策略构建

USDA报告是由美国农业部按照周、月时间规律出台，包括各种农产品数据，同时还对除美国外的国家进行农业生产等方面的预测，并出台相应报告。该报告发布的数据和预测常常影响全球农产品市场行情，尤其当实际数据与预期情况有较大落差时，市场往往产生较大波动。

期权是很好的波动率交易工具，目前与USDA相关性较好的场内期权品种主要为豆粕和玉米，而相对于玉米来说，豆粕的波动性变化幅度更大，影响更显著。因此，本文以豆粕期权为研究标的，进行相关的策略回测研究。

在以往的期权研究报告中，我们多数看到的是直接构建Straddle组合做多波动率，但在行情波动较大的情况下，组合难以保证Delta中性，会引入Delta风险敞口，这将影响我们只想获取波动率放大收益的策略目标。因此，本文除了要回测Straddle组合的策略收益情况外，还通过期初调整看涨期权和看跌期权的头寸来保证Delta中性，以回测中性组合的收益情况。

期权回测主要基于USDA报告公布前波动率放大的考虑，下面首先对豆粕主力期货平值期权的隐含波动率进行研究对比，挖掘隐含波动率的变化规律。由于豆粕期权是在2017年3月31日上市，所以我们从2017年4月开始进行数据考察。虽然预测USDA报告对波动率的影响最多不会超过一周时间，但具体影响较大的期限我们并不能确定，需要进一步的数据分析和考察。

在USDA报告公布前一周时间内，豆粕看涨和看跌期权的隐含波动率具有一致性，但并不完全一致。表格中看涨期权和看跌期权综合的上涨比率为59.38%，波动率上涨和下跌并无明显的规律，需进一步调整时间窗口。

通过调整不同的时间窗口，进一步分析发现，不断缩小临近USDA报告公布的时间段，在提前两个工作日时，隐含波动率上涨较为明显，上涨比率为67.19%，这说明USDA报告公布主要的影响时间段为数据公布的前两个交易日。也就是说，USDA报告公布前两个交易日是构建期权策略较为重要的时间窗口。因此，在数据回测中，以报告公布前3个交易日的收盘价为开仓价，以报告公布前1个交易日的收盘价为平仓价，在开仓时点调整Delta使其中性，由于持有期较短，在此暂不做动态调整Delta的研究。

影响因素

笔者分析认为，在USDA报告发布期间，影响豆粕期权事件性套利策略的因素主要有以下几点：

一是季节性因素。豆粕属于农产品，有一定的季节性影响因素，但市场比较关注6月、11月、12月的隐含波动率，因为这3个月的波动率大概率上涨，其他月份未表现出明显的上涨规律。不过，由于整体回测的时间较短，只有32个月份，所以目前还不能就此下结论，但相关数据可以作为参考。

二是行情涨跌因素。为研究月度的行情涨跌是否对组合收益有影响，我们将豆粕期货主力合约的月度收益率和策略组合收益率进行对比，求取它们之间的相关系数。两个序列的皮尔森相关系数、斯皮尔曼相关系数、肯德尔相关系数分别为0.4773、0.2425、0.1854，线性相关系数较高但秩相关系数较低，说明其受到一些极端值的影响较大，数据一致性方面的相关性较弱。

三是USDA报告的影响力度。USDA报告的影响力度需要和投资者的预期作对比，一般而言，与预期差别越大，报告对行情的影响越大，但投资者预期很难通过量化数据来反映。从基本面分析来看，市场较为看重1月、5月、6月、7月、8月、9月的USDA报告，这6个月的隐含波动率为70.59%，对策略的影响显著。

四是最大回撤分析。豆粕期权组合净值的最大回撤主要由2019年1月至4月连续4次交易亏损所致，隐含波动率在USDA报告公布前3日不涨反跌，这主要是因为豆粕市场经历了2018年年底的大幅下跌后，在2019年第一季度开始进入底部整理，波动率开始进入收缩阶段，加之开仓时点隐含波动率较高，造成策略出现连续亏损。