欧央行加息，影响几何

为防范通胀持续上升风险，欧洲央行9月8日宣布实施史上最大幅度加息，将欧元区三大关键利率均上调75个基点。此次加息后，主要再融资利率、边际借贷利率和存款机制利率自本月14日起分别提高到1.25%、1.50%和0.75%。此前，欧洲央行曾于7月21日上调三大关键利率50个基点，也是2011年后的首度加息。

面对通胀压力及不确定性，欧央行表示未来将进一步提高利率从而抑制需求并防范通胀预期持续上行的风险。欧央行行长拉加德也表示，当前欧央行具体完成“任务”仍有距离，即未来2~4次会议仍或继续加息至中性利率。2021年11月，欧元区整体CPI突破4%，此后欧元区通胀高烧持续不退。2022年3月，欧元区整体CPI跃升至7.5%，此后一路走高，8月达到9.1%，创下历史新高。欧元区通胀主要由非核心、低黏性通胀（食品、燃油）导致。4月以来，非核心、低黏性通胀陡增，至7月末达到16.12%，主要有两个方面的原因：

一方面，俄乌冲突以来，俄罗斯对欧盟天然气出口量大幅下降。自4月27日以来，俄罗斯五次削减对欧盟天然气供应。9月2日，俄罗斯天然气工业股份公司宣布出于“技术原因”再次停运北溪1号，且本次停运并未给出明确的期限范围，北溪1号实质进入“无限期停运”阶段。9月5日，莫斯科方面表示，当前天然气的停运主要与西方国家的制裁有关，未来天然气运输何时恢复正常，主要取决于美欧国家的制裁何时解除。事实上，欧洲天然气供应约一半来自俄罗斯。2021年，欧盟从俄罗斯进口管道天然气为1550亿立方米，约占欧盟天然气总进口量的45%。因此俄罗斯逐步削减、中断对欧盟国家的天然气供应带来的供给短缺，成为天然气价格暴涨的主要原因。10月的欧洲即将进入冬季，天然气消耗逐渐增加，可能带来价格继续上涨。

另一方面是粮食危机。乌克兰是第五大谷物粮食出口国，被称为“欧洲粮仓”。今年5月，俄罗斯封锁乌克兰黑海出海口后，俄乌粮食出口均受到影响，导致世界粮食市场波动。尽管7月22日俄乌双方分别与土耳其、联合国签署“平行协议”，恢复乌方黑海运粮通道以及促进俄罗斯粮食出口，俄乌冲突对耕地的破坏带来的乌克兰粮食减产，仍会持续影响世界。屋漏偏逢连夜雨。2022年夏天，欧洲遭遇500年来最严重干旱，严重影响粮食生产，欧洲自身2022年的玉米产量将比前五年的平均产量低16%，大豆和葵花籽油产量将分别下降15%和12%。连续干旱带来的主要河流水位下降也阻塞了煤炭、化工品的水路运输。

欧央行加息对欧洲经济的主要影响

欧洲央行加息对欧洲经济的影响主要包括以下四个方面：

一是俄罗斯断供天然气对欧盟主要经济体之一的德国影响最大。德国是北溪1号管道的终点，而从俄罗斯进口的天然气超过德国天然气总进口的60%。此外，遭遇干旱的莱茵河将导致德国失去80%的水运能力，对工业生产造成严重困难。而德国作为欧洲经济支柱，一旦面临能源成本、产能下降的窘境，欧洲经济前景必然会蒙上阴影，2023年和2024年欧洲GDP增速预期由此前的2.1%、2.1%下调至0.9%和1.9%。

二是在前期宽松的货币环境下，控制通胀将带来更大的就业压力。长期宽松的货币环境下经济的利率敏感性降低以及本轮全球化通胀，使得控制通胀需要更大力度的撤回宽松、加大紧缩货币政策。由于菲利普斯曲线的平坦化，此举将牺牲更多的就业。

三是欧洲国家的主权风险。未来欧元区CPI受天然气价格的上涨，或加剧主权债务压力。截至2022年第一季度末，希腊、意大利、葡萄牙、西班牙政府债务占国内生产总值(GDP)比例分别高达189.3%、152.6%、127.0%和117.7%，有较大回落，经常项目差额与GDP比值也有较大回落。虽然此前欧洲央行推出TPI定向购债工具，但德法等欧元区核心国自身需求不足、经济下行，可能无暇顾及欧债五国。

四是欧股、欧元对美元下行压力。尽管美欧均面临高通胀窘境，但欧洲经济基本面差于美国。从通胀角度看，彭博统计的经济学家预期中值显示，8月美国消费者价格指数（CPI）同比上涨8.3%，环比下降0.1%，而欧盟统计局报欧元区CPI 9.1%，续创历史新高，高于预期的9%以及前值的8.9%。经济方面，德国、法国、意大利制造业下降明显，IHS Markit公布欧元区8月制造业PMI终值录得49.6，为2020年6月以来新低，预期49.7，前值49.7。综上，欧洲经济衰退迫近叠加货币政策紧缩，欧股、欧元对美元汇率长期面临下行压力。

此外，世界正面临全球性高通胀，欧洲央行加息及美联储货币政策紧缩预期将带来全球总增长，以及贸易总量的下行压力。

新兴市场国家隐忧

此次欧洲央行为缓解通胀大幅加息，叠加欧洲央行、美联储加息预期引发的美元升值预期，为新兴市场国家货币状况带来隐忧。

一是疫情以来，新兴市场国家外债较高，欧美加息及美元升值预期加大其偿债压力。根据万得数据，2021年新兴市场国家债务超过95万亿美元，占GDP比重约65%。斯里兰卡成为2022年首个宣布破产的国家，俄乌冲突也加剧两国外债负担。2022年和2023年是新兴市场偿债高峰期，高债务尤其是短期债务占比高的新兴市场风险较大。

二是欧美经济下行引发的去库存风险将恶化新兴市场经常账户。美国去库存风险可能性的提升加剧全球贸易下行风险。由于新兴生产国需求端订单受到挤压，供给端成本高昂，经常账户存在恶化风险。

三是新兴市场国家货币政策独立性问题加剧。若跟随欧美加息，资金外逃将导致国内融资环境恶化，高杠杆企业难以为继与财政收入下滑将加剧债务风险。

供给约束高通胀下的被迫紧缩将加大欧洲增长压力，进而助推美元流动性减少并支撑美元。欧洲相比美国增长趋弱态势更明显，欧洲高通胀的最主要来源是供给约束，被迫加息将加大增长压力，有可能仍会继续被动推高美元。美元升值推动人民币面临更大贬值压力，中美货币政策分化、国内局部疫情反复以及地产风波仍存等对我国经济基本面带来扰动，加剧人民币短期波动。截至9月9日16:30收盘，在岸人民币对美元报6.9245，最低触及6.9165，较上一交易日跌330个基点；离岸人民币对美元收于6.9344，最低触及6.9134，日内跌超200点。然而人民币很难长期贬值。从疫情状况来看，我国疫情虽有反复，但整体控制良好，8月官方制造业PMI为49.4，非制造业PMI为52.6，继续呈现回升态势。从资本市场来看，我国进一步推动资本市场对外开放的方针不变，证监会副主席方星海在2022年服贸会中国国际金融年度论坛上的致辞中表示“推出更多有力度、有深度的开放”。从贸易角度来看，我国8月银行结售汇和涉外收付款呈现双顺差，货物贸易呈现较高顺差，境外投资者总体净买入我国证券，侧面体现了人民币资产的长期投资价值。

在美欧经济下行、美元升值预期的背景下，我国仍面临经济下行与输入性通胀压力。对于国内经济主要面临需求不足的压力，对于国外，一方面欧元区经济衰退直接作用于我国出口，下行压力加剧；另一方面，欧元区衰退问题可能经由东盟、“一带一路”等国家和区域，恶化我国贸易伙伴国经济与债务状况，从而间接影响我国。全球性通胀暂未缓解也持续带来输入性通胀压力。未来，我国货币政策应继续以解决国内经济问题为主，兼顾外部影响，同时做好稳增长与经济的高质量发展。

（谭小芬系中央财经大学金融学院教授、博士生导师；张昊辰系中央财经大学金融学院博士研究生）