家庭饮水是刚性且具有长期发展性的大市场。家庭饮水可分为白开水、净水器过滤水和包装水，目前包装水销量仅为总饮水量的15.5%，发展空间广阔。自来水质量和长期变化趋势决定了家用包装水空间。我们通过对中美自来水系统对比分析，预计中国自来水终端质量的全面进一步提升较为困难，家庭饮用水市场将保持长期景气。净水器市场进入瓶颈期，而千亿级别桶装水市场仍在稳定增长。

  产品质量和消费体验更优的一次性大包装水替代桶装水只是时间问题，在小家庭和独居趋势下比净水器更经济。从品质上看，净水器合格率不过关，而一次性中大包装水是瓶装水品质，解决了循环桶装水的安全隐患，并拓宽了使用场景和销售渠道；从消费者使用成本上看，小家庭化和独居趋势下家庭饮水量减少，考虑净水器购置费用摊薄和滤芯更换费用，一次性包装水对独居者是更经济的选择。新冠疫情下消费者对净水器信任度下降，桶装水接触性配送受限，将成为一次性中大包装水的催化剂。

  商业模式变革将推动行业集中度加速提升。传统循环桶装水商业模式中水站占支配地位：1）用户流量封闭：水站通过电话订单和掌握用户流量，水企与用户间没有连接。2）“劣币驱逐良币”：消费者喝什么水由水站决定，中小地方企业可以降低品质做低价格，从而把握地方渠道资源，并以换桶、押金模式与全国大品牌抗衡。

  新零售重塑市场环境，助力大品牌拓宽流量和渠道。模式改变的催化剂是消费者的习惯改变。消费者对食品安全和健康意识增强，从水店推荐转变为自主选择；同时电商和外卖培养了线上消费习惯，消费者从电话订水变为“搜一搜”、“点一点”的线上订水，对品牌的搜索大于品类的搜索，使曝光度高的大品牌优势更为明显。一次性包装水的便携性拓宽了销售渠道，结合电商、O2O、水企自有线上渠道打破了水站的封闭，流量和渠道明显扩充。包装水线上渠道增速显著高于行业，疫情二次推动了这一趋势。2020年包装水线上渠道占比已超6.3%。O2O平台上5L一次性大包装水已经成为销售额最高的规格，体现了家庭消费场景与O2O渠道的适配性。预计线上销售将成为包装水的重要渠道。超一线城市的O2O包装水售点和销量领先明显，前十城市销量占比过半，未来各线级城市的增长空间广阔。

  新零售将显著提升家庭包装水行业的运营效率。传统水店多为个体户，客户数量少，使订单在时间和地理上都较为分散，导致配送效率低。送水工流失到工资更高的新蓝领岗位，水店的人力成本和经营压力越来越大，进入恶性循环。新模式下随着流量的集中，城市运营中心能对客户群体进行片区整合，参考外卖行业，订单密集化缩短每单送水距离，结合派单和路径算法，最终提升运营效率。

  在新零售和一次性大包装水的推动下，家庭场景集中度将加速提升，行业龙头优势明显。一次性大包装水将是巨头的舞台。价格上：头部企业通过全国布局和规模优势实现了更低的单位价格，其他地方品牌在包材、运输成本劣势下难以达到同等水平。渠道上：头部品牌具有遍布全国的水源地优势，使其能够覆盖更多区域。在家庭消费场景布局更早，更密的网点有助于提升配送效率，以更广的覆盖区域和更优的时效性构筑起家庭消费壁垒。数据显示包装水在线上渠道的集中度更高，农夫山泉在O2O平台的销售额市占率超50%，淘宝也显示出相似趋势。

  行业投资策略。家庭饮用水是刚性需求，产品质量和消费体验更优的一次性大包装水将替代千亿规模的桶装水，长期发展空间广阔。基于新零售的商业模式将打破传统水站封闭的流量和渠道，推动家庭包装水行业集中度加速提升，行业龙头优势明显，市占率将继续提升。推荐农夫山泉，预计未来大包装水能长期保持20-30%增速，随着收入占比提升带动包装水业务整体加速成长。

  风险提示。新模式开拓不及预期的风险；疫情反复的风险；原材料价格波动的风险；无法满足消费需求变化的风险；研究报告使用的公开资料可能存在信息滞后或更新不及时的风险。