为什么我们做投资要从分析宏观开始。

宏观趋势对投资的影响可以说是决定性的，主要可以体现在两个方面。

第一，金融危机和经济危机往往发生在经济周期的下行阶段，这张图花了从1948年以来历次的经济衰退。如果我们可以提前的预测到经济周期的拐点，就可以避免不必要的损失。

经济周期顶部拐点的形成机制可以简单的概括为，在经济强劲、价格快速上涨之后，宏观政策开始收紧，出现信贷收缩、地产调控加强等等政策信号，结果导致企业的融资收紧，现金流和盈利恶化，甚至出现债务问题。

与此同时，与实体相关的资产价格，比如房地产、商品、股票也会出现下跌，资产价格下跌会反过来影响市场和经济，形成负反馈机制。

比如说2018年A股的情况，企业融资困难导致很多上市公司大股东做股权质押融资，后来股价持续下跌导致市场出现了大规模的股权质押爆仓风险，爆仓之后中小投资者担心公司的安全性，会出现集中抛售，导致股价的进一步下跌。

资产价格下跌，人们的财富也会被压缩，从而影响到消费，这一点在发达市场表现的更明显，美国居民财富接近50%在证券市场，市场变化会对居民的消费能力与消费意愿形成很大影响，然后通过消费传导至价格和就业层面。

如果你对经济周期背后的形成机制感兴趣，可以去看一下达里奥的《债务危机》这本书，这里面详细介绍了信贷扩张可能导致的周期的两种演绎形式。

第二，在经济周期的不同阶段，各类资产的价格会表现出一定的规律。我们对最近三轮经济周期中国的各类资产收益进行了统计，这张图是统计的结果：

（1）股票在周期下行晚期和扩张前期收益比较明显，都超过了10%；在下行的早期平均收益为负。

（2）大宗商品在周期扩张早期的收益最高，达到14%；在下行早期和晚期的收益都为负值。

（3）债券在经济下行期的收益都为正（到期收益率下行），而扩张期的收益都是负值（到期收益率上行）。

（4）房地产市场是中国收益最可观的市场，基本上是稳赚不赔的，但是在经济上行期的收益也明显好于经济下行期，尤其是在扩张晚期，平均达到了11%。总结起来，从经济复苏到经济衰退，依次会经历商品牛市、房地产牛市、债券牛市和股票牛市，当然每个商品的牛市也是有重叠的，不是完全独立的。

所以说周期处在什么位置，决定了资产的收益的上限。这里我们再推荐一本讲周期的书——霍德华·马克斯的《周期》这本书，这本书讲了很多类型的周期，有经济周期、盈利周期、房地产周期、政策周期、市场周期等等。

市场周期与前面几个周期的关系是，前面几个周期会共同作用，形成市场周期。在第5页PPT上，左边这张图是市场周期的定位，右边这张图是资产估值的概率分布，《周期》这本书中画出了不同阶段的三个点，A B C点。

A点处在市场周期的顶部，它对应的资产估值已经非常高了，未来可能只有5%的概率能继续上涨，所以A点是一个比较好的卖点。

B点处在市场周期的下行阶段，它对应的估值大概在历史的中位数水平，未来还有大约50%的概率能上涨；最理想的买入时点是C点，它处在周期的底部，对应在有图中，大概有95%的概率能上涨。

这种方法我们也会在股票估值中用到，估值分布图是由历史数据计算得到的。

总之，我们希望通过这节课的学习，使大家认可自上而下的投资方法，在做投资之前能充分考虑宏观的因素。在后面的课程中，我们会系统地为大家讲解周期的分析方法、资产配置的框架。希望大家都能有所收获。

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