疫苗感悟分析

张文宏医生发微博了，大概可以总结如下：
1.靠感染实现全民免疫不现实。
2.印度的新型病毒传染力特别强。
3.疫苗效果大大降低，但仍然有效。
4.疫苗是抗疫重要法宝。
5.印度将会面临更大的爆发。
6.印度国内的局势堪忧。叠加下面两条新闻：
1.印度富人向国外疯狂逃离。
2.日本已经检测出印度突变病毒。那么，作为投资参考，疫苗的重要性更加凸显

13价肺炎球菌疫苗

沃森2019年12月31日获批13价肺炎疫苗，首个自主研发的国产疫苗，全球第二个。

打破辉瑞15年的垄断

2019年辉瑞在中国的签发量是475万剂，仅够119万新生儿使用

前几年新生儿超过1500w。

用于6周岁之前的儿童。

疫苗之王。

全球需求1.5亿只

140个国家讲其纳入免疫规划。

世界卫生组织将其纳入紧急有限使用疫苗。

 影响因素:

 新生儿增速

6岁以下儿童

接种率的增速

价格

 1700万-1400万新生儿

 全球接种率47%，美国66%,

中国接种率8%

 未来5年渗透率25%。

 598元价格

收入峰值45亿。

利润15亿。

23价疫苗

60岁以上老年人肺炎发病率接近25%尤其是慢性病老人。

 免疫力低下。并发症多。60岁以上老年人老年人发病后死亡率20%。

 沃森当前营收：

23价，35%

13价20%，

HIB11%

23价实现出口。

美国接种率17%，存在巨大空间。

65-75岁接种三次。

200元每剂量，

我国是1.7亿老年人（65岁）

2025年2.1亿。

上海深圳苏州已经纳入免疫规划

23价50亿市场规模。预估营收10亿。利润3-4亿。

13价也已经签订出口合同。

 股东大会摘要：

4月16日下午，参加了沃森生物在玉溪沃森生产基地召开的股东会。股东会“重头戏”是投资者与管理层的交流环节。这个部分主要是李云春董事长与投资者进行沟通和解答。整个过程李董温文尔雅，耐心坦诚，逻辑清晰，不急不速。我感受到的李董是一名兢兢业业、有梦想、有情怀的企业家。

根据交流环节整理出以下分享，并分为以下不同类型：

一，关于mRNA

1，mRNa想象空间是无限的，是一条重要的赛道，很可能就是生物疫苗企业的未来。沃森会重点关注，甚至在这方面重兵部署。

2，沃森新冠之前就已经在关注这个赛道，目前国内沃森也是属于较早布局和研究这个赛道的疫苗企业。 $智飞生物(SZ300122)$ 

3，沃森和艾博合作的mRNA新冠疫苗有专利，不会存在卡脖子现象。国内mRNA疫苗的供应链也没有太大问题。

4，mRNA路线是一种创新路线，发展过程中会有不断的变化，各个研究mRNA的企业或机构也会有不同的优势。因此，除了艾博外，沃森未来还会寻求与其他优秀的企业或机构合作。

二，关于沃森的新冠疫苗

1，沃森新冠布局了三条路线（mRNA，腺病毒载体和重组蛋白），这和沃森的长期战略有关。（不仅仅为了新冠疫苗）

2，mRNA疫苗进度比较慢主要是几方面原因：（1）考虑企业投入产出比和现金流状况；（2）新的创新路线国内监管部门会比较谨慎；（表情有点无奈）（3）新的技术路线也需要不断研究和完善。

3，沃森新冠疫苗没有先发优势。考虑到这个病毒很可能长期存在，所以这个产品沃森还是会做，而且应急使用或附条件上市后，最终批准上市，比的还是安全性、有效性和性价比，这方面沃森有信心。而且，除了mRNA新冠疫苗外，其他mRNA疫苗也可以在上面跑（应该是可以用于其他产品生产的意思）。

4，沃森的mRNA年产能是1.2亿剂，指的是1剂一人份的产能。如果采用1剂多人份的包装，产能至少可以翻倍。新冠疫苗利润不会太高，这也是考虑了国家与企业的利益平衡。

5，新冠疫苗的研发费用全部费用化，当期支出。（一季度利润“不符合预期”的案子是不是破了？）

三，关于和艾博

1，新冠mRNA疫苗和艾博在国内、国外均有分成，其中国内部分沃森分成比例大些，国外分成比例较为均衡。

2，没有参与艾博生物股权融资，是因为沃森更看重的是与艾博的品种合作。做好产品是沃森的主业，而不是股权投资。

四，关于13价肺炎疫苗

1，13价肺炎疫苗国内市场足够大，又有先发优势，有国内友商 $康泰生物(SZ300601)$  进来也没问题，还可能会相互促进，共同把市场做大。“沃安欣”和国外品牌比沃森13价肺炎疫苗都有底气、有亮点，而且在产品研发及迭代方面沃森有优势，因此，不害怕竞争。

2，沃森2020年70%-80%的精力在“沃安欣”的市场准入，目前已准入国内三十几个省市、2000多个县、区疾控，国内覆盖率达到90%以上，为21年销售打下了坚实的基础。2021年主要销售工作重心在市场终端，做好消费者教育、家长教育、相关部门人员教育等终端工作。

3，13价肺炎疫苗生产和销售是今年沃森重点工作，包括打开国际销售，目前正在全力推进国际销售的相关准入工作。

4，今年的销售和利润目标不能透露，管理层会力争完成激励目标（有信心）………。（会场响起热烈的掌声…）

5，一季度销售没有可比性。按往年的经验，一季度占全年比重一般在10%-15%左右。

五，关于港股发行

1，引进更多的国际资金，支持产业国际化，研发国际化，生产国际化的一个重要举措。会在北京、上海、大湾区设立研究中心，吸引更多的国内外人才，完成沃森的国际战略。

2，“愿意投我们的机构非常多，而且是大机构” “有没有高瓴？不知道”

六，综合内容

（1）沃森是研发、生产、销售比较均衡的企业，而且，在研究未来的趋势上，沃森有基因。沃森的研发能力不讲了。产业化能力，沃森是高标准，按FDA的标准，按欧美的标准。不论是产品质量标准、生产工艺、技术水平、包括设备，都是国际先进水平，与跨国公司同一水平，甚至还有自己的亮点。同时，在高投入的情况下，沃森通过有效控制企业运营成本，既做出了高品质产品，又保证产品的高性价比，提高竞争力。未来，中国疫苗产品一定会走向世界，而且是“高标准的、高性价比的、有竞争力的”产品，是体现“中国智造”力量的产品。这里面，一定有我们沃森的产品。（备注：期间提到了“比尔盖茨基金会”的什么内容，好像是共识还是要求，没听清楚）

（2）2020年，在全国四十家左右的疫苗企业中，沃森的自研疫苗产品（不含新冠）销售额第一；单个主体（不按集团算）生产的疫苗品种和数量第一。未来，全球销量最大的十大疫苗品种在我们这个园区（玉溪）同时拥有，这个应该也是国内唯一能够做到的疫苗企业。这些，体现了沃森的前瞻性、研发能力和产业化能力都是国内领先的。

（3）“在我们为什么不能评为“高新科技企业”这个问题上，我也很困惑”。对于投资者提问为什么云南沃森所得税税率是25%而不是15%时，李董表情无奈。“可能是我们沟通能力比较弱吧”（会场笑声一片）

（4）销售方式上，沃森自己的销售团队主要是做学术交流和商务活动。市场销售工作交给合作伙伴，这里既有效益的考量，也有风险的考量。。。。（备注：此处省略500字），要平衡企业效益与风险。有些事情我们不能做，也不会做。

（5）“在销售的关键指标上，横向和自己往年比，我们不断在进步。纵向和同行比，我们也处于合理偏优水平”。

（6）“股权激励价格75元，现在确实是倒挂了。当时订这个价格是经过综合考量，包括股东利益和激励对象利益。股权激励对团队很重要，对吸引和留住人才很重要。而且，这些激励对象大都是和沃森一起成长的，是和我并肩战斗的兄弟姐妹，我忽悠任何人也不能忽悠他们。管理层不会只看到现在的价格，我们看的是3年以后，5年以后，管理团队对未来很有信心。”（备注：大致意思是这样，也欢迎参会的球友补充和指正）

（7）沃森投资都是主动的，但是有些项目或者决策是被动的。我们不可能什么都做，必须有一些取舍，有时候确实也没办法。

例如说我们投资了一些项目，市场出现了变化，我们要调整。研发也要试错，错了也要调整。资金出现了问题，又无法取得融资（包括银行和A股），我们也需要根据我们的主营业务、我们的战略作出取舍。

例如说投资，当时兼并上海泽润，就是因为我们找不到干过HPV产品的人才，为了加快进度，我们不如直接并购。

例如当时的嘉和生物，每年需要10亿左右的费用，沃森也需要10亿左右的费用。不像现在的科创板，当时对于我们来说，不要说亏损3年退市，1年亏损，融资环境就会恶化。我们高估了我们在A股市场的融资能力，低估了报表对我们A股公司的影响。

这也是我们为什么选择在港股上市的原因，我们认为这个市场更合适我们，除了国际化需求外，港股市场也更包容，更适合我们。

现在回头看，不管是嘉和，还是血液制品，我们都很遗憾，都是好项目。可是，当时我们没办法，我们必须有取舍，没办法。（以上表述过程表情沉重、略带沮丧）

（8）成都喜云管理合伙企业是我们团队共同成立的公司，是一个投资型平台公司，这个公司和沃森产品没有任何关系。如果说有关系，那就是我的股份可能会平移动到这个公司。我们希望更好的融资，能够吸引一些志同道合的资金。目的说的大一点，那就是未来可以通过这个公司，增持公司股份。

。。。。。。

在参加会议的这四个小时里，我感受到了沃森投资者的热情，也感受到了投资者对沃森的关注与期望，听到了“同”与“不同”的观点，此行我收获满满。

更重要的是，我对沃森团队，特别是李董的理解提升了一个新的高度。李董坦诚朴实，业务娴熟，逻辑清晰，思维敏捷，有同理心。对于企业遇到的一些需要ZF支持和主导的，例如新技术问题、融资问题、政策问题的困难时，无奈之情也溢于言表。对企业的前景、团队的能力满怀信心

与上次电话门剑拔弩张相比，感觉这次股东大会是团结的大会。如果将上次引发20CM跌板胎死腹中的议案拿出来，一定会高票通过。沃森最大的利好不是mrna新冠疫苗，而是风险的充分释放。至于13价疫苗，肯定会爆发。当年长春高新生长激素是14年左右获批，3年后才开始爆发，因为有一市场宣传导入期，关键是先发优势，就如万泰生物的2价。

因为一次不成功的转让将公司负面全部暴露，现在只需要考虑13价和23价疫苗的成长是不是可以支撑目前估值。今年2价HPV多少有增量，新冠放明年，3期临床以下按零估值。疫苗本身有政治护城河，还有消费属性，估值之外还要看研发能力。至于投资者关系，可以看看下周年报公布后有多少机构出研报。对未来，公司画了两个饼，一是75元的行权价，二是25年冲刺200亿销售额。当年长春高新金博士放言金赛22年100亿收入时，企业才不到20亿，现在看大有希望。沃森的黄博士这个200亿靠谱吗？

现在可以肯定滴说，沃森不仅要在估值水平（PE）是超越智飞，估值绝对值也应该超越智飞。因为智飞有的，沃森都有布局，而且还是自主研发生产。而沃森有的研发实力和布局，智飞可没有。。。目标100块，应该不过分吧。打算等合适时机加，沃森是一个今年的大IP，疫苗龙头老大气质已经显现出来了

沃森的目标果然是拿下top10的大单品。。。2020年，在全国四十家左右的疫苗企业中，沃森的自研疫苗产品（不含新冠）销售额第一；单个主体（不按集团算）生产的疫苗品种和数量第一。未来，全球销量最大的十大疫苗品种在我们这个园区（玉溪）同时拥有，这个应该也是国内唯一能够做到的疫苗企业智飞市值3600亿，沃森900亿。

基于各种疫苗在真实世界中的表现，各国政府也用实际行动表明了他们的态度。美国目前接种的基本上都是辉瑞和Moderna的mRNA疫苗。强生的腺病毒载体疫苗昨天才被重新批准上市。以色列在60%以上国民完成两针辉瑞mRNA疫苗接种后又向辉瑞签订了2022年的mRNA疫苗订单。在已经开展阿斯利康疫苗接种后，

欧盟又向辉瑞订购了未来几年18亿剂mRNA疫苗的订单，看样子后续是准备用mRNA疫苗替代阿斯利康的腺病毒载体疫苗。而且值得注意的是，欧盟国家总人口5亿左右，这次却定了18亿剂疫苗，每人2针接种，也可以接种近9亿人次。说明欧盟国家已经做好了逐年接种加强针的预案。澳大利亚也再向辉瑞追加疫苗订单，并且有研发其自己的mRNA新冠疫苗的计划。

           日本、韩国、湾湾等东亚国家和地区都是将mRNA作为其首选，但苦于辉瑞、Moderna产能有限，现阶段无法对其进行大规模供应。

          发展中国家（智力、巴西等）还有一带一路协议的参与国现阶段用的大部分是科兴、国药、康熙诺的灭活和腺病毒疫苗。

         阿斯利康疫苗由于之前的血栓事件，接种率受到了影响。

         国内现在主要打科兴和国药的灭活疫苗、智飞的重组蛋白疫苗也在有的地方开打了。

         可以看出，有条件的国家基本上首选都是mRNA新冠疫苗，包括已经有部分国民接种过腺病毒载体疫苗的国家现在也开始去订购mRNA疫苗，准备取代腺病毒载体疫苗。

       由于订不到mRNA疫苗，目前发展中国家现在主要在用灭活疫苗和腺病毒载体疫苗来应对，这也是很多公共卫生专家的建议：即使灭活疫苗有效率在60%左右，但从减少病毒传播和减少重症患者的角度看也比不打任何疫苗要好的多。

        国内因为没有疫情传播，而且国产mRNA疫苗也还没有上市，因此现在主要打灭活，但等国产mRNA上市后，我预测明年大概率会继续接种一次沃森的mRNA疫苗，一方面提高保护率，一方面适应变种病毒。

      基于以上的分析，我推测，未来几年（直到新冠疫情彻底消失）mRNA疫苗都会是各个国家的首选。辉瑞/Biontech和Moderna接到了太多订单，因此他们都在大力扩产，两家公司的年产能加起来在2022年会达到30亿剂。即使这30亿剂全部投产，mRNA新冠疫苗在世界范围内的缺口还是很大，所以国产mRNA疫苗上市以后，一定是处于供不应求的状态，而且缺口很大，

因此沃森和艾博目前进入三期临床的mRNA国产新冠疫苗后面大概率会扩大产能。（划重点）

而灭活、腺病毒、重组蛋白疫苗会去填补mRNA新冠疫苗之外的市场。

      另外，未来几年的新冠疫苗生产大国一定主要是中国和美国。因为疫苗生产是一个复杂的工程，要有技术、要有专业人才、要有专用设备、要有专业工厂、要有原材料、还要有效率、要有执行力，能同时满足以上几点的国家就只有中国和美国了。这也是为什么爱博要找沃森合作的原因，因为爱博只有技术和研发人才，没有生产能力，而且疫苗的生产也是一个高门槛行业。

      最后，重申一下我以前提出的观点：今年将是沃森生物的一个拐点，而且这个拐点之后向上的斜率会很大。辉瑞与Moderna的mRNA新冠疫苗收入明年有望达320亿美元，近2000亿人民币。沃森如果未来扩产到新冠mRNA疫苗年产能5亿剂，那么靠新冠mRNA疫苗带来的年收入就可以达到200-500亿左右的规模。另外沃森生物的13价肺炎疫苗也会在这两年开始放量。这两个同时放量会给沃森带来大量的现金流，这些现金流会对其后续的HPV、mRNA带状疱疹病毒等重磅管线研发都有很强的促进作用。

      所以为什么Moderna目前上市的产品只有一个mRNA新冠疫苗，其他管线还全部在研中，但其市值从2020年初的100亿美元到了现在的700多亿美元（4000多亿人民币），

一方面是因为在新冠mRNA疫苗上可以赚几年大钱，而且mRNA技术在这次疫情下得到了强力推动和发展，另外也是资本市场认为Moderna大量的现金流可以支撑和大力推进其后续重磅mRNA疫苗管线的研发工作（比如Moderna的流感mRNA疫苗和巨细胞病毒mRNA疫苗管线）。

     沃森的逻辑和Moderna的逻辑是一样的，新冠mRNA疫苗对沃森来说并不是仅限于获得几年的额外收入（例如，英科医疗），新冠mRNA疫苗带来的现金流和技术平台还可以强力推动沃森接下来重磅管线的研发工作

参看年报交流。

沃森新冠疫苗没有先发优势。考虑到这个病毒很可能长期存在，所以这个产品沃森还是会做，而且应急使用或附条件上市后，最终批准上市，比的还是安全性、有效性和性价比，这方面沃森有信心。而且，除了mRNA新冠疫苗外，其他mRNA疫苗也可以在上面跑（应该是可以用于其他产品生产的意思）

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