1、宏观方面。三季度，7月美联储激进加息后，市场预期美联储加息节奏将在后续议息会议上陆续放缓，市场情绪一度缓和，有色也顺势实现V型反弹。但随着美国8月和9月CPI和PPI数据的陆续公布，美联储激进加息概率陡然回升，至9月议息会议前后，加息以及伴随的欧美衰退预期，有色价格在冲高后回吐了反弹以来大部分涨幅。四季度，海外方面，美联储依然视通胀而动，加息节奏是否放缓仍取决于通胀水平，但预计仍会加息2次，对市场的影响可能分为两部分，一部分是市场预期加息节奏放缓（如11月加息幅度从75个基点至50个基点）；但随着加息的进行，经济数据的颓废可能也会逐渐凸显出来，特别是天气逐渐降温后，市场关注焦点或逐渐转向欧洲，情绪上会有个先起后落的过程。国内方面，政策期待性依然较强，稳增长逐渐发力，基建投资回升较快，特别是电网和电源投资数据表现亮眼，加之新能源产业景气度依然较高，部分产业或逐渐对冲掉房地产带来的拖累，存一定支撑性。资金角度来看，三季度无论沪铜还是LME市场，铜持仓兴趣出现快速回升，但CFTC总持仓却现继续下降，且非商业持仓表现持续净空头。另外，从国内整个有色板块来看，三季度总沉淀资金未现显著增加，表明资金情绪总体偏向谨慎。

2、基本面。据国际铜研究组织(ICSG) 表示，前7月精炼铜供应1479.1万吨，增长3.0%；需求1491.5万吨，增长3.1%。其中智利和秘鲁出现较大幅度减产；中国、印度、墨西哥、美国以及非洲地区出现增长，且抵消了智利和秘鲁减产的影响。虽然ICSG同时预估全球前7月供求亦将出现缺口12.5万吨，但其统计的库存累积达16.5万吨，略显矛盾。无论如何，供应增加具有确定性，但需求增加在今年宏观环境下确定性降低，这成为推动铜价下行的基本面基础。从国内供求平衡预测，三季度经济快速修复下，对国内用铜量起到较大支撑，供求紧张局面再现，三季度国内铜库存去化较上半年显著；四季度随着淡季的到来，供求关系或再度逆转，库存将出现小幅累积。

3、三季度末的风险释放短期较彻底，无论是海外还是国内股债汇商风险均得到一定的释放，美元指数在疲软的欧元和日元助推下也存快速拉涨筑顶的走势，这意味着初进四季度市场或表现偏平静，甚至会逐渐“放大”利多信息，“希冀”更有利的稳（内外）经济的信息出现；但海外衰退预期仍是阻碍趋势出现拐点的主要因素，这或贯穿四季度至明年一季度，因此要注意年尾风险。基本面方面，国内铜需求在三季度持续修复，但从下游企业开工率来看，照往年仍有一定差距；四季度是铜需求旺季逐渐转淡季的过程，我们预计将实现小幅累库，关注点在于期现结构变化以及累库时间问题上。四季度价格运行区间：54000~65000元/吨

镍：资金扰动渐结束 供求引导镍回归

1、供给方面。镍矿进口低于市场预期，但国内镍生铁产量减产也快于预期，因此镍矿价格仍会随行就市，虽然菲律宾雨季即将到来，但依然不会成为市场关注焦点。三季度电解镍和镍生铁冶炼利润因矿价回调小幅回升，电解镍产量有望进一步回升，但镍生铁企业加大冶炼的意愿偏低，预计仍将维系低产量状态。印尼镍铁产能存在加速落地迹象，产量存在继续抬升预期，同时印尼镍生铁冶炼成本因碳税问题也在抬升，成本区间折合镍价或在12000~14000美元/吨，按照目前镍生铁报价利润尚可，因此不会影响投放进度。镍中间品方面，四季度印尼产能仍有小幅放量，将继续取代镍豆成为硫酸镍主要原材料，这也意味着镍豆占比将持续下滑。总体来看，国内原生镍供应情况良好。

2、需求方面。三季度，国内不锈钢产量严重低于市场预期，这也压制了镍需求，根据往年惯例8月份产量抬升意愿较强，而今年延续至9月份；另外，9月份不锈钢产量提升后，不锈钢社会库存去库速度也明显放缓，足以见今年不锈钢需求下滑压力较大。四季度是制造业旺季逐渐转淡季的过程，排产计划即使提升但幅度也会有限，且今年的宏观环境春节前的备库意愿或偏低，这也同样会制约着企业提升产量的意愿。硫酸镍方面，三季度因油价高企，新能源汽车的快速放量使得硫酸镍供求关系出现紧张，四季度能否维系有待观察。

3、从基本面来看，四季度镍价上行压力将显现。首先，传统镍与不锈钢产业链面临严重的产能和产量消化压力，印尼镍生铁产能过剩已较为明显，而国内不锈钢需求的下滑也严重制约着产量的提升，该产业链对镍元素价格的贡献逐步呈现负反馈；其次，新能源汽车产业链依然处于高景气状态，但新能源汽车同样面临着电池成本的压力，这种压力向上逐渐传导下对镍元素价格贡献也将受限；最后，随着印尼中间品及镍锍产能的投放，国内硫酸镍用纯镍（镍豆）的量被逐渐压缩，从目前镍豆进口情况来看，过剩态势渐显，这也就意味着纯镍（镍豆）相比镍生铁维系高升水的意义不大，未来逐渐回归概率加大。综合来看，镍元素从镍（生）铁过剩随着时间的推移也会逐渐呈现精炼镍过剩，未来精炼镍库存不停去库的局面会得到较大缓解，这或许也是LME现货调期费保持贴水的主要原因，由此我们也判断未来一段时间镍价重心或将进一步下移。