当心铁矿石市场“变脸”

短期供应偏紧支撑矿价

　　铁矿石期价近期呈现近强远弱格局，6月11日青岛港61.5%PB粉报价上调10元/吨，暗示短期供应偏紧仍是推动期价上涨的主要动力，这主要表现在两方面。

　　一方面，港口库存量持续下降。我的钢铁网数据显示，6月5日当周41个港口铁矿石库存量环比减少58万吨，不但为4月24日以来的连续第七周下降，也创下2013年11月中旬以来的最低值。6月9日当周港口库存量环比再降62万吨。考虑到受港口维护拖累6月5日当周巴西发货量环比大降326.3万吨，且短期铁矿石期现货维持偏强走势，“买涨不买跌”情绪放大供需缺口，短期港口库存量料难以明显回升。

　　图为铁矿石港口库存变化（单位：万吨）

　　中长期供应宽松格局难以逆转

　　通常，我们用表观消费量（产量+进口量-出口量+库存）来衡量商品某个阶段市场总的供应量。对于铁矿石来说，出口量极少，可以忽略不计。如此一来，国内铁矿石的供应格局就取决于国内原矿产量、进口量及库存量的变化。

　　国内大型及小型矿山复产明显

　　受价格下跌影响，4月国内原矿产量连续8个月负增长，且降幅逐步扩大。不过，当月产量仍维持在亿吨以上的高位。另外，数据显示，截至6月5日，全国矿山开工率升至53.8%，为1月下旬以来的最高水平，较4月10日创出的纪录低点上升16.8个百分点。其中，大型及小型矿山复产明显。

　　国际矿商发货量或恢复

　　在矿价下跌、进口矿性价比上升的背景下，一方面，高成本的非主流矿陆续退出市场；另一方面，钢厂纷纷提高进口矿配比。我的钢铁网数据显示，烧结矿库存配比2014年10月底以来便跃升至90%以上，近期该指标略脱离4月中下旬创出的纪录高点，暗示国产矿替代需求有所上升。

　　进口矿又分为主流矿和非主流矿。为便于分析，笔者将来自澳大利亚和巴西的进口矿当作主流矿，将其他来源的进口矿当作非主流矿。

　　主流矿方面，主要关注四大矿商的动向。从最新的季报来看，四大矿商的铁矿石到国内的最新成本均在50美元/吨以下，远低于当前值（6月9日普氏指数为64.75美元/吨），且未来仍有进一步下降的空间。受天气、需求等因素影响，四大矿商一季度产量通常呈现季节性减少的特征。不过，数据显示，今年一季度产量除FMG环比降幅为最近六年同期最大值外，必和必拓环比增幅为历史同期最高值，力拓及淡水河谷环比降幅分别为最近四年、五年同期最小值。

　　此外，2015财年澳大利亚三大矿商年内产量目标均较去年实际产量有所增长。需要注意的是，必和必拓和FMG的财年均为7月1日至次年6月30日。根据两大矿商财年产量目标及之前三个季度的产量推算，为完成全年任务，必和必拓二季度应产出5758万吨，环比一季度减少2.4%，即便如此，产量也是仅次于一季度的次高水平；FMG二季度应产出4300万吨，环比一季度激增21.1%，当季产量将为次于2014年二季度及四季度的历史第三高水平。

　　近日，淡水河谷总裁兼首席执行官表示，未来两年计划将年产能从目前的3.4亿吨扩至4.5亿吨，并提出最多可能减少3000万吨产量而绝不会在产能上有任何减少的观点。

　　观察澳大利亚和巴西发货数据发现，4月24日当周澳大利亚发往中国的铁矿石数量降至年内次低水平，之后恢复至正常偏高水平；巴西总发货量前期有所恢复，但上周受港口维护影响降至1月中旬以来的最低水平。总体来看，4月中旬至今，四大矿商频频因天气恶劣、港口维护甚至私心挺价等原因减少发货量。不过，当前矿价持续运行于60美元/吨以上的相对高位，澳大利亚第四大矿商阿特拉斯果断复产，国产矿开工率也连续五周上升，表明大型矿商前期以价换量、挤出其他高成本矿商进而抢占市场份额的策略尚未成功，若价格继续反弹，未来复产的国产矿和非主流矿将继续增加。从这个角度来看，后期四大矿商发货量恢复至正常水平，甚至加速发货的概率较大。

　　事实上，根据澎博最新数据，未来几年澳大利亚部分矿商新增铁矿石项目仍然较多，且未来五年大部分项目产量持平甚至有所增加，合计产量在2018年之前逐步上升，2018—2020年维持高位。

　　非主流矿方面，部分市场人士将前期巴西和澳大利亚发货量恢复性增长，而港口库存量持续下降的矛盾归结为国内非主流矿数量大幅减少。

　　分析周度港口库存及月度进口数据发现，两种情形下非主流矿的绝对数量均明显减少，后者下降幅度更大、速率更快。同时，主流矿库存量占比去年2月以来便维持在69%附近，且主流矿进口量占比去年以来加速上行，去年8月以来持续运行于80%以上。

　　笔者认为，两个比值走势的差异主要源自库存为存量概念而进口为增量概念，部分港口库存或因成本太高货主不愿出货，或因抵押给银行未及时抛货，导致短期部分非主流矿无法流通，而在矿价加速下跌背景下，现货商更青睐进口和使用主流矿。不过，铁矿石进口量整体延续振荡上升态势，暗示主流矿进口量的增加完全能覆盖住非主流矿进口量的减少。

　　此外，随着矿价的持续反弹、市场预期的逐步转变以及国内外宽松政策的持续甚至加码，不同成本的矿山将陆续迈过盈亏平衡点，进而加入到复产行列，后期非主流矿的供应量有望增加。

　　5月，国内进口铁矿石7087万吨。矿价自4月10日见底后显著回升，5月中旬阿特拉斯宣布旗下三座矿山全部复产，其间，国产矿开工率也持续上升。基于此，假定5月我国进口的非主流矿稳定在4月的1300万吨附近，澳大利亚铁矿石运到国内需要10天至半个月时间，若将4月17日—5月15日澳大利亚发至我国的铁矿石数量累加为5790万吨，加上非主流矿进口量1300万吨，那么共计7090万吨，已经超过5月总进口量，且巴西铁矿石5月到港量不可能为负值。若将4月24日—5月15日澳大利亚发至国内的铁矿石数量累加为4574万吨，加上非主流矿进口量1300万吨，那么可以推测出当月巴西进口量为1213万吨，而3、4月巴西进口量分别为1448和1574万吨。根据淡水河谷周发货量推算，其3、4、5月发货量分别为2065、2234和2278万吨。显然，淡水河谷发货量逐月增加。在此背景下，5月国内从巴西进口的铁矿石数量不太可能陡降至1213万吨，发货量与进口量之间的差异很可能来自船只延误。

　　关注港口库存能否止跌回升

　　库存量是衡量供需对比的及时、灵敏指标。港口库存量持续下降，要么是矿山到货量少了，要么是用户需求增加了，或者二者同时出现。

　　笔者认为，在矿价表现偏强时，非主流矿进口量难以进一步缩减，相反，小幅上升的概率较大。主流矿方面，只要四大矿商中长期价量策略不变，后期发货恢复正常，甚至趁价格有利加速发货都有可能。不过，某一时期具体到货多少还受海飘时间、国内港口泊位及卸港速度等因素影响，数据显示，5月29日当周，北方6个港口铁矿石到港量增至2014年1月中旬以来的最高点，而6月5日当周降至三周的低点。后续，我们应根据目前矿山发货及港口压港、卸货情况，关注6月下旬至7月上旬港口库存量能否止跌回升。

　　需求方面，前期受资金、预期等因素影响，钢厂原材料库存量始终维持在历史偏低水平，4月中旬矿价探底回升，“买涨不买跌”情绪一度推动现货商集中补库。然而，西本新干线数据显示，5月底，大中型钢厂进口矿库存可用天数升至28天，为近期相对高位。考虑到近期矿价区间振荡运行，再结合现货商资金、预期、盈利等情况，预计钢厂补库暂告段落。相反，国内生铁、粗钢产量年内均延续负增长态势，4月以来全国高炉开工率持续运行于86%附近。此外，由于铁矿石强螺纹钢弱，笔者估算，钢厂盘面毛利已降至-117元/吨的历史偏低水平，按现货计算的生产毛利也降至去年3月以来的低点。近期，沙钢、酒钢、包钢等大中型钢厂检修数天的消息不断发酵，阶段性检修装置增加削弱了钢厂对原材料的需求，这从日均疏港量连续五周下降，最新值为4月17日以来的低点可以看出。

　　基于以上分析，笔者认为，反映国内铁矿石总供应量的指标与根据生铁产量及工艺系数倒推的铁矿石需求量指标年内均有所下降，但需求量降幅略大，导致供应过剩量整体维持偏高水平。从供需的同比增速来看，3—4月供应降幅略大于需求降幅，暗示中短期过剩情况有所缓解。

　　结合供需两方面情况，预计在天气恶劣、船只延误等短期干扰因素淡化后，铁矿石供需天平仍将向供应宽松倾斜。宏观面虽利好重重，不过，股债双牛财富效应持续放大将进一步抑制资金向实体的传导。诸如一带一路、基建投资，预期很美好，而落地存在一定的困难，且产生效果需要时间。总体来看，铁矿石中长期供应较为宽松，且需求没有太大增长潜力，决定了价格短期小幅反弹，中期冲高回落。

　　（作者单位：中钢期货）