行业背景：近一年来国家集采的步伐还在加速。2018年11月“4+7”药品集采，第二批在2020年1月，第三批在2020年9月。今年2月份和6月份分别开展了第四批、第五批药品集采。数量覆盖上已经对仿制药狠狠地打压了。2020年10月，医疗器械集采第一刀砍向冠脉支架，平均降幅92%，一万元的均价变成700元。2020年11月，涉及六大品类包括人工膝关节、人工髋关节、除颤器、封堵器、骨科材料、、吻合器的集采提上日程，预计2021年下半年实施。2021年6月，安徽省对乙类大型医疗设备集采，涉及CT 、X光机、核磁。2021年7月，广东9省对生长激素集采爆出，后被辟谣。2021年8月，湖南衡阳对血液灌流器集采，健帆生物弃标。2021年8月，胰岛素集采征求意见稿出炉。2021年8月19日，安徽对检验试剂集采，包括肿瘤、传染病、心肌、激素、降钙素原PCT五类。2021年8月22日，宁波医保局约谈5家进口种植牙供应商。我的观点是：对于某些平台化或蓝海市场的公司来说，这种情绪的跌势中还是有很好的机会，短空长多。

到底乐普医疗，现在能不能买呢？我是从四个方面去考虑的：①大方向（老龄化，第七次全国人口普查：60岁及以上人口达2.6亿）；②估值（行业最难的时候，市场上负面消息非常多，但往往这时，估值是最便宜的时候。我觉得集采下相关企业业绩受损是肯定的，但对于某些平台化企业来说只是短空长多，集采会促进行业集中度的提升）；③行业特点。医疗器械是收敛竞争，龙头逐渐集中的过程；而且医疗器械的竞争格局相对固定，因为高值耗材有着较高的准入门槛；④集采影响，其实集采对核心业务的影响基本结束，2021H1冠脉支架业务板块基本恢复到 2019年的正常水平。

那乐普医疗到底是家怎样的公司呢？乐普医疗的主营业务所属行业为医疗器械行业，核心产品细分领域为冠脉植介入，同时布局心脏节律管理、结构性心脏病、电生理、体外诊断、外科、麻醉等。此外，公司业务还涉及药品、医疗服务行业。

基本面情况：从过去五年的ROE跟基本财务情况来看，公司算是非常优秀的。2020年毛利率出现下滑，主要源于2019年11月份的冠脉支架集采事件，产品降价幅度达到90%。

其中2020Q4公司首次出现亏损，亏损额度为17.1亿。主要由于集采导致金属支架大幅降价，经销商 Q4 采购数量下降，公司主动消化渠道库存，对于已售但未植入支架可能通过退货或价格调整进行处理， 形成大额损失计提。

202105调研：得知新产品毛利率85%，集采之后普通支架供不应求，目前产能不足。

基本面没问题，那看看估值怎样把。估值目前市值：452亿，2020年净利润：18亿，PE：25倍；2020H1净利润17.26亿，假设2021年全年增速40%，那净利润就是25.2亿，PE：18倍PE。假设2021年净利润35亿，PE：13倍。假设新产品放量未来三年保持着40%的增速，那折现到现在的PE只有9倍。

2020年11月份冠脉支架集采后，2021H1已恢复2019年集采前营收；“介入无植入”的诊疗方案将成为集采后新的“增长”。我们来看看2019年至今的年报情况，看看有什么发现。

那赛道呢？（有庞大的人口基数，就能确保未来依旧高景气）：从大方向去看未来，社会进入老龄化，60岁及以上人群达2.6亿人，心血管疾病与年龄有很强的关联性。《中国心血管病健康和疾病报告2019》中国高血压人口有2.7亿人，高血脂的有将1亿多人，超重或者肥胖症1.5亿人，血脂异常的1.6亿人，脂肪肝患者约1.2亿人；《中国心血管病健康和疾病报告2019》,心血管病死亡占居民疾病死亡构成40%以上。推算心血管病现患人数3.30亿，其中脑卒中1300万，冠心病1100 万，肺原性心脏病500万，心力衰竭890万，风湿性心脏病250万，先天性心脏病200万，下肢动脉疾病4530万，高血压2.45亿。因此，国内大心血管科的患者基数是巨大的，从PCI需求量来看会继续稳步向上，而患者在在经济可承担的基础上，需求的是更精细化的手术治疗彻底治愈血管病变。

目前我国冠心病介入治疗的需求量非常大。2019年中国约有3.3亿心血管疾病患者，其中约有1100万冠心病患者，数目庞大且呈现增长趋势。国家卫健委质控中心的报告显示，2019年冠脉支架介入治疗手术，总例数超过103万例，每年介入治疗的增长比例在10%以上。而经皮冠状动脉介入治疗是目前冠心病主要的治疗方法之一，它通过植入支架恢复冠脉血流，具有创伤小、效率高、见效快等优势。

赛道没问题，那行业空间呢？根据弗若斯特沙利文数据，中国医疗器械市场销售规模从 2014 年 2556 亿元增长到 2018 年约 5284 亿元，年复合增长率达 19.9%。随着国家对医疗行业发展的愈发重视，鼓励创新和加速审批等利好政策不断出台，人民医疗卫生支出增加和健康意识增强，医疗器械市场将进一步发展，预计到 2023 年，医疗器械市场规模将达到 10619 亿元，年复合增长率为 15.0%。从细分市场来看，医用医疗设备占据我国医疗器械市场的大量市场份额，约 39%，其次为高值医用耗材，合计占比约 20%，而其中血管介入是医疗器械最大的细分市场，占比约 8%，而冠脉疾病占整个心血管慢性病营收的70%；体外诊断市场占医疗器械总市场的 11%。

乐普重磅产品的竞争格局（介入无植入产品，非集采）：

①生物可吸收支架：目前国内仅乐普跟山东华安生物，微创预估2024年上市

②药物球囊：截至目前，国内市场目前除进口的贝朗外，国产企业中仅有大连垠艺、远大医药、申淇医疗、乐普医疗四家注册通过，且贝朗进口药物球囊占据国内市场份额约70%。数据显示，2015-2019年中国药物涂层球囊行业的市场规模由22.9亿元增长至43.9亿元，年复合增长率 17.7%。（国内五个）

③切割球囊：目前国内唯一，未来三年里在国内第一的地位无法动摇，未来的市场将占据60%~70%的市场份额。（2020年股东大会上董事长原话）

关于生物可吸收支架，调研了解到：生物可吸收支架产品的市场空间方面，适应症达到70%以上，六七十岁能做的医生都建议做可降解支架。如果从经济性的角度去考虑的话，乐普这种可降解支架找个医院去做了，包含医院手术费等一系列费用，全部大概是6万左右。如果你个人有商业保险，医保这些也可以报销省一小部分的钱。可降解支架一次性付6万，并且是彻底治愈了这堵塞的血管，并且再造你的血管，然后再对比你植入个金属支架，在往后的余生中都需要终身吃药，所以可降解支架是更好的选择。如果从经济性的角度去考虑的话，乐普这种可降解支架找个医院去做了，包含医院手术费等一系列费用，全部大概是6万左右。如果你个人有商业保险，医保这些也可以报销省一小部分的钱。可降解支架一次性付6万，并且是彻底治愈了这堵塞的血管，并且再造你的血管，然后再对比你植入个金属支架，在往后的余生中都需要终身吃药，所以可降解支架是更好的选择。

不管植入金属还是生物吸收支架，都会有再狭窄概率，这个取决于患者术后生活作息，饮食等情况。生物吸收支架基本可以彻底治愈，植入金属支架就没办法了，如果以后再出现以后狭窄的情况，处理方式只能是在心脏搭桥重新弄个血管，比较麻烦就是未来远期。

护城河：专利，医药行业护城河一般都是专利，仿制药是规模效应。

三类医疗器械的研发是一个非常复杂的过程，据统计成功率只有5%，壁垒非常之高，而且积累要求也高；一个项目做下来，至少要7-8年的时间，很多项目都是10多年的时间才有成果。

二十多年过去了，即使是普通冠脉支架做出来的也很少，其中四家国产企业市占率接近80%，微创，乐普，蓝帆各23%左右，赛诺医疗占比12%，赛诺因去年集采没中标份额都给前三家给分了。从最近微创的调研纪要看到：去年国内冠脉集采后，今年微创上半年预计销售了50多万套支架，相比去年双位数增长，增速至少40%以上，全年预计130万套，去年全年是110万套，从而市场份额从原来的23%左右，去到集采后今年上半年以达40%+。

未来业绩，乐普心血管器械布局，全面覆盖三大心血管介入器械：

非心血管器械业务：

2021年中报再次提到，进一步加快医疗器械创新：

①按计划推进生物可吸收支架、冠脉药物球囊、冠脉声波球囊、冠脉超声成像导管及设备等创新器械的全球化临床进度，优化和迭代冠脉介植入医疗器械，进一步充实创新介入无植入产品线和内涵；

②依托集团冠脉支架、球囊平台技术，创新外周介入产品线，按计划推进生物可吸收外周支架、外周药物球囊、外周切割球囊、外周声波球囊、外周超声成像导管及设备等创新器械全球化临床进度；

③创新心血管结构性心脏病产品线，按计划推进Sinocrown主动脉瓣TAVI3.0全球化临床进度，推进二尖瓣产品、可降解房间隔封堵器和可降解卵圆孔未封闭封堵器国内临床进度，加快研发三尖瓣产品、可降解左心耳封堵器，丰富瓣膜产品和封堵器产品研制管线；

④创新和发展心律管理产品线，按计划推进全自动起搏器、冷冻球囊、配套设备及系统等创新器械国内临床进度，加快研发多功能起搏器和肿瘤消融产品，丰富起搏器和冷热消融产品研制管线；

⑤创新和发展以心电AI为核心技术的医疗机构端医用监控设备产品线，大力推进人工智能心电分析诊断、监控及其区域心电系统的全球化销售；

⑥创新和发展以心电AI为核心技术的家用医用级心电监控管理和可穿戴设备产品线；

⑦发展以AI技术支撑的连续血压ECG监测、连续血糖CGM监测和癌症早筛人工智能新型医疗器械。

药品板块情况，由于乐普药品方面都属于仿制药，不看好。2020年，乐普医疗两大心血管药品（氯吡格雷和阿托伐他汀钙）实施集中采购的首年。由于医疗机构销售价格的显著降低，导致公司药品营销收入全年降低，但两大产品的市场占有率较集采前显著上升，例如，公司主营的阿托伐他汀钙产品，由集采前的每年销量 9000 万盒左右到 2020 年提高到 3.2 亿盒。公司两款高血压药品（缬沙坦和氨氯地平），在零售市场销售收入都实现了成倍的增长，同时营销费用的显著降低。

近三年药品的营收占比开始下降，医疗器械营收占比不断提高，我觉得这是好事。2018年至今的药物占营收的比重分别为：49.9%，49.37%，42.44%；2021H1占比降为27.43%，这跟疫情下乐普在海外销售的核酸检测试剂有很大关系，不过总的趋势药品营收占比在下降。

总体来说，乐普仍然还是国内医疗器械领域巨头之一，可能之前在药品板块花费的精力较多，导致很多创新型医疗器械的研发都处于相对早期阶段，在冠脉药物球囊和生物可吸收支架之后，还需要挖掘下一个重磅产品。但现在从年报中报所披露的信息来看，乐普现在的重心又回到医疗器械上。

乐普医疗的发展历程可以对标器械巨头：雅培&美敦力

乐普是以冠脉支架起家，后来通过“投资+并购”的方式在医疗器械领域逐渐构建了心脏领域的产品系列，包括支架升级产品、封堵器以及封堵器升级产品、心脏起搏器等，从而奠定了公司在心脏领域的龙头地位。从发展历程来看跟海外的医疗器械巨头雅培，美敦力很像。

作为全球最大的医疗器械公司，美敦力的发展历程对全球医疗器械公司的发展历程具有一定参照意义，公司在不同历史阶段均保持“巩固核心产品技术优势、整合参与跨赛道产品投资”，在巩固原有优势业务的同时不断拓展主营业务，以增加长期核心驱动力。其实关键点就是能在不同的阶段出重磅产品以及拓展主营业务，如乐普在2005年，推出雷帕霉素药物支架，当时属于国内第二家推出，这奠定了他的龙头地位······2019年国内首款冠脉可吸收支架Neovas支架系统获得NMPA的批注注册上市，现在业绩来看产品业绩增速非常快。

如果把全球医药企业市值排序拉到前50去看看，你可以发现里面的企业，仍然是以创新药和医疗器械为主，这两个领域是可以容纳很多大公司的行业。

医药行业在美国的情况：

医药也是继消费，科技行业外，另一个长牛赛道之一。美国市场上战后50年，7大医药工业巨头，累计涨幅已经达到1000倍。而在美国市场上，市值在1000亿美元以上的公司大约有30个，其中40%是来自于医药行业，很显然医药行业一定是一个不断寡头垄断的趋势，不然长不到那么大。

从近二十年美股的14支市值超过100亿美元的医药类公司的涨幅来看，涨幅居前的并不是那些鼎鼎大名的医药巨头，而是来自于医疗器械，医疗服务及创新药公司；这14家公司中，医疗器械的占了8家，其中心血管类器械在里面占了3家，特点是器械公司多并且它们多为创新型公司。反观国内科创板跟港股上的心血管类创新型器械，市场所给到的估值还是蛮高，科创板中涉及到基本都是牛股。心血管是全球医疗器械第二大赛道，2020年至今沛嘉医疗、心脉医疗、惠泰医疗、微创心通、佰仁医疗、赛诺医疗、先健科技、启明医疗等陆续上市，心血管领域上市公司达到十几家。以心玮医疗、捍宇医疗、归创通桥、百心安、微创电生理，先瑞达医疗为代表的创新心脑血管公司也陆续提交上市申请，在资金持续向头部公司聚集的过程中，国内心血管领域进入新的竞争格局。

过去20年美股创新器械牛股辈出

医疗器械在研发支出与ROE对比其他还是有优势

行业特点：器械类企业是收敛式、龙头逐渐集中的，相比于创新药公司，医疗器械企业的龙头远端确定性更好。因为器械行业对医生的培训及粘性很强，如果一个器械公司在某个细分领域做的比较好，且在该领域有持续的投入及研发进展，医生就会不断提出改进意见以保持该产品的核心竞争力。因此，器械公司很难弯道超车，反而具有先发优势、细水长流且强者恒强的显著特点。

这个特点也造就这行业出现了很多历史大牛股，因为很难弯道超车，而且先发优势也铺就了他的渠道，TOB的产品渠道也很重要，有利于后续新产品的推广，有这样的特点就足以让其业绩长牛。股价长牛最大的共性就是业绩长牛，如何确保业绩长牛，就是护城河及赛道两者在共同作用下。

同时，这样的行业特点也造就了各细分赛道的竞争格局会很好，只有少数玩家。

天花板在哪里？对于那些看起来已经上涨很多，市值也动辄几百亿甚至千亿市值的公司会不会遭遇天花板？其实医药是一个供给创造需求的行业，只要有好的东西，不怕卖不出去。

以眼科行业为例，以前白内障病人，换一个普普通通的人工晶状体，大概 3000 元；但现在有了屈光晶体，顺便能把近视眼也治好，价格是5万元左右。所以单看渗透率来估算天花板是偏颇的，因为人对于健康的需求是无止境的，总想要用更好的东西。

所以有时候，不能简单看了招股说明书就觉得行业空间小，得考虑下潜在的行业空间到底大不大。
记得当时心脉医疗上市，看到招股书市场空间才十亿左右，其实渗透率低才导致估算数值小。

看到这，我相信你已经有答案了，乐普医疗到底能不能买呢

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