秋粮上市压力仍存 玉米继续下行空间有限

一、行情回顾

2021年以来，国内玉米以震荡走低为主，北方港口现货价格在2月达到高点3020元，随后在养殖利润恶化、饲料替代加快的压制下走弱，到三季度低点达到2520元左右，波动区间在500元左右。期货走势形态大致与现货一致，但节奏较现货领先。主力连续合约高点出现于1月中旬，其中因北方部分地区疫情导致物流受阻，引发恐慌性备货，加之东北产区用粮企业库存偏低，在全年供需紧张的预期下加大补库力度，期货盘面趁机推高，但随后物流问题缓解、华北非瘟疫情复发打压需求预期，期货开始回落，一直到3月底见到低点。之后随着美国农业部种植意向调查报告出炉，利空担忧解除，盘面开启一轮反弹，直至升水现货后，贸易商套保入场结束了反弹势头。之后随着替代的深化及生猪养殖利润持续恶化，贸易商手中存粮走货不畅，资金压力逐渐加大，玉米开始重回弱势。

图：玉米期货主力合约走势

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资料来源：文华财经

二、国内玉米市场动态

1、产量：种植面积增加 新作产量预期较好

由于2020年下半年以来国内玉米价格大幅上涨，农民种植玉米的意愿大幅上升。按照农业农村部的9月的月度供需报告预估，2021/2022年国内玉米种植面积将达到4267万公顷，较上年增加140.6万公顷，折2000万亩，假定今年天气中性，则产量在2.7亿吨，较上年增加1100万吨。从今年整体天气状况来看，主要产区雨水充足，有望获得较好收成。

图：新作面积（单位：万公顷）

数据来源：农业农村部 国信期货

图：土壤墒情

数据来源：中央气象台 国信期货

2、进口：四季度进口有望减少

由于国内存在着较大的产需缺口，及国内玉米价格保持在较高的水平，2020/21年国内进口玉米大幅增加。根据海关统计，2019/20年进口759万吨，20/21年至8月进口2600万吨，按照装船数据估算，9月进口量在200-300万吨，因此预计20/21年全年进口在2800-2900万吨。从2021/22年来看，目前中国已经采购了约1200万吨美国玉米，加上未来采购及从美国之外的地区的采购量，预计2021/22年国内玉米进口仍将超过2000万吨。不过，目前正临近国内新玉米上市期，预计四季度进口量将处于较低水平。

图：玉米进口量（单位：万吨）

数据来源：海关总署 国信期货

图：美玉米对华出口订单（单位：万吨）

数据来源：USDA 国信期货

3、需求：养殖利润转差 需求预期下调

根据饲料工业协会的统计，截至8月国内猪料产销量累计达到8408万吨，同比增加69%，增幅有所下降。年初以来国内生猪价格大幅下跌，全国均价最低下跌到12元/公斤以下，行业养殖利润亦大幅亏损，从自繁自养利润及外购仔猪育肥利润来看，甚至达到了历史最大亏损额度。由于猪价的下跌及猪料价格高位，预计四季生猪体重仍以下降为主，单头出栏生猪的饲料消费强度减少，但鉴于存栏仍处于增长，预计下半年国内猪料的消费保持平稳或小幅增长。不过从长期来看，国内生猪利润仍处于较差水平，能繁母猪存栏出现拐点，猪料需求预期长期来看较为悲观。从禽料来看，1-8月国内禽料产量在8022万吨，同比下降5%，主要是由于养殖利润恶化，产能有所收缩，其中蛋鸡存栏明显低于上年，使得蛋禽料下降8%。

图：生猪季度存栏数量（单位：万头）

图：饲料月度产量（单位：万吨）

图：猪料月度产量（单位：万吨）

图：禽料产量（单位：万吨）

图：生猪养殖利润

图：禽料养殖利润

资源来源：wind，统计局，饲料工业协会，国信期货

4、替代品：玉米小麦价差缩小 但反向替代还未大量开启

随着玉米价格的回落及小麦维持偏强震荡，玉米相对于小麦的价差开始收窄，以山东地区为例，9月中旬，玉米主流价格在2520元，小麦在2610元，玉米较小麦低90元，而在今年上半年大部分时间里，玉米都高于小麦近400元。由于小麦蛋白含量高于玉米，用小麦替代玉米会节约一定量豆粕，为了衡量小麦替代玉米综合效益，一般可用小麦-（0.83*玉米+0.17*豆粕）的价差来评估，而根据山东地区的玉米、小麦及豆粕价格来计算，目前玉米与小麦价差虽然收窄，但尚不足以刺激玉米对小麦反向替代。在猪价大幅好转、利润明显恢复之前，猪料领域还是需要精打细算，玉米想夺回失地还需要进一步的性价比优势。除小麦之外，南方地区进口高粱、大麦甚至豌豆也在大量挤占国产玉米的市场份额，根据部分机构的预估，2020/2021年，进口大麦、高粱将可能替代接近1000万吨的玉米。总体来看，国产、政策拍卖及进口替代性谷物将成为补足国产玉米缺口的主力，理想情况下，可替代约近5000万吨的国产玉米。对于即将到来2021/22年，考虑到国内小麦库存已经有较大消化，后期替代的主力将转向陈化稻谷。

图：考虑蛋白因素后小麦与玉米的优势（单位：元/吨）

数据来源：WIND 国信期货

图：替代性谷物进口（单位：万吨）

数据来源：WIND 国信期货

5、库存：深加工企业库存偏低

截至到9月17日，北方港口玉米库存为280万吨，略低于19/20年同期，集港及发货水平都处于较低水平，反映了南方市场对东北玉米需求仍处于低位。南方港口方面，广东港口内贸玉米库存为12.1万吨，外贸库存46.9万吨，内外贸玉米库存合计在59万吨，处于近年同期中性水平。深加工库存方面，根据我的农产品(000061,股吧)网统计，全国归入统计的96家深加企业的库存已经达到339万吨，已经下降至近三年偏低水平，因下游需求表现较弱，企业主动降低库存为主。

图：北方港口库存（单位：万吨）

数据来源：我的农产品网 国信期货

图：南方港口库存（单位：万吨）

数据来源：我的农产品网 国信期货

图；华北深加工企业库存（单位：万吨）

数据来源：我的农产品网 国信期货

图：东北深加工企业库存（单位：万吨）

数据来源：我的农产品网 国信期货

三、结论及展望

从新作产量预估来看，今年由于播种面积增加，生长期间个别地区虽有旱涝灾害，但总体天气上无大碍，全国玉米产量预计较上年有较为明显的增加。从需求来看，国内猪价低迷，预计四季生猪体重仍以下降为主，单头出栏生猪的饲料消费强度减少，但鉴于存栏仍处于增长状态，预计四季度国内猪料的消费保持平稳或小幅增长，但从2021/22年整个市场来看，由于生猪产能拐头，猪料消费将较上年有所缩减；禽料总体利润水平相对中性偏差，预计亦无太多亮点。而深加工产能维持稳定，加工消费由利润调节，总体需求偏稳定。因此，2021/22年的整体供需缺口明显收窄，但亦不大可能明显过剩，这意味着玉米价格高位区间波动的可能性较大。从节奏上来看，目前国内处于新旧作物衔接期，目前旧作仍有一定余粮，整体供应潜力充足，而新作逐渐上市，并将在后期继续增多，阶段性供应压力仍存。但从玉米的价格来看，目前或已经接近下行阶段的尾声，一方面盘面价格已经下行到略低于新作集港成本的位置，另一方面，通过与小麦价格的对比，玉米价格已经离找回性价比优势不远。综合而言，玉米短期偏弱震荡为主，进入10月中下旬，玉米价格或兑现季节性上市低点，并迎来上涨的契机。操作上，关注C2201的逢低买入机会。

国信期货 覃多贵