主持人：大家都知道春节后市场一下就变脸了，然后您在16年提出的核心资产，然后核心资产在最近半年演变成了抱团股，然后报团就成为这一轮杀跌的一个主角，他们到底发生了什么？你当初判断的核心资产的逻辑，本来说核心资产拿它50年，为什么现在一下变脸了？春节后的市场行情为什么会走成这样？先给我们一个基本的判断。

张忆东：跟大家分享一下什么叫抱团博弈，什么叫做核心资产？其实不同的概念，同样一个好东西，大家在它的性价比不同的时候，去做投资或者说做博弈带来的结果是不一样的。而且这是从投资的时间节点的维度。第二个层面从我们看到基本面还是情绪面，这两个也是不一样的。

我们讲的核心资产的最重要的是它是不是具有核心竞争力，而且它核心竞争力是不是与时俱进？还是说躺在历史的功劳簿上，大或者小并不是核心资产的一个定义。

但反过来说过去两年大家把大型科技股大型消费股或者消费的龙头，特别是白酒以及一些科技的龙头，就直接简单粗暴地等同于核心资产，我们的核心资产的理念是各个领域具有核心竞争力的资产，而且它核心竞争力是有一个动态的，是一个与时俱进的，而且这个与时俱进不只是说中国各个领域最牛的公司，最有核心竞争力的公司，它其实是有慢慢的国际竞争力。

那么你看美国卡特彼勒，可是牛了几十年，他的机械、能源等，就上游的能源的美孚它也是牛了很多年，甚至很多人在讲说巴菲特只喜欢买消费股，所以消费才是符合核心资产的，但事实上巴菲特在去年的下半年重仓了油气。

核心资产的三不原则、三大展望

关注于基本面和情绪面是两个不同的维度，我们在讲核心资产的时候，你要注意究竟你是玩的是抱团博弈的一个追涨杀跌，还是说你压根是立足于这个公司本身，它的性价比足以有很好的安全边际，同时又有很光明的未来的盈利的增长潜力。

如果你是基于检验的逻辑，我们恭喜你，我在2016年的年初这种提到核心资产的理念的时候，同时有三不原则，跌不怕、不怕跌、怕不跌。我们讲的跌不怕，现在很多的时候，比如最近一个多月那些所谓的报团资产跌的时候大家就慌了，就开始担心会不会又散户赎回会不会有踩踏，这种预期，它往往在短期会自我实现。

但事实上我们来看真正的积分之进草，真正的基本面靠谱的这些好公司，在它的这种下跌的时候，它还好，好公司并不是说着跌出一线来，那么反而的这些资产跌的过程中它性价比更好了。

第二个我们讲不怕跌的时候就是跌的时候，你敢于在低位，在它性价比合适的时候加仓，而不是反过来不是越跌你越慌越跌，刚开始还有换一下跌着就开始崩盘了，然后就逢低割肉了。

那么所谓的怕不跌，指数不可能涨到天上去，任何好资产如果它已经充分反映了这种预期，比如说10年的盈利，甚至是50年的预期收入全都打进了你的现有的股价里边，你这个时候你还怎么让这些股票来涨。

但反过来说，在春节之前，大家这种情绪，那种时候其实不是所谓的核心资产的投资理念，而是抱团带来的这种良性循环，其实是一种博弈。你这种情况你在15年上半年发生过，甚至90年代庄股的那种“向上冲”的时候也都发生过，它其实跟核心资产没什么关系，本身是一种情绪的一个自我释放。

现在你可以看到又是反过来，人心散了，队伍不好带了。它是一个向下的恶性循环。那么这种类型循环对于这种长期价值投资者不是坏事。正中间是一个泥沙俱下，反而那些真正的优质的这种核心资产，它性价比更好了。所以我们说现在我作为总结，围绕核心资产，我们来对市场做一个展望。

其实就是三句话，第一现在不是系统性风险，不是08年，更不是18年，所以现在不是一个熊市，这是第一句话。第二句话是叫做倒春寒。

这个“倒春寒”是叫复苏所带来的成长的烦恼，也就是‘倒春寒“之后它还是复苏的春天。但这个复苏的带来的要成长的烦恼，因为这些成长股去年它的估值充分反映了未来的乐观预期，现在对它的一个估值体系进行重构，属于估值消化的过程，后面就有可能是分化了，因为它不完全是杀估值，把估值给杀下来。真正的成长股是业绩可以涨，把它估值给压下来的，所以这是第二句话。

第三句话是一个风格切换。在目前全球复苏的一个主逻辑的背景下，我们能够看到一些偏传统行业跟周期行业里边的核心资产，反而出了事。所以我们要把目光放宽一点，而不是用标签的一个方式来去过度的担心，反而要找到真正基本面靠谱的资产。

吴江宏：美国在走去年我们证券市场走过的路

主持人：其实提到大的市场波动的同时，我们看到宏观数据都发布了，1月至2月的工业增加值是同比35.1%，社零是上升33.8%，固定资产投资上升35%，房地产投资上升38.3%。社融和信贷数据也是超预期的，从宏观数据来讲还不错。宏观数据结合市场的盘面要怎么来理解呢？

吴江宏：整体来看的话，我们觉得现在所处的经济数据都是比较符合预期的，因为它有一个基数的原因，去年整个基数比较低，所以今年我们看到的基本宏观数据还是处于一个比较高景气当中，经济还是处于一个复苏的通道当中。尤其是我们看结构的话，像工业基本上环比在持续的改善，工业生产环比在持续的改善。然后房地产投资和销售，这次数据是比较超预期的。

如果说制造业投资，基建投资，至少从最新的数据的环比是有所回落的。这是我们对宏观数据的一个看法。当然我们再反映到债券市场，因为最近美国10年国债从春节前0.7%不到水平，一下子上到最近的1.5%点，这在历史上是一个很大的幅度。国内的债券市场会不会有一个比较大的风险，这是很多投资者关注的。

我们的基本的观点就是我们觉得国内债券收益率大幅上行的风险是比较小。第一个就是说去年整个其实相对来讲，我们的收益率是在去年完成了调整。因为是我们去年债券是一个下行的走势，全球债券收益率全部都往下走。但是中国是最先控制疫情，经济是最快速恢复的。而我们国家其实财政上在全球来说是最为克制的。

所以在经济恢复之后，其实货币政策其实在慢慢的开始收了，所以整个赛季收益率是才从去年5月份开始从底部调整，我们10年国债是从最低点2.8左右的时水平，一直上行到现在最应该3.2左右的水平。其实去年我们证券市场走过的路，现在也正是美国在走。

中国国债收益率水平很稳，预计利率大幅上行

过程当中，其实中国的国债收益率水平很稳。债券收益率调整其实已经释放了通胀和经济改善的预期，这是第一点。第二点来讲的话，再讲讲通胀，我们觉得国内通胀的压力是相对比较温和的。

其实对大家的收入和消费的影响，包括我们最近出的消费的宏观数据，相比工业、相比生产数据它还是偏弱的，意味着对大家收入还是有影响的。另外确实因为猪肉价格周期的原因，所以对CPI还是有影响的，因为猪价下跌它所占的也就比较高。

我们认为通胀的压力不大CPI的压力就不大。但是确实要注意到，就是工业品价格PPI它是有压力的，尤其是这种全球需求复苏带来的大宗商品价格上涨，意图来看是前高后低的，我们觉得下半年PPI往下走。相对是高点，然后趋势上我们就会往下走，这是通胀。另外其实对债券市场影响最大的就是货币政策。

央行紧的时候债券就会跌，央行松的时候就会债券就会涨。但我们现在包括我们对银行货币政策的研究包括它的基调，其实多次强调保持货币政策连续性稳定性，虽然今年的货币政策肯定会比去年边际上收紧，但是我们觉得相对来说还是中性的不急转弯，所以基于这些我们觉得中国的利率是大幅上行的，风险是比较小。

我们在讲债券解决结构层面的信用风险，这个也是投资者关注比较多的。边际收益还是比较稳的，但信用目前是一个紧信用的环境，所以这样会导致整个信用融资环境有些恶化。现在债券市场已经看到一些中低等级的信用债已经开始下跌了，而且流动性在变得越来越差。

这样就意味着我们的再融资环境是在恶化的，过往很多企业融资是依靠债券市场的，但现在它整个债券市场二级市场下跌，它融资变得越来越困难，这样一些内生性的基因，还款有压力的这些企业，导致这些债券就有可能会爆雷了。还有一点因为信用环境在恶化，所以会有一定的债券流动性的事。


温馨提示：投资有风险，选择需谨慎。