过钧这几年已经越来越少出场了，但他的每一次深度对话都很精彩。

托着一盏热茶，过钧如往常一样快步走进了会议室。

POLO衫、牛仔、波鞋，还是常见的金融人的打扮。但他独特的豪爽气质，顿时让人脑海中浮现出“西装铁汉”四个字。

公司里的人喜欢称呼他“过大侠”，看似天马行空，其实十分准确。

过钧身上有股“侠气”，说话直接、秉公直言、当怼即怼。在他身上，没有年轻一代的拘谨，也少了一些所谓明星的世故，留下了自在和洒脱。

过钧是业内第一代固收基金经理，证券从业经验超过20年，许多业界流传的重要事件他是亲历者，不少后辈倾慕的“大佬”其实是他的好友。

时间锻炼了资历，也拓展了能力。过钧如今的能力圈，横贯股、债两市。

不夸张的说，在他那辈基金经理中，“债券投资经理里最懂股票、股票基金经理最懂债券”的人，大概就是他了。

01

和公募基金共成长

过钧的从业经历，可以写的很长，也可以归纳的很简洁。

比如，和公募基金业共成长。

他上个世纪末即在国内和海外的机构先后从事投资工作。跨越新世纪后，过钧加盟了北京的一家老十家基金，成为基金业的初代固收研究员。

2005年，过钧加盟博时基金，开始他的基金经理生涯，直至现在。

当年的基金经理都是一专多能，债券、货币、股票都要懂。加之过钧更会钻研，这也铸成了他现在的独特长项“固收+权益”。

翻开过钧的组合，你可以发现，债市的时点踏的不错，个股周期的起伏踩得更好。

2019年初重仓福斯特、2019年末重仓紫金矿业至今，2020年中重仓旗滨集团，过钧管理的博时新收益基金建仓这些牛股时，多数股票基金的同行都没有反应。

02

磨砺投资的“肌肉记忆”

好的“买入”、“卖出”动作是怎么诞生的，有人认为是理念清晰、有人认定是跟踪及时。

过钧认为，正确的投资通常出乎一种“肌肉记忆”。

投资上的“肌肉记忆”，就是投资经理通过长期历练和反思，形成对某些特定市场局面的稳定的反应模式。

它是长期思考和锻炼的结果，是经验的累计，也因此有非寻常的准确概率。

近期股市里，对于一些热门板块，有的研究员的估值模型要算到2030年，2060年。

一些投资经理觉得无法理解，但过钧觉得一点都不：这样的情况历史上都发生过，每一次的结果也都一样。

1999年末，美国一本经典的财经杂志发表封面文章：“（美股）熊市已死”。然而6个月后，互联网股第一轮热潮的泡沫就破灭了。

极度的乐观，总是带来超预期的失望以及调整，这个股市规律颠扑不破。

所以，在过钧看来，投资中很重要的事情是，常常回顾历史。

通过回顾，一个投资经理可以反思自己做对的地方和做错的环节；搞明白，哪些环节是真的对了，哪些是凭运气碰对了。

只有充分的反思，不断的磨砺思维，一名基金经理才能够形成投资上的“肌肉记忆”，并最终相对准确的把握住投资脉搏的变化。

03

直率反思，跬步千里

日常的过钧，会把投资的所思所想写出来，甚至在基金定期报告这样的公开文字里，他也力求观点鲜明，反思坦率。

他长期坚持公开直接的谈论个人观点，反思不足。伴随着时间的推移，率直的反思的结论，更容易积累在人的思维里，也会形成投资的“肌肉记忆”。这是坦率给投资的益处。

过钧1997年在海外念书，经历了美股互联网泡沫的最后一段。

他至今依然记得，在美国互联网泡沫破裂的前几年，很多的价值股都没有涨，很多价值基金经理备受压力。但在美股泡沫破裂之后，这些价值股票逆势涨了1倍。

2001年他回国以后又正逢一个大调整市道。从2001年到2005年期间，上证指数最高从2245点回调到了998点，权益市场气氛相当低迷。但在这过程中，许多便宜的优秀公司创造了非常好的投资收益。

比如，2005年，国内的重工业开始进入新的周期，在一片股市阴霾中，钢铁板块异军突起，有所表现，此后家电、银行都是从低估值处起飞，一路上行。

从这些经历中，过钧总结出一个重要结论：如果企业估值足够便宜，同时还有增长、还能够分红，这种企业可以在非常惨烈的熊市里生存下来。

这种规律直到2015年后仍在得到验证。在2015年、2016年、2018年的市场调整期，估值便宜、前景不坏的周期行业龙头股，总是率先企稳、表现并给出超额回报、创出历史新高。

04

坚守“价值成长”风格

管理基金这么多年，过钧总结自己的投资风格还是价值成长。

一方面，他还是偏爱估值足够便宜的公司。

过钧始终认为，估值是投资的底线：“大家都恐惧的时候，绝对不能够卖出你的持仓，不能在底部丢掉筹码。”

另一方面，公司业绩有所成长同样重要。

过钧认为，如果是单纯从估值角度来考虑，那些业绩没有增长的企业可能估值最低。但A股历史上看，持有业绩不增长乃至负增长的股票，是难以获得良好业绩的。

“还是要寻找相对有成长的上市公司，”他强调。

但也要坚持“低估值”，过钧相信，低估值的“成长股”相比“高估值、高成长”的股票来说，风险的代价小很多。

05

关注周期起伏

在A股市场中，一些长期导向的投资机构是愿意淡化周期的，把握赛道、长坡厚雪，这是他们的逻辑。

但过钧认为，周期是不能忽视的，任何一个投资标的都不可能永远上涨，所有的投资品种都有周期。

所以，在投资上，过钧自认为受到霍华德·马克斯的启发更多，多于大家喜爱的巴菲特。

霍华德的《投资最重要的事》和《周期》也是过钧最爱读的投资书籍之二。

关于《周期》，过钧最喜欢的结论是这样的：

（投资市场的）历史不是简单的重复，它肯定会重复，只不过不是一模一样的重复，虽然在幅度上或者具体结构上不一样，但是（它们）还是有周期的。

过钧认为，债券市场天然有周期性，权益市场亦如是。

最近一两年，有观点认为科技、医药、消费这些脱离了周期，但他认为周期性还是有，情绪水平还是会均值恢复，“不可能有什么东西会脱离地心引力”。

06

周期的要义是理解极值

过钧认为，即使理念不完全一样，做投资最基本的逻辑框架都是不变的：所以尊重规律、尊重周期始终是他投资中的底色。

哪该如何把握周期的起伏呢？

一个是要充分把握投资标的市场的历史运行规律。

他自言，在固收方面，有两本书对他来说帮助很大。一本是《固定收益手册》，有利于投资者形成固收的风险收益评估体系。一本是《利率史》，通过历史帮助投资者从整个人类固收的演变时间轴上更好的理解风险和收益对等的关系。

一个是要充分把握投资标的市场的“实质”。

在过钧看来，风险和收益的关系，是投资永远要密切关注的本质话题。

就如霍华德所说的：市场波动总是从一个极值波动到另一个极值，像钟摆一样，不可能在中间（均值）就停下来。

也因此，过钧认为极值是一个非常重要的切入角度，是投资中需要着重去把握的。

极值在成长股和周期股投资中表现为估值和基本面的极度偏离，在债券投资中表现为期限利差、信用利差等的极度偏离。

“每次极值的出现，都是值得重点关注和警惕的。每一次的极值时刻，也是进行的大的组合切换的重要时点。”

过钧举了个例子，2014年，由于部分品种跌幅实在巨大，资本市场里的转债和债券的收益率曾经非常接近。

这是对转债蕴含的期权价值的极度漠视，显然是一种极端的情况。当时，过钧以极大热情投资转债品种，获得了非常丰厚的收益。

2018年，权益市场再度低迷，临近年底，市场再次出现了转债和信用债的纯债收益趋于一致的情况。那当然的，这类“免费晚餐”，过钧都笑纳了。

07

警惕主流观点

股市里，债市里，常会出现一些对机会和风险的“共识”观点，但在过钧看来，这类市场主流观点很可能是错的。

过钧认为，投资中，朴实的规律是，低风险低收益，高风险高收益。但前提是所有的资产都是在合理的估值下。

市场贪婪和恐惧的时候，投资品的估值就会出现显著变化，某个时点上，这个规律是不存在的。这样的时点上，低风险高收益、高风险低收益的资产就会出现。

但这类机会不太可能是市场共识。人云亦云不可能取得超额收益，只有在大家都没有太多认可的地方，才会有超额收益。

过钧认为，基金经理的重要工作是，在市场情绪趋向极端的时候，卖出或规避高风险低收益的资产，买入或持有低风险高收益的资产。

“不能因为一个东西大家都很喜欢，我就买。我宁可选择相对来说比较左侧的东西来进行投资。”

08

波动不是风险，永久亏损才是

经历了二十多年的投资生涯，过钧现在看投资和年轻一辈又有了许多不同。

比如，他认为，长期的投资管理中，不应过度关注组合的波动。

波动率不算是组合真正的风险，真正的风险是给组合造成永久亏损。

而过钧认为，一个基金组合不需要始终保持稳定，相应于市场的变化，做恰当的变化，才更有希望获得alpha收益。

近两年，过钧在他的“固收+”类的公募产品中，也增加了在做了新的品种，相比以往偏向高股息低PE个股的权益组合架构，现在更多的纳入了成长股的配置。

这也是基于他的思考，他认为，经过了过去十年，国内企业很多科技企业都有了长足的的发展，企业的战略、管理、竞争力都更趋提升。哪怕是对他这样谨慎的人，也越来越能找到有超额收益的公司了。

但他依然会坚持以往审慎的态度，既不会为确定性付出过高的溢价，也不会为成长性付出过高的溢价。

09

与生活和未来“握手”

经历了许多年的日夜奋战，如今的过钧比以往更加懂得平衡生活与工作。

他喜欢跑步，有时候会在上下班时增加步行的距离。博时基金办公室的集体锻炼项目，他也会参与。休息室的乒乓桌，收盘后偶尔也会出现他的身影。

他的团队日渐扩大，开始有了自己的权益研究员、周期研究员。过钧会花时间和他们交流，给他们创造成长的空间，并把大家的意见逐步纳入他的决策框架中。

他依然喜欢看历史方面的书，但不是关注历史事件的前后，而是更多地体味事件背后的规律，那些时代的韵脚，那些可预期、不可预期的因素和应对。这些他都感兴趣。

他最新阅读是《长安与河北之间》，这本书讲述了唐代安史之乱后，中央和地方之间的关系演变。虽然当年的过程未必对于投资有直接贡献，但他亦读来津津有味。

历史与现在，工作与生活，周期的极值与另一个极值，对于过钧而言，这样的投资人生，应该也是他想经历的吧。

以上内容不代表资事堂观点，不构成投资建议，请独立判断与决策。市场有风险，投资需谨慎

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