节前一周，A股主要宽基指数普跌，股指期货四大指数由弱到强的顺序为：中证1000、中证500、沪深300、上证50。行业方面，30个一级行业仅3个行业上涨，仅3个行业表现强于沪深300指数，其中，医药、消费者服务和食品饮料表现较好，国防军工、有色钢铁和石油石化表现较差。基差方面，节前一周基差波动较大，IF和IH基差小幅上升，IM和IC贴水下降，IC和IM合约的空套基差成本较低。

　　从市场流动性指标观察，A股交投活跃度处在历史偏低水平，北向资金净流入，杠杆资金净流出，量能方面中性偏空。银行间利率和国债收益率有所上升，价格方面中性偏空。从市场情绪指标观察，市场情绪较低，风险偏好较差。从市场价格指标观察，沪深300和上证50指数探底，中证500和中证1000指数处于调整趋势。

　　十一长假期间，海外市场普涨，外部扰动逐渐减弱。上周五，尽管9月美国非农数据再度超预期，加息预期再升温，带动美债利率和美元指数上行，但美股则出现明显下跌。整体看，长假期间全球主要经济体股票指数均录得正收益，MSCI全球指数涨幅为1.74%，美股风格偏向价值，道琼斯工业指数上涨1.99%、标普500指数上涨1.51%，明显强于纳斯达克指数(涨幅0.73%)。值得注意的是，MSCI中国指数上周累计上涨1.52%，而和沪深300有较强相关性的恒生指数累计上涨3.00%，表现较为抢眼。10月1―4日，美欧制造业PMI低预期下衰退逻辑占据明显优势，但10月5日起美国略超预期的就业数据、OPEC+减产预期等使得紧缩逻辑重新占据上风。

　　节前，A股受美联储持续紧缩力度超预期影响表现较差，9月下旬全球大类资产价格波动率明显上升，股债商汇四大类资产均出现明显波动，表明市场出现了较大的预期差，而这个预期差就是美联储9月议息会议。虽然9月加息75个基点符合市场的主流预期，但美联储将2022年年底的目标利率上调100个基点至4.4%，2023年目标利率上调80个基点至4.6%，超出市场预期。不顾经济下行风险继续激进紧缩是对美股最坏的情景，美股将面临分子端(盈利)和分母端(估值)的双重压制。同时，美国紧缩对非美国家汇率和利率的冲击加大。目前随着美联储9月议息会议的预期差逐渐被消化，海外权益市场出现一定幅度的反弹，外部因素对A股的影响将逐渐减弱。

　　9月PMI数据显示出国内经济的韧性。9月我国制造业PMI回升0.7个百分点至50.1%，重回荣枯线之上。非制造业商务活动指数回落2.0个百分点至50.6%。高温对生产的影响逐步消退，稳经济政策持续发力，制造业生产端复苏加快，但需求端复苏相对较慢。9月企业生产经营活动预期指数环比回升1.1个百分点至53.4%，已连续两个月回升。外需持续走弱，9月新出口订单指数环比下降1.1个百分点至47.0%，是近4个月新低。服务业景气水平降至荣枯线之下，9月服务业商务活动指数环比下降2.0个百分点至48.9%。建筑业景气水平回升，基建仍是主要支撑。

　　9月制造业景气度持续回升，但服务业景气度则继续回落，二者景气度的分化，或使得中国经济延续弱复苏态势。一方面，我国经济生产端恢复好于需求端、制造业企业成本压力缓解、基建对整体经济支撑较强等特征并未改变。但另一方面，出口回落趋势进一步确立，疫情反复对服务业有一定影响。

　　如果以PPI代表价格因素，工业增加值代表量的因素，工业企业整体表现为“价减量增”。量的边际小幅回升是经济恢复的基础，但结构上亮点不多，除汽车、家电、电力、工业事业和国防军工行业外，其余行业量上的边际变化较弱。价格下滑明显，主要是上游价格的增速明显下行所致，中下游行业虽然价格上的变动相对较小，但大部分中下游行业PPI仍处于较低位置，价格上的拖累或是经济恢复较慢的原因之一。

　　估值方面，目前上证综指市盈率TTM仅为12.06，处于近3年来6.88%的位置。全A市盈率TTM仅为16.59，处于近3年来7.15%的位置。较低的估值是未来市场回升的重要基础。从隐含风险溢价看，全A和沪深300指数均超过近8年来90%分位水平，且明显超过今年4月底，处于近年来极高的位置，对于中长期资金来说，这是很好的布局机会。从市场历史规律看，一般十一长假后季节效应走强，2005年至今，A股主要指数节后上涨概率最高为创业板指(91.7%)，最低为上证50和中证1000(70.6%)。

　　10月仍维持“经济有韧性→宽信用见效→利率走升→大盘偏强”逻辑，多头可关注IH。长假期间旅游出行下滑较为明显，消费表现偏弱。流动性或保持存量博弈状态，风格分化仍是大概率事件。盈利上经济韧性显现，更多提供上行的动力，估值上内外因素对国内利率均有上行压力。笔者认为，10月份市场将对经济韧性和利率见底逐渐产生预期和共识，市场风格将偏向大盘价值，上证50指数相对强势。操作建议：关注IH的多头机会，跨品种套利可多IH空IC或IM。