美元加速探底机构大呼“对冲成本太贵了” 新兴市场债券将成美债理想替代者？

7月30日凌晨，美联储宣布在维持利率不变同时，承诺将使用“所有工具”支持美国经济复苏。

美联储的这番表态，令美元指数一度跌至2018年5月以来最低点93.17。

“美元迭创低点，不仅反映金融市场对美元流动性日益泛滥的担忧，更凸显投资机构对美国持续膨胀的预算赤字及债务规模的恐惧，它预示着美元还将继续下跌探底。”贝莱德全球固定收益首席投资官Rick Rieder表示。

如何在美元新一轮下跌周期及时调整资产配置结构，实现稳健回报，这给大型资管机构带来新的考验。

“目前我们所有的债券资产配置策略，都必须重点考虑美元下跌因素。”一位华尔街大型宏观经济型对冲基金经理告诉21世纪经济报道记者。比如，美国30年期国债收益率（1.24%）高于德国同期国债收益率（-0.08%），但若未来3个月美元指数下跌2%，那么持有30年期美债的实际回报率将变成-0.76%，将低于德国同期国债（不包括欧元升值因素）。

上述对冲基金经理表示，他们正计划将部分美债头寸调仓为德国、法国国债，此外，新兴市场高信用评级国债也被纳入替换美债的重要选项。

值得注意的是，近期黄金价格屡创新高，是否将黄金作为对冲美元贬值与美国通胀回升风险的最佳工具，引发投资机构激烈争论。

高盛大宗商品首席策略师Jeffrey Currie认为，尽管当前美国通胀风险较低，但美元贬值和美国债务积累正为美国通胀压力升温埋下隐患，因此黄金在对冲美元下跌风险方面或许是最佳工具，但不是应对通胀回升的资产配置品种首选。

在他看来，黄金与CPI回升不具有显著的关联性，石油与美股在对冲通胀风险上升的效果上将好于黄金。

黄金并非对冲通胀首选

截至7月30日19时，COMEX黄金期货主力合约报价徘徊在1945.7美元/盎司，离隔夜创下的历史新高1974.9美元/盎司有所回落。

“在美元继续下跌与通胀压力回升的环境下，加仓黄金或许是一个不错的选择。”一家华尔街对冲基金经理向记者表示，近期众多投资银行将未来12个月黄金预估价格调高至2300-2500美元/盎司。

7月底，他所在的对冲基金将8%资金投向黄金ETF，随着30日凌晨美联储释放鸽派声音，以及对美国经济复苏前景颇感悲观，他们正考虑将黄金持仓占比再提升4-5个百分点。

但并非所有对冲基金都力挺黄金，部分机构趁黄金创新高之际，纷纷抛售黄金ETF锁定收益。事实上，黄金在抗通胀方面的表现并非理想，过去40年期间，剔除通胀后金价的年化回报率仅为-0.4%，同期美股与美债年化回报率分别是7.9%与6.2%。

“很多机构将黄金看成是特定环境下高抛低吸的套利工具。”布鲁德曼资产管理公司（Bruderman Asset Management）首席策略师Oliver Pursche指出。

他表示，当前黄金或许是对冲美元贬值下跌风险的理想工具，却不是对冲通胀的最佳品种。因此只要美元投机性空头头寸持续增加，美元保持下跌趋势，机构就敢于推高金价；反之一旦美元跌幅过大或抄底盘涌现，就转手抛售黄金落袋为安。

“尽管很多大型资管机构都表态力挺黄金长期配置价值，但它的前提是美元持续下跌导致其储备货币地位大幅动摇，若美元在国际市场的地位依然稳固，机构就失去了长期配置黄金的动力。”Jeffrey Currie指出。

谁是美债理想替代者？

美元正处于下跌趋势，对冲基金经理开始盘算另一笔账。

“尽管当前美债名义收益率高于欧洲、日本、英国等发达经济体，但美元下跌趋势不变，前者实际回报率可能远低于后者。”前述宏观经济型对冲基金经理说，他们的投资模型显示，若未来3个月美元指数跌幅超过2.5%，美债实际回报率（债券名义收益率-汇率跌幅）将在发达经济体中垫底。

机构不得不面临两难选择：一是对所有美元资产的汇率下跌风险进行对冲；二是干脆减持美债资产转投其他资产。

“目前，多数资管机构选择后者。”上述宏观经济型对冲基金经理分析。金融市场普遍预期美元汇率趋于下跌，导致看跌美元汇率的期权期货或掉期交易操作成本水涨船高，不少资管机构感叹“美元汇率风险对冲太贵了”。

Oliver Pursche向记者表示，根据他们的投资模型分析，当前的措施是加大德国、法国高信用评级国债的配置，替换部分美债头寸，若欧洲为7500亿欧元经济复兴计划发行高评级债券，他们会进一步加仓这类债券。

与此同时，新兴市场高评级债券也纳入机构的加仓范畴。以往，这些债券的年化收益率达6%-8%，但考虑到新兴市场货币汇率波动较大，实际年化投资回报率不到3%；如今美元趋于下跌，新兴市场货币贬值空间缩小，这些债券的实际回报率将回升至4%-5.5%。

“但是，基金内部对新兴市场债券加仓幅度有着不小的分歧。”上述宏观经济型对冲基金经理透露。因为有人担心部分新兴市场国家采取更宽松的货币政策，加上不断升温的通胀压力，使债券实际投资回报率下降。

Wrightson ICAP首席经济学家Lou Crandall向记者指出，目前流向新兴市场资产以应对美元下跌风险的全球资金里，逾60%是流向中国股票债券。中国相对良好的经济复苏前景，以及汇率稳定性与通胀可控性，都预示着在美元下跌引发通胀上升、金融市场动荡等环境下，人民币资产具备更强的避风港效应。

（作者：陈植 编辑：马春园）