市盈率，又叫PE，等于股票的市值除以盈利，也就是股价除以每股盈利。

衡量一家公司的股价高不高，不能只看股价本身，要看相当于它的每股盈利来说高不高。

许多新入市的投资者，一开口就是贵州茅台太贵了，都2000多了，肯定是泡沫，必定会跌到10块钱一股，令人忍俊不禁。要知道，茅台的每股盈利是35元，10元一股的茅台是什么概念呢？是你10块钱买了一个生意，每年可以挣35元回来，天底下哪有这样的好事。

那么如何衡量一家公司贵不贵呢？或者说，多少倍市盈率才算是合理呢？

投资是为了获取回报，衡量一家公司贵不贵，其实就是衡量这家公司带来的投资回报是多少。

多少的投资回报才算是合理呢？

我们可以选定一个锚，这个锚就是无风险利率，一般常用国债的利率，或者货币基金的利率。现在国债利率3%左右，那么可以说，每个人接近无风险，投资的最小收益应该是3%左右，如果比这个更低，就不应该去投资，而应该直接买货币基金。

同样，如果你有自己的生意，可以取得年化50%以上的回报，那么如果单从赚钱的角度上来说，其实也不应该投资股票，而应该好好打理好自己的生意，这样回报更高。绝大多数股票的长期回报率都不太可能超过20%。

回到股票投资上来，我们很容易发现，PE的倒数，等于每股盈利除以股价。股价是我们的投入，每股盈利是我们的回报。PE的倒数，可以简单看作股票的回报率。

真实盈利

但是这里同样有一个问题，股票的盈利，和国债的利息是有区别的。国债的利息是全额支付给你的，你是可以直接拿着全部花掉的。

而股票的盈利不一样，它是只有一部分以股息的形式发放给你，一部分以留存收益的形式留在上市公司用于扩大再生产。

有的人直接用股息代替盈利，这样是一种稳健的做法，但是这样估算出股票的实际收益率会偏低，因为忽视了留存收益的复利作用。即，留存在上市公司的那部分利润，仍然可以在未来产生股息，只是没有在当期支付给你。

而我们要做的是，重新定义盈利。不是直接用公司年报的利润数字。上市公司年报中的利润，只是一个会计数字。而我们要从一个生意的角度出发，重新来看盈利。

这个盈利必须是可持续的。投入10块，第一年回报5块，第二年开始就没有保障，这显然是个亏本生意。最典型的就是P2P，以及周期股。

这个盈利必须是扣除再投资需求之后的。芒格说，有两种生意：第一种每年挣 12%，年底可以把钱拿回来；第二种每年挣12%，但是利润必须重新投入运营——永远也看不到现金。这让我想到了一个家伙，他看着自己所有（不能变现的）陈旧设备说：“这就是我的全部利润了。”

我把这个盈利叫作，真实盈利。这个概念很接近自由现金流，即在不影响企业经营的前提下，可以分配给股东的最大现金额。但略有不同。

最简单的办法，就是取年报中主营业务现金流和利润的最小值，再进行一定的打折。

如何打折，要根据商业模式和企业文化的定性而言。

对于贵州茅台来说，2020年利润为470亿，经营活动产生的现金流会516亿。取最小值，470亿，可以视作贵州茅台的真实盈利。考虑到茅台出厂价969和市场价有着巨大的价差，这个470亿的真实盈利，其实是低估了茅台的盈利能力。但我们估值要尽量保守。

对于不同行业的不同公司，真实盈利要具体情况具体分析。

比如银行业，应该结合拨备率，不良率来确定真实盈利的水平。例如招商银行的拨备覆盖率为437%，不良率1.07%，而民生银行的拨备覆盖率为139%，不良率1.82%。显然是招商银行的利润含金量更高，抗风险能力更强。

多少倍市盈率不贵？

在确定真实盈利之后，我们用市值除以真实盈利，可以得出一个PE，那么多少PE算不贵呢？

这个贵不贵是相对于你的预期收益率来说的。

如果你的预期收益率是5%，你会发现绝大多数股票都不贵，选择非常多。如果你的预期收益率是20%，你会发现满足条件的股票非常非常少。

可以分为以下几种情况：

一、对于高杠杆行业，比如银行，保险，地产，我个人是直接以分红代替真实盈利的。这样算出来的结果偏保守。

对于高杠杆行业，安全性是第一位的。因为高杠杆的存在，注定这个行业是?很赚钱的，唯一要解决的问题，就是持续能力，即安全性。所以我基本上只会买高杠杆行业财务最稳健的公司。神奇的是，这样的公司一般也是这个行业最好的公司。绝不可能在高杠杆行业中捡烟蒂。

用股息代替真实盈利之后，对于银行保险地产中最好的公司来说，股息率接近于无风险利率的时候，基本上就是，比较好的投资机会，即不贵。因为股息在未来会继续增长，而无风险利率在不断下降。股息保持10%-15%的增长率，用DCF（DDM）简单算一下，长期收益率也在10%以上。

二、对于周期股来说，我一般是以完整行业周期下的平均盈利，来作为真实盈利。10倍真实盈利，即10%的收益率，是不错的进入时机。20倍真实盈利，收益率降到5%附近，就基本上没什么投资价值了。

事实上，有一种情况，即周期股的市值为底部盈利*10的时候，是获取超额收益的大好时机。如2020年的万华化学，周期底部可以赚100亿左右，市值1000亿出头，是稳赚不赔的机会，非常的低估。结果也是一年涨了2倍多。

三、对于净利润几乎等于真实盈利的公司，如高端白酒股。可以直接算投资期限内，预期收益率是多少。

比如你想投资贵州茅台，持有10年，2020年盈利470亿，按照15%的年化增长，2030年的真实盈利为1900亿。乘以25倍的估值，为47535亿。而今天贵州茅台的市值为25400亿。十年从25400亿增长到47535亿，预期年化收益率6.5%附近。

这个收益率显然，不会令人满意。

当然，也会有额外情况。贵州茅台未来十年的实际增速大于15%，收益率自然会更高。

如果一个投资者，他只能看懂贵州茅台，那么6.5%收益率对他来说也是满意的。考虑到贵州茅台的安全性，远远跑赢货币基金和通胀还是可以的。

四、超级成长股。我把50PE以上的公司，都定位为超级成长股。这种公司一般都有着巨大的行业空间，并且净利率很高，同时公司也具有强大的竞争优势。

如果这三条不能同时满足，那么直接排除，没有投资价值。

满足这三条的公司，要支撑起100，200倍的PE，必须具有非常夸张的增速。对于100PE来说，30%的增速维持十年，按十年后25PE估值，年化收益率为13%。要知道，维持年化30%的增速，是一件非常难的事，没有几家公司可以真正做到。

当然，真正做到的公司，肯定是大牛股了。

对于超级成长股来说，PE的参考价值不是那么大，直接当作风投来看，追求高赔率低胜率，做好亏一半的打算，适当配置是个不错的选择。

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