柏瑞：欧洲恐成全球经济最大拖累 美元明年下半年或逆转颓势

财联社（上海，编辑 黄君芝）讯，全球资产管理机构柏瑞投资（Pinebridge）的多资产策略全球主管Michael J. Kelly日前发布最新投资策略月报指出，中国GDP增长的强劲反弹和美国经济的持续好转，使得市场转向更加悲观的可能性降低，但欧洲疫情的重燃恐将成为全球经济复苏的最大拖累。

柏瑞的资产管理规模超过1000亿美元。对于近期备受热议的美元走势问题，柏瑞表示，这将取决于美国的财政扩张是否能持续推动其经济增长。但该机构的基本预期是，美元将在2021年下半年强劲的经济增长中受益，这就意味着第一季度的疲软可能是建立美元多头头寸的时机。

此外，在这份月报中，柏瑞还更新了各大类资产的信心评分，以反映其投资团队对未来6至9个月投资组合应如何配置的看法，其中发达市场和新兴市场股票评分均维持不变，持中性看好态度。

以下为原报告的编译：

在外汇市场上，差异确实非常重要。从2016年到2019年，美元的升值就建立在差异的基础之上。在此期间，美联储是唯一一个试图令货币政策正常化的主要央行，因而促成了有利于美元汇率的巨大利率差异。尽管货币政策收紧，但是由于低税收和弱监管在提振美国企业信心方面强于其它地区，美国经济增长还是得到了提升，经济增长的差异有利于美元。市场中有一些坚持发布“周期末期”预测的机构，鼓励投资者转向流动性更强、更具弹性增长的投资主题，但是我们看到，随着时间的推移，资金流向了美元资产。

来到2020年，新冠疫情迫使美联储消除了利率差异。疫情给经济增长设置了上限，如《经济学人》的一篇封面文章就提到了“90%的经济”。美国在应对疫情方面反应迟缓，令人质疑美国的增长差距是否可持续，导致美元疲软，市场普遍认为美元在可预见的未来仍将保持疲软。当然，包括经济增长前景、通货膨胀、相对利率和进出口额在内的各种因素，以及价格、政治和风险偏好等因素，都在决定汇率方面发挥著作用。

考虑到美国可能即将发生的政治变化，重新审视美元疲软的假设或许具有价值。目前，欧洲的病例数比最低水平时高出十倍，死亡人数也显著上升。欧洲央行对此做出回应，预计将在12月份重启量化宽松政策。美国的病例数比最低水平时高出70%，尽管死亡人数尚未显示出与欧洲类似的峰值。无论是民主党大获全胜的情景，还是拜登获胜、共和党保住参议院席位的情景，都极有可能重新启动第四轮财政刺激计划，前者可能增加2万亿美元支出，后者则可能增加约5000亿美元支出。

这两种结果都可能导致2021年下半年美国经济增长提速。不过，要保持这一速度，支出实质上必须着眼于确保持久的财政乘数。市场是否会将收入桥梁视为可持续的生产能力，这种能力需要数十年的时间才能建立起来，并带来有意义的财政乘数？还是作为短期的救济措施而无法带来长久的益处？在气候问题上的潜在支出结构方式是否有助于重建能源基础设施，而无需支付与此相关的成本，或者只是作为一种临时的就业宣传手段？这些细节都将决定经济增长是仅仅得到短期的刺激，还是获得持续到未来的支撑。

传统的说法倾向于认为，加大赤字，同时提高税收、加强监管，会吓跑外国资本，压低美元汇率。在过去资本短缺的时候，巨额财政赤字会挤占私人投资。尽管如此，仍需提高利率来刺激外国资本。否则，货币就会持续贬值，直到更低的买入点，再加之利率转为升高，则触发资本流入以填补融资缺口。在资本充足的情况下（就像现在这样），更多的资金将逐步增加的财政刺激计划货币化，增加的财政支出几乎不会带来将不情愿的私营部门挤出市场的风险。它似乎更有可能直接刺激增长，而不仅仅是重新配置资金来源。

归根结底，对于货币来说，就像经典电影歌曲中唱的那样，“任时光流逝，而真实永恒不变”。为了让山姆大叔“再次发挥作用”并拥有更坚挺的美元，美国下一阶段的增长，如果是由财政扩张所推动的，那么无党派偏向的市场肯定会赞赏其富有成效。

信心评分(CS)及投资观点

下面显示的信心评分反映了投资团队对未来6至9个月投资组合应如何布仓的看法。1=看好，5=看淡，括号内为评分与上月相比的变化。

全球经济：CS 3.25 (持平)

全球经济策略部首席经济学家Markus Schomer

立场：我们担心欧洲的第二波疫情将蔓延。重新关闭经济导致欧元区经济收缩，从而可能导致双底衰退。美国的感染人数也在上升，再次封锁的风险有所上升。所有这些因素都给全球经济带来了更多的下行风险，只有在下一波感染高峰过后，下行风险才会消退。

展望：中国GDP增长的强劲反弹和美国经济的持续好转，使得市场转向更加悲观的可能性降低。欧洲成为全球经济复苏最大的拖累，但在应对疫情方面的地区差异可能会产生不同的经济结果。更多的政策刺激（美国仍有可能实施）可能会改变经济前景，但目前欧洲已经耗尽了这一手段，各国央行仍在观望。

风险：英国脱欧正不可避免地朝着无协议的方向发展，在12月底即将出现严重的财政悬崖之际，美国参议院共和党人拒绝接受再次大规模财政刺激的呼吁。

亚洲经济：CS 2.75 (持平)

全球经济策略部经济学家Paul Hsiao

立场：中国第三季度的GDP虽略低于预期，但第四季度强劲的增长势头支持了我们的观点，即中国将成为今年少数几个实现增长的亚洲经济体之一。对于亚洲其它地区，复苏似乎正在扩大，尤其是在印度，制造业呈现好转迹象。除马来西亚以外的亚洲地区的疫情控制措施似乎有所放松。

展望：中美摩擦是一个较大的风险，如果拜登当选，这一风险可能会降低。在可预见的未来，我们预期政策将保持宽松。

风险：新冠疫情的爆发和长期的封锁措施仍是主要风险，尤其是在亚洲新兴市场，而失业率持续高企威胁着社会稳定。拜登当选总统将会增加降低中国关税的可能性。

利率：CS 3.00 (持平)

发达市场投资级部门投资组合经理Gunter Seeger

目前需要谨慎，因为传统上，当久期类资产净发行量增长，市场就会抛售。今年到目前为止的一些相关数据如下：美国长期国债的净发行量为3.7万亿美元，其中美联储购买了2.1万亿美元（58%）；美国短期国债的净发行量为2.6万亿美元，其中美联储持有3620亿美元（14%）；票据和债券的净发行量为1.07万亿美元，其中美联储购买了2.12万亿美元（198%）。

信用债券市场：CS 3.25 (+0.25)

信用债券和固定收益全球主管Steven Oh

尽管新冠肺炎感染率的上升可能会导致第二次经济关闭，但拜登大概率稳坐白宫之位可能导致2021年初出台更大规模的短期财政刺激措施。未来的12个月内，信用利差总体上应会收窄，但由于乐观情绪增强，且近期交易发生在利差较紧端区间附近，我们目前倾向于更强的防御性。不断上升的感染率和英国脱欧的不确定性使我们对欧洲市场更加谨慎。新兴市场似乎提供了最大的稳定性。更大的风险出现在新发行的债券中，在新发行债券中，我们看到杠杆率更高、契约条款更弱、低评级发行人更多，以及股息资本重组更多。

货币（以美元计）：CS 3.00 (持平)

新兴市场固定收益部门高级投资组合经理Anders Faergemann

我们维持对未来12个月的中性展望，但如果像我们预期的那样，美元在2021年下半年强劲的经济增长中受益，那么第一季度的疲软可能标志着建立美元多头头寸的时机。亚洲整体的复苏速度似乎快于其他主要经济体，尤其是中国，中国政府遏制了人民币升值的步伐。同样，欧洲的决策者似乎对欧元走强反应冷淡，这使得欧元成为美元替代品的可能性降低。新兴市场的货币仍被低估，2021年新兴市场货币应该能从经济走强中受益。我们继续看好墨西哥比索和哥伦比亚比索，以及最近几个月走弱的俄罗斯卢布。

新兴市场固定收益

美元新兴市场（主权及公司）：CS 2.75 (持平)

本地市场（主权）：CS 2.75 (持平)

董事总经理暨新兴市场固定收益联席主管Steve Cook

高收益公司债和主权债的利差已基本恢复到8月底的水平，但面对美国大选和第二波疫情，市场仍感到焦虑。投资级债券也回到了早些时候的紧缩水平。由于新兴市场在面对疫情、发达市场宏观环境挑战以及首次发行量减少的情况下表现良好，新兴市场债券仍得到强有力的技术面支持。因此，我们维持2.75（略偏积极）的信心评分保持不变。

多资产：CS 2.50 (持平)

董事总经理暨全球多资产投资组合经理Hani Redha

随着欧洲疫情形势的恶化，我们仍然对疫苗支持2021年经济持续复苏的潜力持谨慎乐观态度。我们认为决策者认识到市场需要继续提供经济支持，尽管犹豫不决会造成市场波动。财政支持的程度将是塑造全球经济实力的重要因素。我们维持高于中性的信心评分2.5不变，因为资本市场线显示，我们仍因承担风险而得到了相当的收益补偿，尤其是在基本面改善的情况下。

全球股票：CS 2.75 (持平)

董事总经理暨全球股票投资组合经理Rob Hinchliffe

从中期（或短期）来看，我们认为，面对持续的货币和财政支持、疫情严重性降低和更好的治疗方法，全球经济活动将持续改善。鉴于此，对第三季度财报的前瞻性评论可能会比实际业绩更为重要。基于这一观点，我们预计周期性股票和非美国股票近期的良好表现将会持续下去。因此，我们一直在B股获利，并将收益投资于具有吸引力前景和估值支持的周期股领域，包括金融股和精选的新兴市场。

全球新兴市场股票：CS 2.75 (持平)

基本面股票部门投资组合经理Taras Shumelda

随着新兴市场的复苏，全球新兴市场股市在10月份开始表现强劲，前三周上涨了4.8%。市场广度正在改善，但基于盈利修正的回报差异显著。中国的服务业显著改善，就业人数增加，高端消费更加强劲，豪华车销量同比增长28%，而整体来看汽车销量同比增长13%。印度改革农业政策、制造业政策和劳动力市场。改革的成果包括电子产品不断增长，电力需求增长10%以上。在拉丁美洲，巴西正从该地区最轻微的衰退中复苏，这要归功于更快的重新开放和临时的刺激措施。缺乏应对财政恶化的政治共识，可能会危及经济复苏的可持续性。

量化研究

量化固定收益策略师Peter Fwu

由于美银/美林（BofA/ML）BBB级公司债9月份的利差扩大，我们的美国市场周期指标略有恶化。投资级债券和高收益债券的利差均持续正常化。与新兴信用市场相比，我们更看好发达市场。在行业板块方面，我们看好周期类股，包括消费品、基础工业、科技、资本品和运输业，看淡能源、公用事业和金融业。我们的利率模型维持全球收益率水平不断上升和曲线变陡的预期，但幅度较小。我们的G10投资组合模型反映的利率观点是：低配全球久期，低配欧元区和英国市场，北美市场中性，超配澳大利亚和日本市场。我们的投资组合模型超配5年期，而非10年期的关键利率久期债券；超配20年期，而非30年期的关键利率久期债券。