安信策略联合宏观、固收及煤炭召开了关于全面降准之后市场走向的电话会议，会议纪要如下：

【安信策略|陈果】

降准避开联储打提前量，Q3环境改善

1.“全面降准”利用窗口期打提前量，未来也不至于持续显著宽松加码

由于本次降准为“全面降准”，预计将释放长期资金约1万亿元。我们对此解读如下：

首先，当前的货币政策依然强调坚持“不搞大水漫灌”的政策基础，继续强调保持货币政策稳定性，我们认为未来一个阶段货币政策将维持中性偏宽松基调。

其次，本次降准一定程度上也是货币政策正常化进程的常态化操作。降准释放的约1万亿长期资金中，有4000亿将被金融机构用于归还到期的中期借贷便利（MLF），还有一部分资金将被金融机构用于弥补7月中下旬税期高峰带来的流动性缺口，以增加金融机构的长期资金占比。据央行测算，此次降准将降低金融机构资金成本每年约130亿元，通过金融机构传导可促进降低社会综合融资成本，进一步加大对小微企业的支持力度。考虑到下半年除了7月15日到期的4000亿中期借贷便利以外，8月之后陆续还有3.75万亿MLF将陆续到期，因此不排除未来还有多次降准置换MLF的可能，这些降准如果出现，都应该被理解为对冲性的，银行体系流动性总量仍将保持基本稳定。

最后，本次降准具有很强的信号意义。在此前召开的货币政策委员会第二季度例会中，指出稳健的货币政策要灵活精准、合理适度。此次降准展现了灵活适度中的“灵活”性。意味着央行的政策调整会适应经济形势的最新变化，甚至针对结构性问题进行前瞻性部署。在全球流动性拐点即将到来的背景下，此举也显示出我国货币政策的领先性。

2.降准背后的经济信号：当前经济的结构性矛盾

央行公布全部降准后，部分投资者对于经济下行压力的担忧显著上升，我们认为当前经济整体下行压力并不明显，企业盈利仍处于较好的水平，PMI也位于荣枯线上方，6月新公布的社融数据显示新增企业中长期贷款8367亿元，同比多增1019亿元，也表明经济处于强势区间。

不过当前经济并非高枕无忧，全面降准政策的出台有利于更加充分的挖掘中国经济的潜能。

3.全球视角下的中国降准

在全球流动性拐点即将到来的背景下，降准政策宜早不宜迟，先行降准有利于把握战略主动，这也显示出我国货币政策的领先性。国常会预告降准后，长债收益率大幅下行，10年期国债收益率8日跌破3%，收报2.9830%，5年期中票收益率8日降至3.5507%，两者均低于疫情前的水平。我们预计当前“结构性紧信用+宽货币”的组合仍将继续有利于债市，继续维持下半年流动性无忧的判断。

从全球视角来看，欧美疫情在秋季可能再度卷土重来，为全球经济复苏蒙上了一层阴影。且近日，欧洲央行在6月利率决议中坚持宽松货币政策，同时宣布将中期通胀目标设定为2%，这是近20年来欧洲央行首次调整通胀目标。值得注意的是，2%的目标是对称性的。欧洲央行行长拉加德在当天的新闻发布会上表示，2%的通胀目标不是上限。通胀可能会出现暂时的、温和的偏离目标。这意味着未来的一段时间内都不很难看到欧洲央行收紧的政策出现。同时，美国长期通胀预期的持续回落和当前极度宽松的流动性继续推动美国10年期国债收益率下行。可以看到，收益率曲线平坦化趋势正在进一步显现，美国经济的衰退预期不断上升。这或将标志着全球再通胀交易的终结，成长型/科技股开始跑赢价值型/周期股。对于中国而言，这意味着输入性通胀压力下降，PPI同比见顶确认，增加了货币政策的“灵活性”。

4.降准对A股的影响：有利于估值中枢上行，成长中期主线强化

从理论上看，降准能够降低金融机构资金成本，使得A股的实体企业能够获得很好的融资支持，有利于企业盈利的提升。更重要的是，降准将引发市场的宽松预期，同时有利于利率的适度下行，对于市场风格而言，低利率有利于长久期资产，成长股主线得到强化。

从历史上看，降准对市场的影响方向并不是次次相同，从短期来看，1%的降准幅度往往引发市场对于经济下行的担忧从而引发市场短期走弱，0.5%的降准幅度则往往带来更多的宽松预期，市场整体中性偏强。从1个月的视角来看，降准后市场通常小幅走高，对以创业板为代表的成长股影响尤为明显。

总的来说，我们认为对市场而言，全面降准可能在短期引发对经济下行的担忧，并极大缓解对政策收紧的担忧。在这两种情绪的作用下，我们继续维持中期策略展望标题的判断：“牛心熊胆，成长为王”。从整体上看，下半年A股市场整体还是震荡市，结构性容忍高估值，但并不是显著的估值扩张环境，任何一个共识方向极端演绎都不宜追高，可以考虑适度调整结构等待其回撤。而在没有发现新的景气成长板块之前，整固期之后市场中期方向大概率依然将围绕新能源、半导体、医美、医疗等核心成长赛道进行演绎。

风险提示：CPI超预期；超预期信用风险；疫情超预期。

【安信固收|池光胜】

各有各难，“宽货币”排忧解难

1、今年以来，随着新问题涌现，制造业、银行和财政等各有各难，“宽货币”能够更好稳住经济基本盘，充分发挥银行在政策传导中的枢纽作用，促使银行有更大动力降低企业融资成本。

2、4月以来，我们坚定看多债市，当前继续看多后市。4月以来，我们坚持认为“中性偏松的货币政策”与“不急转弯的社融下行紧信用”是一种政策组合，在社融下行结束之前，资金会持续维持在低位，所谓输入性通胀不会对货币政策构成制约，反而需要央行维持偏松的货币政策以继续降低企业综合融资成本，再加上经济动能基本见顶和信用债性价比不高等理由，我们坚定看多后市。当前，从总量上经济动能基本见顶和结构上制造业企业成本压力凸显等角度看，此次“普降式降准”虽超预期但却合理。在“紧信用+宽货币+稳财政”的政策组合下，我们继续看多后市。

风险提示：政策超预期；疫情/疫苗超预期；海外超预期等。

【安信煤炭|周泰】

价格下跌预计空间有限，供给无弹性仍是核心

近期产地煤价出现了小幅下调，但从供需来看，产地供给虽然有所恢复，但煤管票控制仍然严格，供给释放仍然有限（我们认为7月供给量虽然环比6月有所增加，但也是基本恢复至5月水平）。下游需求方面，南方地区即将出梅入伏，电厂日耗有望进一步攀升，港口以及电厂库存仍低，补库需求仍存，对价格仍有支撑。短期价格下调主要由于贸易商观望情绪浓厚，发运不积极导致，后期随着日耗上行，叠加央行降准刺激下，下游需求或更加旺盛，因此我们预计价格下跌空间有限。

此外我们认为后续停产煤矿的复产仅对短期市场的供需产生影响，新建产能不足将是价格中枢提升的核心因素，随着新建产能的不断减少，煤炭行业供给弹性减弱，价格中枢有望持续走强，继而有望带动行业估值提升。

风险提示：宏观经济大幅下滑，煤价大幅下跌。

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