陈曦：如何理解国常会提出“应对大宗商品价格过快上涨”？

中新经纬客户端5月14日电 题：《陈曦：如何理解国常会提出“应对大宗商品价格过快上涨”？》

作者 陈曦(太平洋证券固定收益分析师)

5月12日召开的国务院常务会议指出，要跟踪分析国内外形势和市场变化，做好市场调节，应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响。加强货币政策与其他政策配合，保持经济平稳运行。

市场担忧，为应对大宗商品价格上涨，货币政策会收紧。同时，隔夜利率由于某些原因较前期略有上行，有观点认为央行收紧“实锤”。而我们认为，市场对于国常会理解可能有误。

国常会在提及“要跟踪分析国内外形势和市场变化，做好市场调节，应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响”的前文中，首先指出了“为加大对受疫情持续影响行业企业的金融支持”。既然是“为加大对受疫情持续影响行业企业的金融支持”，那么又何来政策紧缩？

退一步讲，我们假定“为加大对受疫情持续影响行业企业的金融支持”与“应对大宗商品价格过快上涨”只是并列关系，而需要加大金融支持的“行业企业”具体包括：文旅企业及线下零售、住宿、交通运输、制造业升级、个体工商户、小微企业。既然要对如此多的行业、企业加大金融支持，那么又如何能够进行全局性的利率政策紧缩？

同时，国常会指出“加强货币政策与其他政策配合，保持经济平稳运行。”结合此前领导层提及的“经济平稳运行”和国常会此处的上下文，笔者认为，此处所指的“经济平稳运行”是指经济增长，而非针对通胀。

对于如何理解国常会提出的“应对大宗商品价格过快上涨及其连带影响”，我们认为：

第一，大宗商品价格上涨，已经对实体经济造成成本压力和负担，国常会指出的应对是“做好市场调节”。

具体如何做？我们认为，可能包括采取进出口相关措施、减少上游生产限制、减少基建地产投资等。

第二，加强货币政策与其他政策配合，其中，其他政策应该是财政政策、产业升级政策。与财政政策配合，我们认为是指央行货币政策司司长孙国峰4月12日在2021年第一季度金融统计数据新闻发布会上表示的“为政府债券发行提供适宜的流动性环境”；与产业政策配合，我们认为指的正是前文的“加大金融支持”。

第三，货币政策配合的目的是“保持经济平稳运行”，指的就是经济增长的平稳，而不是用货币政策应对大宗商品价格。

4月30日召开的中央政治局会议刚刚强调“保持流动性合理充裕”，我们不认为现在就发生变化。而政治局会议讲的“流动性合理充裕”和央行层面应是不一样的，央行层面讲流动性合理充裕已经是常态化的，而政治局会议在敏感时点专门讲，意味着“窗口期”内，不应出现流动性紧张。

央行一季度货币政策执行报告用了两个专栏专门讲为何不要看PPI和美债，另外两个专栏讲，要看资金利率水平到底是多少，要看政策利率动没动。

我们认为，要识别央行，跟随央行，不要预判央行；然而市场的思维方式，还是按照2012年之前的“高通胀必须收紧货币”来预判央行。

市场之所以在央行表态之后，仍有如此预期，很大程度上与以下因素有关：隔夜利率由于某些原因，从1.7%左右上行至2.0%左右，这被认为是央行政策收紧、资金面会紧张的重要依据。

对于隔夜利率由于某些原因上行，我们的理解是，之前隔夜利率在1.7%左右是不合理的，按照2.2%的OMO利率，隔夜利率就应当在2.0%左右，7天利率应当在2.2%左右，所以隔夜利率本就应该回升至OMO利率对应的水平(DR001与DR007利差20-30基点)。

隔夜利率上行，导致了债市短端收益率大幅上行。

我们认为，看待隔夜利率上行，应当关注的是：是否是趋势性上行？隔夜利率上行到多少？如果隔夜利率上升并基本稳定在2.0%左右，而不是类似1月下旬的趋势性、超级幅度上行，对债市的影响应当是完全不同的。隔夜利率如果是2.0%，那么比2016年还要低5基点左右，7天利率如果是2.2%左右，那么比2016年还要低20基点左右。与2019年比，隔夜和7天利率都要低很多。

货币市场整体利率比2016年低，为什么债券市场收益率比2016年整体高30基点？为什么要按照2019年来定价呢？

我们认为，近期债市回调，特别是短债回调，与2021年2月以来，每一次市场担忧资金紧张一样，仍然是债市买入机会。(中新经纬APP)

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陈曦