近期A股市场延续震荡态势，市场热点持续性较短，整体较为散乱。而从历史经验来看，四季度的市场往往呈现出一定的“日历效应”，那么历史上哪些板块在四季度表现的胜率较高？其背后的逻辑又是什么？当前时间点又有哪些不一样的地方？

据Wind数据统计，2005-2019的15个完整年度里，申级行业中，季度收益为正的概率在65%以上的一共有19个，排名靠前的主要有运输设备、银行、水泥制造、种植业、畜牧养殖、石油化工、白色家电等。其中，排名前三的收益胜率达到80%。而从收益的绝对水平来看，银行、运输设备、水泥制造、家电、航空运输15个季度的季度平均收益均在10%以上。整体来看，四季度表现较好的集中在一些低估值的顺周期板块。

具体来看，不同年份之间也是有差异的。像2008年、2011年、2013年、2018年四季度，顺周期占优的行情就不明显，其原因主要在于，四季度处于业绩空窗期，市场饱含了对来年经济增长的预期，提及的四个年份当期对来年宏观经济形势都是较为悲观的，而其余年份则相对平缓和乐观。交易层面，从2005年以来公募的季度持仓来看，2009年以前公募在金融地产板块的仓位处于较高位置，2009年以后仓位中枢明显下移，其核心逻辑在于经济结构的转换；但就每个年度来看，公募基金往往在4季度会提升对低估值顺周期板块的仓位，这往往也会推动行情的演绎。

当前来看，经济的修复仍在途中。8月企业所得税、增值税分别同比增长14.07%、3.68%，较7月份分别提升12.48、6.71个百分点，税收角度充分显示了经济复苏的态势。叠加今年疫情的冲击，明年上半年经济同比高增速预期较为强烈。同时，当前市场估值分化较为明显。银行、建筑装饰当前估值分别处于历史分位3.03%、7.14%。对于顺周期板块来说，经济复苏预期强化之下，板块有望迎来估值回归的机会。而高估值板块在外围因素多变以及国内货币政策边际收敛的背景下，仍面临一定的消化压力，短期更多亮点在细分领域，整体风格或更趋于平衡。

1、经济周期上行，强周期板块抢跑。国内疫后经济修复在二季度由供给端开启，随后在三季度向需求端传导，需求与供给两端或呈螺旋向上，经济复苏趋势存在较强确定性。PPI自5月开始触底回升，在国内整体需求仍未复苏的背景下，或反映本轮去库存周期基本见底。PPI的企稳回升以及补库存周期开启的双重逻辑驱动下，周期股存在阶段内领跑的基本面基础。在经济复苏向上的主基调下，叠加PPI回升，顺周期行业中长期内具备较强景气确定性和盈利弹性，在合理估值水平下，未来逻辑的确认会带来较高的反弹空间。建议关注化工、机械、建材、有色、钢铁、煤炭等对经济周期敏感性较强的行业。

2、地产后周期开启，关注竣工产业链投资机会。本轮地产周期于2016年开始，调控政策经历了从宽松到收紧过程。现房销售面积自2017年四季度与期房销售面积增速背离，并于2018年初全面进入负增长，同一时期，地产竣工面积增速开始与新开工面积增速背离且差值持续走扩。若按照通常的2-2.5年的交房周期，则2017年开始的期房销售将在2020年初迎来密集交房需求，但由于受2020年上半年疫情影响，交房周期或后推至2020年底。在竣工大概率回暖背景下，我们建议重点关注地产竣工产业链中的相关行业，主要包括前端的建材、钢铁、装修装饰，中端的汽车、家具、家电等耐用消费，以及后端的物业。

3、人民币升值逻辑下，关注航空、造纸等板块。美元超发与欧洲经济改善构成美元走弱基础，美元走弱是本轮人民币升值的主要原因。我国领先全球率先摆脱疫情影响并完成复工复产，贸易顺差自3月转正后持续超预期增长。其次，随着国内经济数据的持续改善，货币政策开始边际收紧，而美国零利率或将维持一段时间，中美利差的持续走阔预示着人民币存在较大升值压力。人民币兑美元升值主要利好具有美元负债或者生产要素依赖于进口且结算多以美元进行的公司及行业，主要包括航空、造纸、能源资源、金融地产等板块。

4、经济复苏趋势确认，金融具备走强基石。目前存在三大逻辑支撑金融板块走强，1）经济复苏趋势已经得到确认；2）估值具备安全边际；3）金融催化因素较多。年初至今，政策暖风频吹，金融监管宽松周期有助金融企业增厚业绩、提高估值。此外，从行业比较角度看，消费与科技估值水平较高，未来相对弹性可能偏弱。叠加科技股更多的受到了海外预期以及中美摩擦影响，短期不确定性相对比较大。所以站在市场博弈视角，周期和金融关注度会有所提升。