现阶段全球仍需宽松政策支持 数字人民币优先聚焦国内

  作者： 杨燕青 周艾琳

  今年10月，国际货币基金组织（IMF）发布最新《世界经济展望》（WEO），预计2020年全球GDP萎缩4.4%，较6月时上调了0.8个百分点。

  IMF同期发布的《全球金融稳定报告》（GFSR）认为，空前且及时的政策应对帮助维持信贷持续流向实体经济，构筑了通往经济复苏的桥梁。然而，企业为应对现金流短缺举借了更多债务，各国政府则为支持经济空前扩大了财政赤字，这使非金融企业部门和主权部门的脆弱性都有所上升。

  IMF货币和资本市场部门主管阿德里安（Tobias Adrian）近日在接受第一财经记者专访时表示，现阶段政策支持仍属必要，过早撤出是危险的，但在疫情得到控制后，流动性支持可逐步退出，银行应逐步重建资本和流动性缓冲，制定可信的计划以减少问题资产。值得庆幸的是，根据IMF的压力测试，即使是在疫情持续时间更长于基线情景预期的负面情况下，全球银行业情况仍相对更为稳定。

  今年中国仍是IMF预计唯一能实现正增长的主要经济体，阿德里安也提及中国的经济复苏领跑全球，同时中国的数字货币（DCEP）的试点也领先全球。他认为，目前DCEP仍聚焦M0，对银行的冲击很小。初期阶段，DCEP也将更关注国内的应用，未来随着更多国家开始试点央行数字货币（CBDC），CBDC的跨境使用和可兑换性问题将会受到关注。

  疫情引发的经济危机尚不会演化为金融危机

  第一财经：目前全球金融稳定风险暂时被抑制，史无前例的政策支持助力实体经济获得信贷和救济，相较于6月，IMF目前对全球金融稳定的评估有何变化？你最大的担忧是什么？

  阿德里安：全球经济前景的预测有所改善，但我们仍然处于较为危险的状态。不过在此前全球经济经历了大幅萎缩后，我们的确看到了一些复苏的迹象，中国引领经济复苏，疫情在中国已经基本被控制，我们也看到其他一些国家的经济复苏也在加速。

  全球央行和财政的支持非常关键，他们及时的政策支持让这一场引发了经济危机的医疗危机没有进一步触发金融危机。我们认为现在并不存在全球金融危机的风险，市场风险偏好也在上升，很多国家的各类资产价格已经回到了疫情前的水平，借贷成本在3月初飙升后目前也不断下降，大型企业可以获得银行贷款，也可以向金融市场融资。

  我们也进行了全球银行业的压力测试，即使是在疫情反复、持续时间超出我们基线情景预测的情况下，我们也预计全球银行将会维持稳定。

  第一财经：有观点认为美股就好似打了激素，“美联储看跌期权”及市场对新一轮刺激政策终将推出的信念推动股价不断攀升。但此前的“纳斯达克鲸”一事也显示了市场的投机性和脆弱性之强。若拜登当选，加税也可能成为潜在议程，这或打击企业盈利预期。如何评估美股的脆弱性和溢出效应？

  阿德里安：政策不确定性的确在影响市场。一般在大选日前后，隐含波动率都会更高。在近期的科技股抛售后，科技股的估值仍然非常高，而且最近科技股的股价已经收复了部分失地。疫情导致人们更多在家办公，并运用更多科技平台来进行工作和消费，科技股自然成为了疫情下涨幅最好的板块。同时，全球央行的流动性投放和资产购买计划也助推了股票估值，这的确是这些政策导致的预期外的结果。另一个因素在于，投资者情绪很关键，可能会比较多变，未来随着不同的关于大选、疫情的新闻传出，情绪的变化也会导致市场波动。

  第一财经：尽管政策支持仍应继续助力实体经济，但也存在一种道德风险，即部分僵尸企业或中长期将倒闭的企业也可能因救助而持续存在。如何来区分企业的流动性风险和偿付性风险，并区别对待？

  阿德里安：这是个重要的问题。此前的很多信贷政策、财政转移政策旨在帮助一些短期内暂时无法承受疫情冲击的企业，但目前实体经济也在发生结构性变化，一些公司在中期可能也无法存活，这就存在一种风险，资金可能流向中长期将不复存在或破产的公司，因此需要运用一些量化分析的方式来辨别哪些公司是长期可持续的，并为它们提供政策支持。

  第一财经：机构预计美国财政部2020年将净发行国债4.4万亿美元，这还是在没有额外财政刺激的假设下。同时，美国公司债发行量今年迄今也达到了2万亿美元，其中1.7万亿美元是投资级债券。你如何看待美国债务的脆弱性？

  阿德里安：规模空前且及时的政策应对鼓励信贷持续流向实体经济，但企业为应对现金流短缺举借了更多债务，政府当局则为支持经济扩大了财政赤字，这使非金融企业部门和主权部门的脆弱性都有所上升，即企业、银行、非银金融机构、主权部门的风险互联性攀升。

  一些国家的中期债务情况可能较为脆弱，但现在的政策支持仍是合适的，过早退出是危险的，但随着疫情逐步得到控制，例如2021年后，疫情后的金融改革计划应聚焦于加强非银行金融部门的监管框架，完善审慎监管，以抑制长期低利率环境下的过度承担风险行为。

  第一财经：美联储在8月底的全球央行年会上推出了新的货币政策框架——盯住平均通胀（AIT），但此后并没有更多细节公布。你如何看待这个新政策？

  阿德里安：美联储的货币政策的确变得更具前瞻性，通胀目标仍然维持在2%，但美联储会容忍通胀在一定时间内超过2%，来使得整个商业周期的平均通胀实现2%。此次危机对于多数国家都是通缩性的，产出缺口很大，这意味着需求不足，全球商品价格也大幅下降，这就加剧了通缩风险，因而也使得央行实行宽松的货币政策。

  第一财经：如何看待美国实行收益率曲线控制（YCC）的必要性？

  阿德里安：目前还没有任何信息显示美联储要推进YCC。过去我们讨论的是将YCC和前瞻指引相结合，也就是说如果前瞻指引是将利率维持在0的水平并持续3年，那么美联储就要通过购债等方式将收益率曲线在这一期间维持在0的水平，直到经济走出泥潭、通胀开始回升。之前有过这样的讨论，但最后美联储并没有采用这种政策。

  未来更多国家或将推出CBDC

  第一财经：多数发达国家的政策应对可以被定义为“伯南克式”的，旨在支持企业、家庭，但中国政策应对则属于“凯恩斯式”的，更侧重于支持产业投资。如何看待未来中国的政策组合，包括货币政策、财政政策和产业政策？

  阿德里安：中国快速复苏，是唯一一个IMF预计2020年能实现正增长（1.9%）的主要经济体，预计2021年增速将达到8.2%。中国的经济复苏是由国内投资和消费驱动的，因此带动了需求和经济活动。同时，进出口也在反弹。

  与多数其他国家不同，中国央行的政策并不是那么扩张性的，这也是因为今年3月中国的融资条件没像海外那样急剧紧缩，中国监管层可以持续完善监管，并对银行业保持审慎，坚持市场化操作原则。整体来看，中国公司债和地方政府债券市场都在快速扩张，越来越多的国际投资者加速参与中国市场，这也推动了中国金融市场的健康发展。

  第一财经：也正是因为中国央行的立场较为中性，导致中美利差不断处于历史新高，再加上中国加速金融开放，国际投资者涌入中国市场，人民币升值速度加快。但过快升值对经济不利，你怎么看这一问题？

  阿德里安：我不想过度评论汇率问题，不过中国央行非常关注国内经济发展，并在管理经济活动方面具有很好的表现。

  第一财经：近期中国央行数字人民币的动态引发关注，深圳的“礼享罗湖”活动是大规模公测的第一步。当前数字人民币仍属于M0的范畴，未来是否需要向M1、M2扩展？如何看待数字人民币的影响？

  阿德里安：我们密切关注数字人民币的进展以及全球央行数字货币的动向，中国在这方面的试点确实引领全球。目前数字人民币仍然是属于M0的范畴，并不会对银行体系或流动性造成冲击。商业银行过去几十年、几百年来都在应对不断变化的世界，因此银行也会适应CBDC浪潮下的数字化挑战。

  第一财经：数字人民币目前聚焦在国内应用，考虑到央行数字货币存在跨境支付的优越性，DCEP未来是否也应重点关注跨境应用？

  阿德里安：现在中国的试点项目主要关注国内的应用。我的理解是，中国央行的计划仍是先聚焦国内，而跨境则涉及货币完全可兑换的问题，在这方面我们需要做更多工作，来实现数字货币的可兑换，国际层面还有很多协调工作要做。未来几年可能有更多国家推出CBDC，届时我们可以看一下究竟会产生什么跨境方面的影响。 IMF本周将会发表有关全球数字货币进展的报告，我们研究了私人部门数字货币（如稳定币）和央行数字货币对货币政策和宏观经济活动的影响。

  第一财经：与2008年金融危机后一样，今年因疫情引发的美元荒震动全球市场。刚才我们也讲到人民币在疫情后表现强劲，当前对于推动“人民币国际化”的讨论又有升温之势，目前是不是推进人民币国际化的时机？如何看待中国资本项目开放的进程？

  阿德里安：我没有对具体时间表的看法，一旦开放，就不能再把门关上，需要采取很多措施，也需要精心的设计和准备。IMF也在观察中国政策制定者将如何采取行动。