油价仍未见底

　　在美国，每年夏天的汽油消费量都会出现上涨，原因是数以百万计的美国家庭都会利用学校放假和温暖天气来进行经典的美国公路之旅。不过，夏季驾驶高峰季节已经结束，美国居民今年的人均汽车里程相对去年上涨了5%，但原油库存并未下跌，反而接近历史高点，相对去年同期涨幅达到25%。

　　库存接近历史高点是原油价格低迷的一大原因，除此之外，其他的一些因素也使得原油上行存在压力。首先，全球最大的原油出口国沙特阿拉伯今年原油产量创下历史新高；其次，美国的原油产量也在持续上涨；再次，欧佩克成员国伊朗在海上储存的4000万桶原油随着伊朗核协议的达成，很有可能在明年年初对原油市场形成强烈的冲击；最后，新兴国家对原油需求的增速也出现放缓。综合以上因素，尽管夏季需求旺盛，但库欣库存水平仍然接近高点，从而导致原油价格在1月和3月出现大幅下跌。因此，对于原油价格何时筑底，除了要关注上文提到的原油库存，还应考虑成品油库存、远期曲线的陡峭程度等因素。

　　因素一：成品油库存

　　原油库存继续大幅上扬，这对WTI和Brent原油形成利空因素，成品油市场的趋势则比较合乎预期。随着夏季驾驶高峰季节的到来，汽油库存处于下降趋势，与2014年同期的走势相当，比2013年同期水平略低，比2012年同期水平略高。一方面，美国居民在今年的人均行驶里程数相对去年同期上涨5%，增加了汽油的需求；此外，受到炼厂的产能限制，虽然今年美国的炼厂开工率已经接近满负荷（96%—98%），但汽油的产量相对去年同期仅上涨3.5%，并未出现汽油库存与原油库存同步大幅上涨的情况。目前，汽油库存降低，而原油库存又高企，导致汽油和原油之间存在很大的裂解价差，炼油厂的利润空间也变大。

　　相对于汽油库存的正常趋势，馏分油（主要是取暖油和柴油）的库存水平更值得关注。截至7月中旬，馏分油库存相对于2012—2014年同期上涨了10%—15%。这对馏分油/原油的价差产生下行作用。NYMEX ULSD裂解价差已经达到2011年以来的最低水平。

　　另外一个值得关注的因素是厄尔尼诺在赤道太平洋(601099,股吧)加强的现象。根据历史数据，厄尔尼诺现象会使得美国北部和加拿大地区冬季的气温回暖，这两个地区又是取暖油的主要消费区域。因此厄尔尼诺现象的产生对于馏分油/原油的价差利空。

　　因素二：原油价格是否触底

　　库存水平对于原油市场的走势有着至关重要的影响，但我们所获得的原油库存数据具有局限性。目前情况下，美国是公布原油库存数据的唯一来源，这就是WTI原油在能源市场扮演如此重要角色的原因。除了美国库存数据之外，我们也可以从市场的升水情况推测原油价格是否触底。例如，在2008—2009年原油到达底部时，原油市场的远期曲线非常陡峭，临月合约的价差甚至超过1美元。在2009年2月12日，2009年3月合约的价格为33.98美元/桶，而2010年3月合约的价格为55.95美元/桶，12个月远期升水幅度达到21.97美元。所以市场后期几乎以V形的趋势快速上涨。目前，原油的远期曲线相对于2009年时更为平缓。在2015年8月3日，2015年8月合约的结算价为45.08美元/桶，而2016年8月合约的价格为50.88美元/桶，12个月远期升水幅为5.80美元。这说明，原油价格可能还有潜在下行的趋势。

　　然而，值得指出的是，和2008—2009年相比，对全球原油市场产生影响的关键因素出现了一些变化。本阶段原油价格下降的原因主要为库存高企、供应增加、汽车用油效率提高以及新兴市场需求增速放缓等。而2008年主要是由于全球金融危机影响，对需求产生重击。所以用远期升水的角度来看待2015年的这一波走势可能没有那么可靠。

　　总体而言，在库存高企、供应增加、汽车用油效率提高以及新兴市场需求增速放缓等因素的共同作用下，预计原油很难像2009年那样在低点反弹。预计油价将持续低迷一段时间，也意味着原油价格尚未见底。

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