先瑞达医疗(06669)今起招股，本次IPO其拟发行6863.3万股，其中10%为公开发售，90%为国际配售，另有15%超额配股权。招股价介于22.2元-23.8元，入场费24039.83元。摩根士丹利、中金公司为联席保荐人。股份预期将于8月24日挂牌上市，本次IPO估值约为70亿港币。

医药行业过去一直是大牛股的摇篮。

在医药行业中，二级市场投资者一般都会把关注点放在医药公司身上，但是从历史数据来看，医疗器械行业才是真正的“王者”。

有人做过统计，过去十年美股医药行业诞生了14只十倍股，其中3只为创新药公司，3只为医疗服务公司, 剩余8只都是医疗器械公司。

相比医药公司，医疗器械公司一般市值偏小，所处的细分行业规模也没有医药那么大，这是医疗器械公司容易被忽视的原因，但是从成长潜质来看，医疗器械行业一点也不弱。

目前我国人均医疗器械费用支出远低于发达国家，对比来看，器械市场仍有很大的增长空间。过去几年医疗器械行业整体市场规模的快速扩容佐证了这一点，国家政策也在鼓励和扶持医疗器械行业。

近几年国内医疗器械领域公司纷纷上市，给二级市场投资者提供了分享行业成长的机会。这种情况下，最值得关注的是细分领域龙头。最近外周血管药物涂层球囊市场龙头先瑞达通过港交所聆讯，港股市场很快将出现又一家医疗器械公司。

 血管介入器械领域会成为十倍股摇篮吗？

 先瑞达属于血管疾病介入器械企业。

血管介入器械属于医疗器械中一个比较重要的细分领域，根据治疗部位的不同，可以进一步分为心血管介入器械、脑血管介入器械、和外周血管介入器械。

2018年整个血管介入器械市场规模就达到了389亿元，并保持了25%的增速，行业规模高增长的背后是血管疾病的高发病率。

2019年国内血管疾病患病人数超过了4.7亿，血管疾病在我国一直是致死率最高的疾病。国家心血管中心发布的《中国心血管病报告2018》显示，2016年推算心血管病现患人数2.9亿，心血管病死亡率仍居首位，高于肿瘤及其他疾病，每5例死亡中就有2例死于心血管病。

高发病率和高致死率催生了庞大的临床需求。

血管疾病临床治疗手段一直在迭代，传统治疗方法以药物治疗、外科手术为主，血管介入治疗诞生后，开始以微创、安全性高、治疗效果好等优势被患者接受。据统计，2019年国内相关的介入治疗手术量就超过130万例。

上游的介入手术器械市场率先迎来爆发，2019年中国血管介入手术医疗器械市场规模为350亿元，据预测到2030年将达到770亿元。

资本市场早已嗅到其中的机会，在一级市场上，血管介入领域已经成为医疗器械板块中最热门的赛道，去年融资额领跑全行业。二级市场上，今年启明医疗和沛嘉医疗相继在港股上市，投资者给的估值都不低。

从整个行业来看，血管介入器械属于医疗器械中的高值产品，技术含量高、研发周期长，定价也比较高。与此同时，进口产品占据着很大的市场份额。产品价值高+进口替代空间大，决定了领先企业的想象空间。

在众多血管介入器械国产企业中，先瑞达已经在几个细分领域取得了龙头地位，以其拥有技术优势的外周血管药物涂层球囊（DCB）市场为例。DCB被用于治疗冠状动脉疾病，在发达国家已经得到广泛应用，而国内市场还在初期阶段，仅少数疾病采用DCB产品治疗。根据国外市场经验，国内DCB产品应用范围将进一步扩展。

根据弗若斯特沙利文报告数据，中国市场2015年DCB产品市场规模大约为2690万元，2019年已经增至10亿元，复合增长率达到150.5%。

未来随着DCB产品适应症逐渐扩大，整个市场规模也将于2024年扩容至60亿元，至2030年扩容至143亿元。在行业爆发中，占据优势的先瑞达迎来业绩爆发大概率只是时间问题。

（来源：先瑞达招股书）

先瑞达想象空间有多大？

在招股书中，先瑞达对自己的定位是领先的中国创新医疗器械企业，目前主要针对血管疾病介入治疗，涉及外周药物涂层球囊(DCB)、外周球囊扩张导管(PTA)等领域。

先瑞达的核心产品是外周血管药物涂层球囊产品，第一代产品AcoArt Orchid® & DhaliaTM药涂球囊，用于血管介入方式治疗下肢动脉疾病(LEAD)，以治疗股浅动脉(SFA)及腘动脉(PPA)狭窄和闭塞。

2016年推出时是国内这个领域上市的首款产品，比第二款国内上市的同类进口产品（美敦力公司In.Pact Admiral外周药物涂层球囊）领先了三年时间，比第二款同类国产产品（心脉医疗旗下的外周血管药物涂层球囊产品）领先了四年时间。

（来源：先瑞达招股书）

先瑞达的第二代外周药物涂层球囊产品是AcoArt TulipTM & LitosTM 药涂球囊，适用于治疗膝下(BTK)动脉狭窄及闭塞，以血管介入的方法治疗下肢远端缺血。2019年被美国食品药品监督管理局(FDA)认定为“突破性器械”，原因是这款产品“能够在人类处于不可逆转衰弱状态的情况下提供更有效治疗”，与现有医疗器械比具有明显优势。

（来源：先瑞达招股书）

2020年12月，AcoArt TulipTM & LitosTM 获得中国国家药品监督管理局(NMPA)批准上市，成为全球首款，也是唯一一款基于前瞻性、多中心随机对照的临床试验结果而获监管部门批准上市的治疗膝下(BTK)血管病变的DCB产品。

2020年先瑞达的外周血管药物涂层球囊产品以86.9%的市场份额在中国药物涂层球囊市场中占据绝对主导地位。

DCB产品在血管疾病介入治疗领域处在什么位置呢？由动脉粥样硬化引发的血管疾病，比如外周动脉疾病、冠状动脉疾病及中风，推动了介入治疗的普及。而介入治疗技术的发展，经历了由经皮腔内血管球囊扩张形成术到支架植入术，再到DCB的历程。前两种方案都会导致并发症，比如导致血管狭窄、血栓等。DCB作为一种创新疗法，可以有效抑制前者的并发症，可以预见未来相关临床需求会进一步爆发。

而先瑞达是这种治疗方式的开创者，先瑞达首席技术官Ulrich Speck博士最先提出了DCB的理念，并发明了首款DCB产品。

事实上，DCB产品作为一种高端医疗器械，需要掌握极强的研发能力和对市场的了解，因此存在比较高的门槛。同时国内对于介入器械的准入也有着严格的规定，一款新产品获批前需要经过大量临床试验，以及巨量的成本投入，这对于已经掌握优势的先瑞达来说是个绝对的利好。

先瑞达的想象空间还不止于此，目前公司在打造一个全面的产品管线，涵盖24款出于不同开发阶段的在研产品。动脉狭窄可能导致多种不同类型的疾病，包括CAD、PAD、中风以及血液透析患者的自体动静脉通路狭窄，以及勃起功能障碍等。先瑞达的目的是将核心产品适应症拓展到这些疾病领域，公司未来的愿景是成为全套血管疾病介入器械提供商。

（图：先瑞达核心产品适应症拓展情况 来源：先瑞达招股书）

不少产品已进入临床试验阶段，如果将这些即将进入的领域考虑进去，先瑞达产品针对的患病人群数量，以及目标市场规模将高出几个数量级。

高毛利率是怎么炼成的：从零开拓市场，占据绝大部分市场份额

目前先瑞达能产生收益的产品有四款，其产品大部分通过分销商销售给医院及医疗机构。先瑞达以出厂价将产品出售给分销商，由分销商出售给医院，销售价格一般由公开招标决定。 

核心产品AcoArt Orchid® & DhaliaTM 的零售价格在22000元至33000元之间，而普通PTA球囊产品零售价格在2000元-6000元之间。

（来源：先瑞达招股书）

先瑞达的DCB产品2016年进入国内，从零开始培育市场，2017年其产品在手术中的使用量就达到8000件，2019年则增至15000件，复合年增长率达到36.9%。至今先瑞达仍占据着绝大部分市场份额。

这样的市场份额赋予先瑞达拥有极强的议价能力，2019年及2020年，毛利率均保持在84%左右的水平。

近几年公司的营收也进入快速增长期，2019年营业收入1.25亿元，2020年达到1.94亿元，同比增长了55%。

（来源：先瑞达招股书）

分产品来看，DCB产品和PTA球囊产品2020年收入分别为1.9亿元和369.6万元，分别增长54%和72%，绝大部分收入来自国内。

2019年溢利为2310万元，2020年由于研发支出大幅增加，由上年的2550万元增至8350万元，导致亏损。

导致研发支出大幅增加的因素有两个，一是与在研产品增加有关，在研产品增加导致耗材支出增加，向第三方咨询机构支付的顾问费增加，正在进行的临床试验需要向第三方承包商支付的开支也增加了，这三项去年总共增加4100万元。

与此同时，公司去年收购了为泰医疗，使得研发人员数量增加和薪金福利同时增加，增加金额为660万元。

值得注意的是，对于在研产品的研发投入其实是一种利好。目前我国DCB产品市场尚处在发展初期，只用于少于疾病，DCB产品应用范围扩大是未来的必然趋势。先瑞达向这个方向押注，带来的是未来业绩的增长空间。

再来看公司的资产负债表，截至2020年底，其总资产由上年的1.12亿元增至2.93亿元，主要是产品销售增加，再加上发行优先股所致。这导致公司账面现金增至1.47亿元，短期现金充足。

与此同时，2020年先瑞达账面还出现2000万元无抵押银行借款，2021年三月底增至1.45亿元。银行愿意提供无抵押贷款，这对公司的财务状况、运营状况来说本身就是一种背书。

从技术优势、研发投入、新产品布局等各方面看，先瑞达已临近爆发期，随着上市后募集资金的到位，已有业务管线会逐渐走向成熟

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