解谜金融期权的“负时间价值”

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解谜金融期权的“负时间价值”

发布时间：2020-6-2 18:42阅读：855

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海誓山盟的“520”刚刚过去，昨日的京津冀便天雷滚滚，分分合合的周末，终于又来到了我们身边。
近期金融期权的低波动率给了很多投资者放手一搏的想象与勇气。回顾沪深300系列期权上市以来的隐含波动率运行情况，我们会发现，波动率的表现，每个月都有看点。 金融期权隐含波动率走势

春节前低波动率阶段：自金融期权扩容至2020年1月底，金融期权四品种隐含波动率基本处于10%至20%之间，整体处于历史地位运行；
国内疫情防控下的中波动率阶段：春节假期期间，受疫情影响，全球市场出现不同幅度的下跌，在此背景下，2月3日国内市场开盘，各指数跳空7%以上，金融期权隐含波动率大幅高开，其中看跌期权隐含波动率达40%以上，看涨期权隐含波动率达20%以上。至2月底，随着市场的逐步回暖，隐含波动率逐渐走低，整体处于20%附近。在此阶段，国外疫情处于起步阶段，从VIX指数可以看到，在国内市场大幅波动的情况下，VIX指数相对平稳；
全球恐慌下的高波动率阶段：三月初至三月下旬，在国外疫情全面爆发，原油市场大幅波动，以及美元流动性危机的多因素叠加下，海外市场出现剧烈波动，VIX指数快速走高，3月18日最高触及85.47，仅次于2008年金融危机时的89.53。国内市场方面，在全球恐慌的背景下，市场连续下探，金融期权隐含波动率长时间处于30%至50%之间高位运行；
卖方的狂欢阶段：三月下旬至四月中旬，卖方头顶的乌云终于散去，在A股指数缓慢上涨的同时，隐含波动率终于从高位撤退，由40%附近回落至20%左右，卖方迎来了狂欢时刻；
隐含波动率分化阶段：四月下旬至今，尽管隐含波动率变动不大，但我们会发现一个明显的问题——认购期权与认沽期权隐含波动率出现较大的分化，动辄就会看到10%以上的差值，而且金融期权四品种皆出现此状况。

在金融期权的认购与认沽隐含波动率分化的同时，我们还会在行情中看到一大片的负时间价值。是的，时间价值是负的了！Oh，究竟发生了什么？
IO2006系列期权负时间价值情况（2020-05-21）IO2007系列期权负时间价值情况（2020-05-21） 是否遇见了免费的午餐？本着市场狼多肉少的原则，事出反常必有妖！实际上，若我们以沪深300现货指数为标的，进行期权时间价值的计算，的确会出现“负时间价值”的结果，但是我们是否可以无风险地吞下这块肉？
由于目前金融期权皆为欧式期权，买入立即行权的策略显然是无效的。那么，只有买入负时间价值的看涨期权，并做空现货指数进行无风险套利。以负时间价值较大的IO2006-C-3150为例，其期权价格为722，沪深300现货指数为3913.8（2020-05-21收盘数据），理论上的时间价值=（722-（3913.8-3150））=-41.8。而我们的套利策略是买入看涨期权并做空现货指数，若期权到期时，现货指数St处于行权价格3150以上时，期权端申请行权，净盈利为（St-3150-722），现货端做空的净盈利为（3913.8-St），不考虑交易成本的情况下，该套利策略的总计利润为=（St-3150-722）+（3913.8-St）=41.8。是的，正是我们的那部分“负时间价值”。 “负时间价值”无风险套利策略：期初：

做多负时间价值期权（IO2006-C-3150，价格722）
做空沪深300现货指数（3913.8）

期末，若现货指数St处于行权价格3150以上：

期权净损益 = St-3150-722
现货指数净损益 = 3913.8-St
策略净损益 = （St-3150-722）+（3913.8-St）=41.8

等等，貌似哪里出了问题。是的，你该如何做空沪深300现货指数呢？不要担心，我们有沪深300股指期货！然而，当你看到IF2006的价格时，你一定会发现，市场当中真的是狼多肉少！仍然使用上述收盘数据，IF2006价格为3870.2，你发现了什么没有？是的，IF2006贴水43.6，若仍旧采用上述的套利策略，以做空IF2006替代做空沪深300现货指数的话，总计净利润=（St-3150-722）+（3870.2-St）=-1.8！！！利用股指期货进行“负时间价值”的期权无风险套利策略，显然是无效的。如果大家观察近期的PCP平价套利（目前C + K < P + S，做多Call，做空Put及标的指数），若利用股指期货做空S进行策略构建，同样也是没有套利机会以及套利空间的，一眼看到的机会和空间，都会被股指期货的贴水所打败。所以，我们可以看到，尽管期权市场出现大片“负时间价值”的期权，实际上那都是干枯的骨头，“负时间价值”也仅仅是个假象。而我们通过刚刚的计算，也可以发现，负时间价值或许和股指期货的大幅贴水息息相关。没错，不光是“负时间价值”，文章开头提及的近期认购期权与认沽期权隐含波动率的走势分化，也与股指期货的贴水有着密切的关系。

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