金面的观点较上月更为谨慎。资金面当前更为依赖央行“填谷”的公开市场操作。

　　政策性开发性金融工具、保交楼专项借款、结存专项债发行、新设设备更新改造专项再贷款等宽信用政策持续落地，同时监管部门鼓励8-12月21家全国性银行再新增1万亿-1.5万亿元的制造业中长期贷款、每家大行年内对房地产融资至少增加1000亿元等，预计政策发力下企业中长期贷款弱改善的趋势大概率延续，消耗商业银行超储。

　　同时，11月MLF到期1万亿，续作存在不确定性，后续需重点观察人民币汇率走势以判断降准置换MLF的概率和幅度。

　　(2)11月增值税的纳税截止日在11月15日，后两日为银行走款日。过去5年，11月份财政支出大于收入约7000亿元，利多资金面。

　　(3)11月7日-11月11日，政府债券净缴款-244亿元，环比减少3085亿。按缴款日分，11月7日-11月11日净缴款金额分别为-946亿元、270亿元、79亿元、382亿元、-29亿元。

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