摘要：4月主要经济数据全面下挫，疫情以及封控措施对经济带来的影响加大。名义和实际产出同步大幅回落，出口交货值偏弱与出口增速偏低情况一致。产销率仍反映短期被动加库存。主要工业增加值和主要工业品产量均表明，狭义制造业受影响大于中上游原材料行业，背后逻辑为4月疫情主要覆盖长三角和东北部分地区。需求方面，投资增速加速回落，其中房地产投资走弱最明显，已连续两个月低于季节性。基建投资趋势相对稳定，制造业变动不大。疫情当下基建仍是稳经济主要抓手，且短期内仍有发挥空间。房地产行业上游和下游同时受到影响。销售回落加剧房企资金紧张，与开工受疫情限制共同导致房地产投资下降。消费需求受到冲击更明显，主要集中在服务消费和耐用品消费两方面。综合来看，疫情对经济的供需两面均造成明显冲击，但最艰难时期已过，未来经济修复有三方面值得关注。一是持续的刺激措施之后，房屋销售回升幅度。二是封控措施解除后，消费恢复的程度。三是复工复产推进对产出端的影响。我们认为产出修复速度短期将超过需求方面，暂认为当前趋势仍为主动去库存。而近两个月疫情对经济影响超预期，二季度GDP或大幅降至年内低位，对全年GDP产生明显拖累。
正文一、       疫情造成产出增速明显回落数据显示，中国4月规模以上工业增加值累计同比增速为4.00%，比前值6.50%继续大幅减速；4月当月工业增加值同比增长-2.90%，比3月的5%明显回落，且弱于市场预期的0.4%；季调环比增长放慢至-7.08%，是仅次于2020年2月的低值。我们通过计算得到的数据显示，4月名义工业增加值同比增速为5.1%，比3月的13.3%显著回落。行业方面看，行业增加值当月同比和累计同比多数走弱。具体来看当月情况，上游行业中，煤炭和石油开采行业增加值增速分别下降和上升。中游原材料行业中，黑色金属冶炼、非金属制品、橡胶和塑料制品、化工等行业同比出现全面负增长，公用事业和有色金属冶炼正增长幅度明显减小。中游加工组装行业也明显表现不佳，其中通用设备、专用设备、交运设备制造均出现负增长，电气设备和电子设备制造增速大幅回落。下游行业中，汽车制造业负增长多大31.8%，持平2020年2月跌幅。其他行业中，除食品制造业微增以外，农副食品加工、纺织、医药制造均出现负增长。情况表明，主要工业行业增加值全面回落，尤其是制造业波动较大，与疫情影响范围主要覆盖长三角地区有关。随着复工复产推进，预计5月中游加工组装行业情况将有明显改善。

主要工业品产量方面，4月乙烯和粗钢产量继续同比负增长，但跌幅略有收窄，十种有色金属维持正增长，但涨幅减小。水泥和汽车产量负增长显著扩大。边际上看，水泥和汽车产量明显不及季节性，其他产品表现稳定。高技术工业品方面，金属切削机床、集成电路、电脑负增长幅度均扩大，工业机器人增幅减小，手机产量出现小幅负增长。边际表现均弱于季节性。电力方面，4月总发电量弱于季节性和去年同期，主要是火力发电出力减小。从主要工业品产量情况同样显示出，相较于上游原材料行业，中游加工组装（狭义制造业）受到疫情影响更显著。 总体上看，4月名义和实际工业增加值均进一步回落，出口交货值明显弱于季节性，与出口偏弱情况对应。产销率处于低位，仍反映出短期被动加库存问题。分项来看，主要工业行业增加值全面回落，尤其是制造业增速收窄更多。主要工业品产量同样显示，中游加工组装行业相较于上游原材料行业，受疫情影响更明显。这也与4月疫情主要覆盖长三角和东北部分地区有关。随着复工复产推进，5月中游制造业情况或出现明显改善。此外，产出真实修复的程度将是库存周期是否转向的关键。暂认为当前趋势仍为主动去库存，下半年进入加库存周期。二、       房地产受影响显著 尤其下游销售投资需求方面，4月城镇固定资产投资累计同比6.80%，比前值9.30%也有大幅下降，略低于市场预期的6.8%。4月房地产、基建、制造业投资累计同比增速分别为-2.70%、8.26%、12.20%，较前值均有下降，且房地产投资时隔20个月再次出现负增长。根据我们的计算，4当月同比来看，房地产、基建、制造业投资增速分别为-10.07%、4.35%、6.39%，房地产投资负增长幅度明显扩大。从当月情况看，可比口径下的投资增速也继续显著回落。边际上看，总投资表现明显弱于季节性，可比口径总投资也稍弱于季节性。三大投资中分项中，房地产和基建投资均有显著回落，表现弱于季节性。尤其是房地产投资连续两个月低于季节性。基建投资从3月高位回落，绝对增量仍高。制造业反而相对稳定，仅略弱于季节性。在当前疫情仍对经济有明显影响的情况下，基建投资依然是稳经济的主要抓手。地方债发行、财政前置等因素影响下，上半年基建资金增量已经达到峰值附近，短期仍将继续发挥对冲经济下行的作用。房地产投资对投资需求拖累受疫情影响而扩大，未来拐点仍需要等待房地产企业资金回笼，也即下游销售好转之后出现。具体来看房地产方面，主要数据同比增速多数走弱，其中新屋开工和房屋销售同比增速回落至-44.19%和-39%。施工面积存量同比下降至0.01%。竣工面积同比降幅略有收窄，待售面积同比扩大。边际上看，新屋开工、房屋施工、房屋销售面积均明显弱于季节性，房屋竣工面积符合季节性，待售面积增量超季节性。同时，购置土地面积也弱于季节性。疫情对房地产行业最上游和最下游影响依然同时存在。销售不佳限制流动性回笼、开工受疫情影响两方面原因同时制约房地产企业扩大投资。从资金角度看，房地产开发资金来源明显弱于季节性。其中国内贷款和自筹资金符合季节性规律，显示房企融资渠道并未关闭。定金及预收款、个人按揭贷款两项明显回落，与央行公布的数据，以及4月房屋销售情况表现一致。表明销售受阻是4月影响房地产企业的主要因素。而房企面临的政策环境一再宽松，主要城市放开限购措施、调低商贷利率。央行近期也宣布调降首套房贷款利率下限20BP。房地产销售正在接近底部，预计此轮疫情影响减弱后，房地产销售将迎来回升，5月销售数据将会出现好转（高频数据已经反映出边际修复），且下半年销售或持续反弹，对房企缓和资金紧张、稳定房地产投资带来实质利好。总体上看，4月投资增速继续加速回落，实际增量也弱于季节性。三大投资分项中，房地产投资回落最明显，已经连续两个月低于季节性。基建投资趋势相对稳定，制造业变动不大。疫情影响经济情况下，基建仍是稳经济主要抓手。而疫情对房地产行业最上游和最下游影响同时存在。销售回落加剧房企资金紧张，与开工受疫情限制共同导致房地产投资继续显著下降。但预计5月房屋销售将迎来修复，对房企缓和资金紧张、稳定房地产投资带来实质利好。

三、       社会消费同比负增长幅度继续扩大消费方面，4月名义社会消费品零售总额累计同比增长-0.20%，较前值3.27%继续下滑至负值；实际社会消费品零售总额累计同比增长-2.54%，也比前值1.30%走弱并出现负增长。从4月当月情况看，名义社会消费和实际社会消费同比增速分别为-11.10%和-14.02%，表现明显弱于预期，且较前值-3.53%和-6.04%下降。季调环比角度看，名义社消增长-0.69%，较前终值-1.97%降幅收敛。社会消费品零售总额明显弱于季节性，并且回落至5年均值附近，低基数也无法掩盖环比增量的显著下行。社消隐含通胀上升，与CPI情况一致，反映出物流和囤货短期拉高消费品价格。主要大类上看，商品零售和餐饮服务降幅分别扩大至9.7%和22.7%。边际上看，餐饮服务继续弱于季节性，下行至明显低于5年均值水平位置。商品零售弱于季节性程度也开始扩大。网上消费同比增速出现10.2%的负增长。其中实物商品消费同比小幅下降0.2%，边际略弱于季节性，尚维持基本稳定的状态。而非实物网上消费同比下降多达48.78%，边际显著弱于季节性。主要分项中，汽车、通讯器材、家电器材、建材、家具等耐用消费品或房地产相关消费明显弱于季节性。金银珠宝、化妆品、日用品、服装等销量在生活节奏被打乱情况下也不及季节性。主要消费分项全面走弱，表现与4月交通运输、电影票房等高频数据基本一致，均反映出4月疫情影响加剧之下，服务消费遭到严重打击，耐用消费品消费也出现明显压力，仅部分必需消费品表现稳定。总体上看，社消同比增速大幅下降，增量明显弱于季节性。社消隐含通胀上升，与CPI情况一致，反映出物流受阻和囤货需求短期拉高消费品价格。主要消费分项全面走弱，表现与4月交通运输、电影票房等高频数据基本一致，均表明4月疫情影响加剧，服务消费遭到更严重打击，耐用消费品消费也出现明显压力，仅部分必需消费品表现稳定。截至5月情况看，上海等重点地区疫情明显缓解，北京等地疫情未出现明显恶化。上海也宣布6月开始逐步恢复正常生产生活秩序。伴随城市内经济活力恢复，预计5月开始消费将逐步修复。但服务消费仍受到一定限制，修复步伐可能慢于商品消费。长期来看，人口增速放慢、居民部门高杠杆影响下，消费回升至常态后进一步加速动能并不强，消费习惯改变、消费升级进程仍是决定未来消费结构性增长的主要因素。

温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。